在江苏2016年我们的需求和国家实际给我们的指标比是9：1，也就是说申请有9个G，国家给了我们只有1个G。有规模还是有收益，我们有一定的投资规模，固定成本的摊销就减少了，有一定的规模效益，这是可以理解的，但是分布式光伏，可能大家觉得这个事情又小，着陆点难，融资难，收电费难。今年4月份我们在南通专门开了一个座谈会，我觉得这里面有很多经验大家值得分享，困难的事情你做了就是机会，就是机遇，还有融资的问题，这里面有三个方面大家考虑。第一作为我们金融行业，要给金融行业一个认识，第二作为我们企业在选择项目的时候，企业本身要赚钱，银行也要看你能不能赚钱，同时银行还要考察你的本身的企业的实力和你的还贷能力。现在我们也知道，在贷款难的情况下，一些大的企业，包括一些央企他的融资并不难，难的就是那些让银行去评估了以后觉得不可信的企业，或者不可信的项目。我跟江苏银行和有关的商业银行也接触过，他们专门成立了绿色能源部，来搞这些光伏、风电这样的贷款，这是一个很好的事情，说明他们在这方面有认识，接下来就是我们如何选择好的项目，来吸引银行的贷款。
在江苏2016年我们的需求和国家实际给我们的指标比是9：1，也就是说申请有9个G，国家给了我们只有1个G。有规模还是有收益，我们有一定的投资规模，固定成本的摊销就减少了，有一定的规模效益，这是可以理解的，但是分布式光伏，可能大家觉得这个事情又小，着陆点难，融资难，收电费难。今年4月份我们在南通专门开了一个座谈会，我觉得这里面有很多经验大家值得分享，困难的事情你做了就是机会，就是机遇，还有融资的问题，这里面有三个方面大家考虑。第一作为我们金融行业，要给金融行业一个认识，第二作为我们企业在选择项目的时候，企业本身要赚钱，银行也要看你能不能赚钱，同时银行还要考察你的本身的企业的实力和你的还贷能力。现在我们也知道，在贷款难的情况下，一些大的企业，包括一些央企他的融资并不难，难的就是那些让银行去评估了以后觉得不可信的企业，或者不可信的项目。我跟江苏银行和有关的商业银行也接触过，他们专门成立了绿色能源部，来搞这些光伏、风电这样的贷款，这是一个很好的事情，说明他们在这方面有认识，接下来就是我们如何选择好的项目，来吸引银行的贷款。
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银行保险的固定成本和可变成本
保险理财& &日18:12& &谢奎
银行保险的成本分为固定成本和可变成本两个部分：银行保险固定成本银行保险固定成本的单位成本随着业务规模增加而逐步递减。无论是银行业还是保险公司在业务开展前都需投入一部分资本作为职场、分支机构建设以及办公设备等的投资，这些固定成本投入后保持不变，并不会随着业务规模的扩大而增加，相反，随着业务规模的不断扩大，分摊到每一单位上的固定成本呈现出逐步递减趋势。银行保险可变成本商业银行与保险公司的可变成本具有较强的规模经济提点，主要体现在以下几个方面：可变成本与效率之间是反向的变动关系，随着业务规模的扩大，生产效率的提升，那么单位可变成本是下降的；可变成本的边际成本与业务规模之间也呈现反向走势，业务规模扩大，行业的分工更加专业化，可变成本的边际成本下降；同时银行可以借助自身的良好信誉可以向客户推荐保险产品，提保险公司的品牌知名度，这使银行保险无形资产边际成本较低。所以从银行保险的可变成本的特点可以看出，其具有明显的规模经济效率。
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银行保险 &银行保险成本 &保险固定成本 &保险可变成本 &半亩方塘：Nash的经济金融读书笔记 - 知乎专栏
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{"database":{"Post":{"":{"title":"宏观经济学十日谈-Day 1-新凯恩斯主义下的基本框架（中级以下）","author":"nashlew","content":"从今天开始，将推出一个新的系列，宏观经济学十日谈。由于我并不推崇在未认真阅读教材的情况下，泛泛而谈经济学，因此本十日谈不是杂文，而是完全参照中级宏观的基本框架进行介绍。一个默认前提是读者已经具有宏观经济学的基本常识与知识，内容也会以针对某个具体问题进行具体分析为主，而不会从零到全的讲解基础，更适合大家用于进行基础宏观经济学回顾或者复习。为什么是十日谈，不知道，本来一开始想定的题目是十二讲，→_→，后来想想怕讲不了十二讲，还是保守一些选择十日谈。出于对宏观经济学的热爱，讲授初中级宏观经济学是我唯一可以不考虑薪酬并且热情似火的工作。因此，写作本十日谈，也算是给未来讲宏观课做基本教案。考题也从里面出。哎，我真是偷懒的天才，哇哈哈。基本框架的重要性不言而喻。我认为针对经济学的最好最有效的入门方法就是，认真学习教材。我并不推崇在没有认真学习教材的情况下针对经济学问题泛泛而谈，或是看一些名流所谓的精辟文章而学习经济学。宏观经济学的优秀教材很多，但我更偏好推荐“布兰查德的宏观经济学”。它清晰，简单，系统，没有对“主义与学派”的泛泛之谈，仅有每年持续更新的现实案例分析与具体问题的有效讨论。宏观经济学的内容非常丰富，也没有哪个训练系统可以称之为绝对真理，但是只有一个人在建立了自己对经济运行理解的基本框架后，才能知道他遇见的需要分析的问题到底在这个框架里面的哪个位置，该怎么去分析，如果在框架内不能完全分析，又该朝着哪些方向去寻找答案。框架的重要意义，就在于避免东一榔头西一锤，避免轻重不分抓不住主要矛盾。而看杂文，只能增强一个人分析看待经济问题的经验，却不能构建这样的框架，事实上要通过看杂文达到同等完备的思维体系，要远远比认真学习教材来得曲线救国得多。在十日谈中，我并不会对凯恩斯主义以及其它学派进行直接的“主义讨论”，而是从介绍每一个具体问题当中，让大家去感受新凯恩斯框架的实际意义。它不是绝对真理，但可以为我们提供认识经济运行与经济政策的一套有效方法。在Day 1中，将总体介绍新凯恩斯框架下理解经济运行的大梁。在Day 2~Day7中，将分别结合短期、中期、长期、开放经济中的重点问题，来阐述并帮助理解Day 1中介绍的大梁。在Day 8~Day 10中，将结合当前的热点问题给出教科书式的分析回答。Day 1-新凯恩斯主义下的基本框架（1）产出由什么决定？在短期中，产出由需求方决定。在中期中，产出由供给方决定。在长期中，产出由教育、研究、技术进步、资本存量、政府效率、制度等决定。在短期中，我们通常认为一个生产商的供给能力是保持不变的，这同理于微观经济学中生产理论部分，即生产商在短期中是具有固定成本的，而在中长期中只有可变成本。比如，一个钢铁企业要提高产量，就必须上马新的设备与锅炉等，而这些设备和生产线全部建设起来需要有一定的时间，而在短期之内是不能立即投入生产的。因此在短期中，这家钢铁企业的供给能力不能发生变化。但是由于要建设新的生产线，这需要原材料、人工、资本等等，这种需求可以在瞬时使得需求总量增大。因此，我们通常认为在短期中，需求对总产出（例如GDP）具有决定性影响。财政政策、货币政策，往往都是短期需求刺激政策。而在中期中，我们通常认为资本存量和技术进步等还没有产生作用，供给能力主要来源于劳动力的供给增长。尽管钢铁企业建设了新的生产线，无论是建设新的生产线本身，还是利用新的生产线进行生产，在不考虑技术进步的情况下都不会提高社会平均劳动生产率。需要的仅仅是新的劳动力。因此在中期中，我们认为由于供给能力可以发生变化，供给对总产出具有决定性的影响。因此，尽管我们使用财政政策、货币政策等短期需求刺激政策，但是大量的短期需求被用于刺激基建、高速、厂房等设施，极大的促进了社会就业与劳动数量增长，即我国采用在短期内进行投资拉动经济增长的模式，往往也是投资于那些在中期内可以转变为供给能力的需求，而不是简单地刺激消费，比如发放更多的福利提高消费能力抬高价格指数却不能提高在中期的供给能力。在长期中，我们认为制度红利、资本存量与技术进步将会发生效用。这很容易理解。因此不作赘述。事实上，短期、中期、长期并没有明确绝对的界限，三年既可以是短期也可以是中期，十年既可以是中期也可以是长期。这三种划分是为了帮助我们理解经济是如何运行的，以及在社会反馈机制下一项经济政策会产生什么样的效果，并不是绝对严格意义上的划分。对于新建高速高铁来说，即便是在中期中也可以节省交易成本，提高交通运力，提高社会生产率。新建钢铁生产线，在农业主导结构向工业主导结构过渡的年代也可以因为劳动迁移与劳动替代效应提高全要素生产率。因此，这三者的划分并不绝对。但是，不代表，这三者之间没有区别。这个问题，一定要非常非常重视。因为，经常可以看到，有许多人常常把一个长期中才会发生的效果因素用来分析短期问题侃侃而谈，这是不合适的。某种外部冲击或者经济变化，对于有的产业，短期就可能发生作用，而对于另一些产业来说，可能中长期才会出现影响。时滞的理念是一种逻辑，要清楚每一种政策或者经济变化都可能存在时滞，而不同问题下的时滞分析是不同的，要具体问题要具体分析。（2）用什么来进行分析？短期，IS-LM模型。描述利率与产出的关系。中期，AS-AD模型。描述价格与产出的关系。长期，新古典增长模型。产出由劳动增长、资本增长与全要素生产率增长决定。国际经济，利率平价条件（或者称为蒙代尔-弗莱明模型）。再加上一个，预期、时滞。短期，由于需求决定产出，IS（invest-saving）代表商品市场均衡，由投资=储蓄的关系得出利率与产出的关系。LM（liquidity preference-monetary）代表金融市场均衡，由流动性偏好与货币供需平衡关系得出利率与产出的关系。所以必须注意，LM曲线是基于凯恩斯对于流动性偏好的阐述，人们对于持有通货（现金）的比例是由一个人的流动性偏好来决定的。打个比方，如果你每个月工资10000元，现有银行利率10%，你觉得存起来3000元就够了，\n剩余的应当全部用于消费以获得满足。但是银行将利率提升至30%，你觉得现在存钱更加划算，因此将每个月的消费降低至5000元，即储蓄5000元，等于是手中的现金下降了。这就称为一个人的流动性偏好，显然，持有通货（现金）的比率与利率具有负相关关系。当然，在今天，由于我们的交易行为已经可以脱离对通货（现金）的持有，因此在交易的瞬时，自己的活期存款就可以转变为对方的活期存款，流量与存量的概念也发生了些许变化，但是这并不妨碍我们基于流动性偏好来理解LM曲线的意义。事实上，在后面的某日谈中，我们将会在“通货比率与通胀”的关系涉及有关这一问题的讨论。但在这里要强调是，如果你不认为流动性偏好是某个群体所共有的一种行为模式，那么整个经济分析的框架就可能会与凯恩斯主义产生差异。在中期中，AS（aggregate supply）来自于劳动力市场的均衡所得出的价格与产出的关系。其中涉及到“价格-工资”螺旋，其前提是对未来的价格预期会取决于当前的价格指数，且个人消费始终与收入成正相关关系，以保证“价格-工资”螺旋成立。如果你并不认为这正确的描述了正常经济体中的行为模式，那么同样的，新凯恩斯框架将不再有理。AD（aggregate damand）来自于IS-LM曲线所得出的价格与产出的关系。在AS-AD中，需要记住以下图。如上图所示，产出→失业（奥肯定律），失业→通胀（修正的菲利普斯曲线），通胀→产出（总需求关系 AD relation，同时受到外部冲击如名义货币扩张影响）。这将是我们在AS-AD基础上对中期政策和经济运行进行分析的基础，尤其是在此可以体现凯恩斯框架下时滞对政策抉择的影响。在长期中，依靠一个基本的关系式：产出增长率=劳动增长率*劳动回报+资本增长率*资本回报+全要素生产率。但是要注意，这个关系式仅仅用来大致描述其相关关系，而并非精确的数量关系。一方面，它具有柯普道格拉斯函数的设定前提，另一方面，新古典增长模式仅仅是高级宏观经济学，或者说讨论真实世界经济增长与波动的开始。但是由于长期讨论并非我们通常理解和思考经济决策与运行的范畴，我们往往更加关心短中期的问题，因此仅仅涉猎新古典增长模型已经足够理解基本的经济发展事实。国际经济学，要理解的核心就是利率平价条件。汇率分析、货币政策都可以从利率平价条件中衍生出来，蒙代尔弗莱明三角关系也可以在利率平价条件中得到清晰的讲解。这也会成为后面某日谈的主题。其基本逻辑如上图所示。除此之外，还需要理解一些基础的国际贸易与投资分析。至此，我们就已经介绍完了新凯恩斯框架的基础大梁。这么简单？没错，其实就是这么简单。我认为讲解中级宏观经济学，大概在集中三天左右的课时最为有利。要将此框架详熟于心，仅仅依靠一两次听讲或者看书是不够的，至少三遍以上，还需要常常结合实际问题进行思考和分析。（3）总结回顾一下，我们大概都提到了什么：短期，产出由需求决定；中期，产出由供给决定；长期，产出由资本、技术、制度决定。以及五个基础：一是流动性偏好。二是价格-工资螺旋。（或者说价格预期与工资制定的逻辑）。三是政策与时滞。四是技术进步。五是利率平价。核心：理解每一个基础来自于对现实的观察，对经济活动的基本认识，这里面的微观逻辑要比数学推导更为重要。如果否定前三个基础中的任何一项，都不会是新凯恩斯主义的推崇者，即这三个基础对于新凯恩斯框架的成立具有极其重要的前提意义。只要牢记这五个基础，就可以理解80%以上的宏观经济学问题，无视80%以上的媒体经济学。（4）宏观教材推荐、顺序、时间成本（初中级）这主要来自于张老师的推荐，以后等我把张老师推荐过的高级教材也全都看完后，会写一个读后感。布兰查德.宏观经济学。看三遍，至少两遍。入门看一遍，绝对掌握不了。详熟于心，需要至少半年。↓米什金.货币金融学。是时候深入理解一下货币政策与央行运行了。需要一周。↓余永定.宏观经济学。需要一周。↓克鲁格曼.国际经济学。需要一个月。↓托达罗/希金斯.发展经济学。一个月吧。 谢谢。Education is not to teach,
just introduce.欢迎关注我的公众号 Nashmacrotrading。偶尔更新。","updated":"T13:34:08.000Z","canComment":false,"commentPermission":"anyone","commentCount":99,"likeCount":1438,"state":"published","isLiked":false,"slug":"","isTitleImageFullScreen":false,"rating":"none","sourceUrl":"","publishedTime":"T21:34:08+08:00","links":{"comments":"/api/posts//comments"},"url":"/p/","titleImage":"","summary":"","href":"/api/posts/","meta":{"previous":null,"next":null},"snapshotUrl":"","commentsCount":99,"likesCount":1438},"":{"title":"宏观经济学十日谈-Day 2-宏观分析的哲学：行为共性与静态比较","author":"nashlew","content":"【结论：不要试图用微观分析宏观，防错。要看到静态变化的过程，专业性。一定要先建立好框架，太重要了。知乎上有许多人动辄对经济金融学教材提出批评，事实上，往往都是一个原因，书没看完。】怎样证明宏观经济学是否学得到位？在我看来，至少有两种检验方式，前一种又比后一种要厉害得多。第一种，诚如何帆老师所说的，不敢做预测的经济学家不是好经济学家。要敢于讲清楚自己的逻辑和预测，在已掌握的信息下进行预测，逻辑没有错就可以。第二种，就是要敢于给人讲课，给不同的人讲课。会遇见各种各样的奇葩问题，越多奇葩问题和错误问题，就越能检验自己的宏观到底掌握得如何。而在Day 2中，我将结合在知乎上遇见的一个问题来介绍在短中期分析学习中常被忽视的两个重要原则，并再次用实例生动的突出了“为什么建立框架如此重要？”。宏观经济学十日谈-Day\n2-宏观分析的哲学：行为共性与静态比较宏观分析的哲学，嚯，好高逼格的题目。事实上，以我粗浅的学识，真心不敢在这种题目上班门弄斧，纯粹是为了逼格而已。但是我想讲的这两个问题，是很多人在短中期分析中常犯的错误。行为共性与比较静态，是所有主流宏观分析的一个基本哲学。既然是哲学，就既是一种思想，又是一种方法论。我们重点来说说这个方法论，为了避免空洞的哲学语言，用一个例子的分析来说明。先看一个同学在知乎上提出的问题。知友提问：降息真的能提高通胀吗？从公司角度，低利率→更多投资新业务、更低成本→更激烈的竞争→更多降价空间→降价，降息怎么会提高通胀？这位同学在问题中分析有没有错？心里默念一下，教材上说，降息类同于货币扩张政策，AD曲线右移，在中期AS曲线上移，回到初始产出水平，货币扩张在中期为中性，价格指数上升，不影响产出和利率。诶，不是说了降息嘛，怎么结果是不影响呢，这个…，好吧，还是先看看他在问题中的分析。降低利率，公司会投资新业务或者投资业务扩张，没错。利率低了，经营成本低了，好像也没错，资金成本低了嘛。经营成本低了，带来了更激烈的竞争，似乎依然有理。更激烈的竞争，在完全市场中，会带来更多的降价空间，也对，本来嘛，边际投入等于边际产出，边际成本等于边际收益，成本都降低了，价格当然应该下降。好像他说的有理噢。哎，头疼，可是宏观教材上说降息等同于货币扩张啊，在中期应该是中性的，价格指数也应该上升啊，糊涂…+_+一、行为共性进行宏观分析，一定不能忽视它的假设前提来自于对真实世界的抽象把握，而这种抽象把握并不是反映了所有个体经济主体的行为，而是从中抽取了“行为共性”，或者说异性互相抵消之后剩余的共性。好比我们讲凯恩斯提出的流动性偏好，即人在消费需求与投资需求进行替代转移，利率上升时，人会增加投资需求，这是一种共性假定，不是说所有人都会增加投资。或许，有一部分人对利率不敏感，他们就不会因为利率变动而进行替代转移，甚至在利率升高的时候正好想增加消费。再或许，有一部分人的行为正好相反，利率提高时喜欢更多消费，这也不是不存在。但是，我们假定这部分人总是能找到足够的与他们行为习惯相反的个体，正好抵消了他们的差别行为，从而使得剩余的“行为共性”是满足流动性偏好的，事实上，我相信大部分人也愿意承认流动性偏好是满足常理的。而“行为共性”的假定，决定了“宏观分析不能依靠单一经济主体的逻辑分析而进行”，这是我见过许多跟我同辈的同学常犯的错误，即常常以点及面，抓住某一些局部经济主体的行为或者某一个行业产业的情况就泛泛谈及宏观预测，忽略了宏观分析的“宏观”二字。好比在利率降低的时候，该公司是会增加投资引起知友所说的连锁反应，看似有理，问题就在于这位同学只看到了该公司的行为，却忽视了其它经济主体。其一，公司要扩大投资，这些投资等同于其它经济主体的收入，这些收入流动到其它主体手上是什么情况？其二，公司扩充投资，真的会带来更低的成本吗？毕竟成本并不仅仅是资金成本。其三，公司成本会降低吗？成本降低，一定会增加竞争压力吗，其它的经济因素有没有控制？就算会引起竞争压力，是立即引起，还是滞后引起？二、静态比较“静态比较”，顾名思义，就是在初中级宏观经济学中，把时间做成一张一张切片，对比切片进行比较分析，因此必须考虑比较静态之间的变化效果，而不仅仅是开头一张片，结束一张片。（本括弧里的内容可跳过：静态切片也可以为无限张，但是只要不研究变化过程的多阶导数，仅仅讨论切片之间的比较，就是静态分析。在高级宏观课程中会考虑变化过程的多阶导数，即成为动态分析。事实上，只要是可列的，尽管是无数张，也就是有限的，测度仍然为0。）因此，这种利用某一个经济主体来分析降息的宏观效果，本身就是逻辑错误的。但是即便如此，我们仍然按照这位朋友的想法前进，从微观主体上来说明降息的静态比较结果。我们简单的将短期与中期对应为第一期和第二期（即做两张切片）。由于该公司属于利率敏感投资偏好型，假定新的投资业务为提高生产能力，比如扩建厂房和生产线。第一期为厂房扩建中，第二期为厂房扩建好投入使用。（这纯粹是一种超级简化，忽略了大部分有关主体，主要是为了通过剖片展示行为共性与静态比较，事实上全面的微观部门分析是不可能完成的任务。）三、微观逻辑【此第三部分有点绕脑子，如果不想看请直接跳过看第四部分曲线分析，第三部分主要是为了说明短中期分析中的微观逻辑：实际利率、名义工资刚性】（1）第一期短期产出由谁决定？需求。即在公司开始扩建厂房和生产线时，该公司的供给能力还没有提高，产量仍然是原有生产能力下的产量。而扩建厂房和生产线的投资决定，使得建材与钢材等固定生产资料需求增长，假定这是一个很小的封闭经济体，那么建材与钢材的供应在短期内很难得到提高，因此建材与钢材等生产要素价格上涨，建材与钢材有限啊，价格上涨带动房地产等其它产业原料价格上涨，成本升高，房屋价格上涨，最终全社会价格指数上涨。同时，由于扩建厂房，需要新的劳动力。可以是社会的劳动力总量增长，也可以是从其它工作岗位上转移过来的劳动力。如果是社会的劳动力总量增长，那么等同于全社会的失业率下降。失业率下降，会带来工人的工资议价能力提升。很显然，失业率下降等同于到处都找不到合适的工人，那工人就会跟老板说，涨钱吧老板，不涨就走人，隔壁那个公司扩建厂房也开始招人了，而且给的待遇高多了。如果新增劳动力是从其它岗位上转移过来的，显然本公司就是隔壁那个待遇更高的公司。这种劳动力增长和转移直到什么时候停止，直到达到新的自然失业率为止，此时工人已经获得在该水平的最高平均工资，公司也仅支付在该水平上的最低劳动边际成本。建材与钢材需求增长，引起建材钢材等部门增加投资以扩大产出能力，同时带动就业增加，进一步降低失业率，推高平均工资水平。而这样的效应就从一个部门到另一个部门一直传递下去。同时在第一期，公司原有的生产能力并没有发生变化，即公司产品的商品市场竞争也没有变化，宏观经济的变化仅仅存在于公司的扩建投资导致的生产资料需求增长引起的连锁反应。凯恩斯框架下还有三个假定：一是未来的价格预期依赖于当期价格指数，二是当前工资制定与未来价格预期呈正相关，三是当前居民消费与居民收入呈正相关（尽管可能是边际递减）。因此当第一期中，价格指数上升→价格预期上升→工资制定要求加薪+初始的失业率下降带动的工资上涨→当期居民收入（社会产出）增加→当期消费增长（产出-消费的乘数效应）→当前消费需求增长导致当前商品价格指数上升→价格预期上升→…如此“价格-工资”螺旋上升，直到当前价格指数=未来价格预期为止。这一过程，是怎么到达最终的均衡点的呢？让我们看看第二期发生了什么。（2）第二期到了第二期，厂房与生产线都建成了，又会出现什么情况呢？此时，新的厂房和生产线投入使用，公司的供给能力得到提升，社会总产出上升。但是由于此时建材与钢材等扩建资料的需求已经恢复到原有水平，即社会总产出下降。如果假定投入=产出的话（无技术进步），那么这两者在总量上就正好相抵。后续生产的原料价值也正好等于产出的商品价值。由于社会价格指数上升，资本的购买能力下降，即实际利率下降，信贷就会收缩，贷方也会开始重新提高名义利率。打个比方，原来钢材1元/吨，利息为5%，那么100元的利息就能买5吨钢。现在价格涨到2元/吨，那么100元的利息仅仅只能买到2.5吨钢。那么借钱的人就会考虑原来我借出去的时候利息是5吨钢，现在只有2.5吨，不行，要提高名义利率到10%，此时利息为10元，在2元/吨的价格下又能买回5吨钢。换句话说，如果完全借钢还钢，我借出去的是100吨钢，实际利率就等同于“不管将来价格如何，你要还我5吨钢利息”。名义利率上升，引起信贷收缩，在第二期投资需求将快速下降，引起总需求下降。正好到达均衡点时（当前价格指数=未来价格预期），名义利率恢复到降息之前的水平。实际利率不变（都是5吨钢嘛）。换言之，在LM曲线中，M/P不变。信贷扩张引起的M增长全部表现为P的增长结果。即：第一期信贷需求增加1个产出单位（名义利率下降）=用于第一期建材需求增长1个产出单位（扩建需求）→第二期建材需求回调1个产出单位（扩建完毕）→第二期供给增长1个产出单位（投入生产）→第二期信贷需求减少1个产出单位（名义利率上升恢复）假定扩建时所使用的建筑工人正好全部转化为新厂房新生产线的产业工人，那么公司的投资行为带动的劳动力增长就不会再下降。但是建材钢材部门的劳动力需求也已经恢复到原有水平，即过去带动的劳动力增加将会再次减少，失业率从最小值时上升。失业率的增加，使得工人的工资议价能力下滑，这同样会波及使用新厂房和生产线的公司。理论上，工人的工资应当有所下降，同时使得当前收入下降→当前价格指数下降→价格预期下降→当前工资制定进一步下降→…“价格-工资”螺旋下降。而这正好与上面提到的“价格-工资”螺旋上升匹配，加速收敛至当前价格指数=价格预期的位置。此时达到新的自然失业率。为什么是新的？考虑一下，\n在整个过程中，有什么在第一期发生了变化，最后也没有回到初始水平的？劳动力增长。如果劳动力数量增长了，这将会在中期当中带来更多的产出。中期的产出由什么决定？供给。如果劳动力数量没有增长，即公司的新生产线的产业工人来自于过去其他产业的其它岗位，就代表公司的新岗位更有吸引力，能提高更高的工资，由于边际成本=边际收益，即公司的边际收益得到了提高，等同于社会的总供给增加。如果是一个完全市场，那么边际收益的提高只能源于生产效率即技术的进步。（3）名义工资刚性事实上，在理论上，失业率的上升可以引起工资回到新的均衡水平。但是事实上，由于存在名义工资刚性，往往现实中不能实现。其一是存在货币幻觉依赖。即人们对于自己的工资量度，很少使用实际购买力来衡量自己的工资变动，而对名义货币总量存在依赖。而且从雇员的心理来说，工资是对自己价值的认可，加薪是对自己奋斗历程的认同，在接受了一个层次的工资以后，即使物价下调，通货紧缩，也不能让人接受工资的名义数量下降。其二是老板们也不喜欢由于降低工资使优秀员工失去积极性甚至跳槽，而且在未来经济复苏的时候如果进新员工还需要重新支付培训和适应成本。其三现实中存在合同等制度制约了工资很难向下调整。因此在现实中，工资的下降比名义工资的上涨要困难，只能由价格指数不断上涨，来使得实际购买力下降，或者说是使得对未来的价格预期不断逼近当前的价格指数，直至相等。四、曲线分析五、总结与启示事实上，在宏观经济学教材中，由最基础的知识点开始逐步推导出IS-LM，AS-AD的过程，就是为了在短中期分析中逐步提炼出“行为共性”。正是以“行为共性”和“静态比较”为基础，才使得短中期分析建立起可循的方法框架。这两者事实上也做隐含前提扎根在后续会提及的各种分析当中。全部展开以微观部门间的来往进行分析，基于时间的完全连续性进行分析，将繁重不堪，也无法达到。事实上，本文中对知友提出的那个问题进行的微观分析纯粹是超级简化，试图用微观主体分析来得到宏观结果一般来说是不可取的，除非这个微观主体不在某一外部冲击引起的“行为共性”既定范围之内，那就是特殊范畴下特殊主体特殊考虑了（更加接近于现实宏观分析，这个嘛，吃的就是经验，我经验不够，也介绍不了太多）。我个人的学习体会或者说从别人身上总结的启示：不要试图用个体分析全体，不要试图用微观说明宏观（容易犯错）；不要试图用追求一个静态结果，要看到不同静态之间的对比和变化（不够专业）；一定，一定，要先构建好完整的框架，切莫横看成岭侧成峰，只缘身在此山中（太重要了！）。知乎上有许多人动辄对经济金融学教材提出批评，事实上，往往都是一个原因，书没看完。【谈完了，估计各位也看累了，茶也喝了，思考三个题复习一下吧^^】（1）实施财政扩张政策，比如降低企业所得税率，在短中期会带来什么效果，是否可以通过超简化下的微观逻辑与曲线分析分别进行说明？是否可以使用货币政策组合来进行配合？配合在短中期分别有什么效果？（2）采取货币紧缩政策或者财政盈余政策，比如减少政府支出，在这种情况下，名义工资刚性会使得理论目标跟实际结果发生什么样的偏离？（3）推导IS-LM，AS-AD关系表达式。（提示：商品均衡→IS，金融均衡→LM，劳动力市场均衡→Price-Wage→AS，IS&LM→AD）。谢谢。","updated":"T15:02:25.000Z","canComment":false,"commentPermission":"anyone","commentCount":15,"likeCount":263,"state":"published","isLiked":false,"slug":"","isTitleImageFullScreen":false,"rating":"none","sourceUrl":"","publishedTime":"T23:02:25+08:00","links":{"comments":"/api/posts//comments"},"url":"/p/","titleImage":"","summary":"","href":"/api/posts/","meta":{"previous":null,"next":null},"snapshotUrl":"","commentsCount":15,"likesCount":263},"":{"title":"宏观经济学十日谈-Day3-国际分析的基础：利率平价","author":"nashlew","content":"很抱歉，最近几天没能腾出时间。今天继续宏观经济学基础的导读。讲一下利率平价。Day 3默认读者在进入开放经济部分前已对货币政策的基本与外汇储备的由来等有基础认识。要了解开放环境中的宏观经济，基础就是要理解利率平价条件。如下图所示，它直观显示了利率平价条件是怎么得到的。\n此图是什么意思？即假如你拥有1美元债券（资产），那么由于美元债券的利率为it，那么你持有美元债券到明年所可以获得收益为（1+it）美元。假如你把这1美元债券按照汇率Et兑换为Et单位英镑债券（资产），而英镑债券的利率为it*，那么如果在今年把这1美元债券换成英镑债券持有，（不考虑交易成本）到明年的收益为（1+it*）Et。而假设明年的汇率变为Et2（图中为Eet+1），那么明年再将持有英镑债券所获得的收益换回美元收益为Et（1+it*）/（Et2）。那么如果不存在套利空间时，即无论持有美元债券还是英镑债券，到第二年的收益都应该相等，否则就会存在套利行为发生。如果（1+it）& Et（1+it*）/（Et2），即持有美元资产要比持有英镑资产收益更高，那么就会出现大量的英镑资产兑换为美元资产。此时，等于甩卖英镑购买美元，美元需求上升价格上升，英镑供给上升价格下降，即美元相对与英镑升值，慢慢的消减了这种套利空间，直到两种收益重新满足相等。即（1+it）= Et（1+it*）/（Et2），我们称此式为利率平价条件。蒙代尔弗莱明三角关系（三角形据说还是克鲁格曼给画的）代表了，一个国家在独立的货币政策，汇率稳定，资本的自由流动之间无法同时兼顾，或者说这三者最多只能选取两个目标，而放弃另一个目标。下面我们来看看利率平价条件告诉我们为什么。（一）独立货币政策+稳定的固定汇率+资本自由流动=ATM假设一个国家实行固定汇率锚定，那么就代表着Et=Et2，此时1+it=1+it*，可见两国的利率应当等价。如果该国要保持货币政策独立性，又允许自由流动，就代表着，当该国将利率上调至it+10%时，大量的他国货币资产就会兑换为该国货币资产以获取更高的利息，1+it+10%&1+it*。而无论有多少他国货币兑换为该国货币，由于该国执行稳定的固定汇率政策，因此货币流动都不会影响该国与他国之间的货币汇率，这种套利行为会一直持续下去，等于该国成为一个ATM。所以在这种情况下，资本弱国只能放弃货币政策的独立性，对资本强国的货币政策独立性具有强依赖性。那么，我们可以问，是否是因为汇率稳定导致了这一切，那么我们实行浮动汇率政策是否可以解决这个问题呢？（二）独立货币政策+不稳定的浮动汇率+资本自由流动当一个国家实行浮动的汇率制度时，当该国货币政策保持独立时，货币流动造成的冲击就会通过汇率的自由浮动而抵消。打个比方。以人民币和美元为例。假如两者的货币兑换汇率为1：1，即1人民币兑换1美元。在起初，两国的利率都为10%。初始资产拥有100美元。即到第二年，无论持有人民币资产还是美元资产都将获得110美元。此时，我国实行独立的货币政策，加息至20%，那么如果持有人民币资产到第二年就可以获得120元。大量的美元开始流进中国。这样的行为，等于卖美元买人民币，人民币相对于美元升值。可能到了第二周，100美元就只能换80人民币了（即人民币：美元=4:5），那么此时持有人民币资产的收益为80*（1+20%）=96元，到了第二年汇率恢复到1:1，换回美元就仅有96美元，还不足上一年初始的100美元资产。当然，如果预期人民币持续升值，那么当然就会获得更高的收益，比如第二年汇率继续下降到1:2，那么第二年换回美元就得到96*2=192美元，远远超过了持有美元资产的收益。而反过来，到第二年，假如人民币资产大量的外流兑换为美元，等于抛售人民币买美元，美元升值，那么汇率就有可能恢复到1:1甚至更高，使得后进的套利行为发生损失。而正是基于这样一种预期，在上一年的套利行为进行到某一定程度时，就会停止。而且，在第一年美元大量涌入兑换为人民币时，由于国内货币供给增加，实际利率下降，而美国货币供给减少，实际利率上升。这种效应，也进一步减少了独立货币政策带来的实际利率差距引起的资本套利行为。那么，这样做既然看起来行得通，那为什么不这样做呢？因为，其一针对国内状况进行刺激的独立的货币政策会因为国际资本流动大打折扣。而且因为无法预测某一项独立的货币政策会引起多大的国际资本流进流出，所以也就无法制定有效的政策目标。其二，资本的大量涌入涌出，会使得通胀和失业波动加剧，汇率波动加剧导致出口获利和进口成本大起大落，并不利于发展中国家的经济稳定，有利于资本强国通过资本输出赚取更多生产价值。而小国试图稳定汇率和经济稳定的行为将严重消耗小国的外汇储备与国内财政，甚至引起小国发生严重的社会危机、经济危机和金融危机。所以这是一项资本强国所鼓吹发展中国家应当采取的模式。我国采用的什么模式？“独立的货币政策+名义上的汇率浮动+资本管制（不能自由流动）”。名义上的汇率浮动，是因为我国央行也是市场公开交易参与者，而央行拥有强大的外汇储备，和发售人民币的权利，足够对汇率进行短期调控。过去二十年中，我国的货币政策在此方面，为我国经济稳定发展创造了有利条件。利率平价条件大概就是如此了。应用举例：如果国内实行货币扩张政策，会引起什么情况？国内实行货币扩张政策，等同于降低利率，根据利率平价条件，资本会追逐实际利率更高的货币资产，因此国内实行货币扩张政策会引起资本外流，而资本外流等同于购买外币抛售本质，造成本币供给大量增加贬值。所以你看，只要理解了利率平价条件，就可以对国际经济有基础的了解。尽管这并不代表，理解了利率平价条件，就可以进行国际经济学分析。利率平价条件将两国的货币汇率与资产收益率联系起来，而要考虑实际利率，就必须考虑通胀问题，因此由利率平价与费雪效应就可以将两国的经济政策联系起来。其一，我们讲利率平价条件衍生出的MF三角形，往往都是比较绝对化的，事实上，可能货币政策存在相对独立性，资本流动也存在相对自由，汇率稳定也可以进行区间控制。此时会发生什么情况，只能根据具体国家具体事例具体分析。其二，即便了解了利率平价条件，也不能进行数量上的分析。比如上面所举的应用例子，国内进行货币扩张政策，实际利率降低，资本流出，此时货币扩张政策等于打了折扣，这资本流动会不会导致经济下滑，引起更严重的资本流出，导致货币扩张量甚至不及资本流出量呢？而资本流出导致本币贬值，引起的出口增加，这增加的外汇是否又可以弥补资本流出量呢？因此，即便了解了利率平价条件，我们面对实际问题时还是需要根据不同经济主体的当量、情况、结构、产业等等问题具体分析。但是，事实上，假如我们把开头图中的美元资产和英镑资产并不理解为不同货币，仅仅看作是不同的资产，具有不同的资产收益率，那么就等于需要我们通过预期在两种资产的配置中进行选择。如果我们再引入风险收益，即风险和收益必须同时考虑，那么就需要我们计算两种资产持有的所有预期风险和预期收益率，并在两种资产组合配置中选择最优平衡。那么，我们就进入了金融学的基础。事实上，利率平价条件，带给我们的不仅是理解国际经济学的基础，更是一种思考问题的思路。当然，要了解开放环境中的宏观经济学，还有一个需要了解的基础就是国际收支平衡表（请自行查阅）。----------------------------------问答下面贴一个在知乎回答过一个知友的问题（粗浅意见，随便一说，请各位指正）。--------------------------------后记开放经济的复杂性，其中有一点与封闭经济一样，就是政策时滞的问题。比如资本流出引起本币贬值，经常账户顺差可能扩大，即便这两者能够相抵，也可能存在一定的时滞效应。下一节，我们将认真的讨论一下政策时滞的问题。我也会尽量在做好LR的基础上来向大家介绍，跟各位一起由宏观初中级基础学习向实际分析逐步前进。欢迎关注个人公众号Nashmacrotrading。偶尔更新。","updated":"T15:49:24.000Z","canComment":false,"commentPermission":"anyone","commentCount":14,"likeCount":173,"state":"published","isLiked":false,"slug":"","isTitleImageFullScreen":false,"rating":"none","sourceUrl":"","publishedTime":"T23:49:24+08:00","links":{"comments":"/api/posts//comments"},"url":"/p/","titleImage":"","summary":"","href":"/api/posts/","meta":{"previous":null,"next":null},"snapshotUrl":"","commentsCount":14,"likesCount":173},"":{"title":"宏观经济学十日谈-Day 4-政策时滞、传导机制与货币政策","author":"nashlew","content":"前言：Minna，happy sheep year！今天将基于Day1、2的基础上，进一步介绍在短中期分析与货币政策选择中的所涉及的争论点，以补充深化对新凯恩斯基础框架的认识。提及新凯恩斯主义框架下的货币政策选择，本应简述一下DSGE模型。但它属于高级宏观的内容（罗默版本的五六两章初涉），在国内大部分经济系的高宏课程中也是略去的，因此本文无涉及。朋友推荐Michael Wickens的《Macroeconomic Theory: A Dynamic General Equilibrium Approach》，由于国内经济系通常是不单独开“Dynamic Programming”这门课的，因此我打算把它作为学习罗默和萨金特之间的插曲，也向大家推荐这本书。宏观经济学十日谈-Day4-政策时滞、传导机制与我国货币政策 在前面几谈中，我们提及了政策时滞、工资刚性，会对短中期分析的结果造成影响。事实上，进一步走进宏观经济学，会发现所涉远不止这两个问题。Day 4只重点讲一下政策时滞与传导机制的影响。一、政策时滞→权衡利弊有效可行→相机抉择政策时滞，简单来说就是宏观政策的实施距离目标实现具有一定的时滞。凯恩斯主义框架下短期产出由什么决定？需求。因此凯恩斯提倡通过短期需求政策，对宏观经济失效进行调控。好处是可能快速见效，坏处是容易增加经济波动。先说好处。看下图。产出→失业（奥肯定律），失业→通胀（修正的菲利普斯曲线），通胀→产出（总需求关系 AD relation。（具体描述为：即失业率的变化与围绕均衡产出增长率的增长率变化成负相关，通货膨胀的变化与围绕自然失业率的失业率变化呈负相关，产出增长=货币增长-通货膨胀。）因此理论上，当面临恶性通货膨胀的时候，我们可以采用紧急的货币紧缩政策来降低通胀。但通常这不是新凯恩斯主义所提倡的做法，为什么？看下图，为上面三角形关系的具体表达式（其中本期通胀预期等于上期通胀）。理论逻辑是：根据上图中的（3），当降低货币增长速度时，gmt会下降，由于即时的通胀πt还没有变化，因此产出增长速度gyt下降。而由（1）可知，gyt下降，导致ut升高。而由（2）可知，ut升高使得πt下降。随着πt下降，由（3）可知，gmt与πt+1的差值重新上升恢复，gyt+1恢复到初始水平，失业率也重新回归自然失业率，使得ut-un=0，通胀不再变动。即通过货币紧缩政策，使得恶性通胀得到抑制。（插入：卢卡斯和萨金特都提出了反对意见，认为工资制定会针对政策的变动而改变预期（我们在式（2）中默认了下期通胀预期等于当期通胀），除非完全一致的确信政府的调控政策仅仅是为了降低通胀，否则政策效果将会受到扭曲。也就是通常来说，这种想法往往不能实现政策目标）大家都记得针对短视决策的批评，凯恩斯有一句回应，叫“在长期中，我们都死了”。新凯恩斯主义同样，认为政策时滞在政策选择的问题中有关键影响。好比如果政策目标预计将通胀降低10%，而式（2）中的α=1，那么假如使得失业率上升2%，我们就必须忍受长达5年高于自然失业率两个百分点的偏离，长期持续的高失业可能会带来一系列其它的经济问题，甚至造成预期严重下滑，陷入通缩的严重痛苦。而为了减少这一痛苦，比如希望在一年中就完成对恶性通胀的解决，就需要瞬时失业率高于自然失业率的10个百分点。而我们知道，这不仅会对经济变量带来严重冲击，也会对社会方方面面造成严重冲击，甚至带来社会稳定问题。尽管政府大力宣传经过阵痛就会更加晴朗，但是公众并不全是经济学家，更不会完全信任政府的初衷，因此不考虑政策时滞而仅仅依靠我们所讲过的短中期分析来选择宏观政策，往往达不到效果政策就被迫终止，甚至引发更大的乱局。必须考虑政策时滞对宏观政策选择带来的影响。这一点在与许多其它经济学派的对立中也体现得尤为明显。自由经济与市场经济的绝对信奉者，往往认为将所有的问题交给市场自己去解决。或许这在理论上听起来很完美，但是请问解决的时间呢？当发生经济衰退的时候，你不能要求公众理解这是结构性问题，于是捏紧裤腰带众志成城发扬整体主义每天只吃一个馒头经历漫长痛苦的调整期。公众要求的是，必须快速见效的，解决当前最严重的问题。这也是凯恩斯主义在上世纪二三十年代经济危机后得到推崇的一个主要原因。即，尽管我们不能从理论上证明它是最好的选择，但是它是快速有效的。知乎上有人问为什么经济学理论上显而易见，但是现实政府却做不到？难道是因为政府里面的人不懂这么浅显的道理？（这个问题很庞大，此处只说政策时滞）。政策时滞就是一个原因。就像我国在许多领域进行的改革一样，渐进是我国改革开放的一个宝贵经验。有太多事，欲速则不达。可能当前的选择仅在所涉问题上并不是最优解，但是考虑对于全国整体利益的影响来说却是最有利的。既要考虑政策风险，又要考虑快速见成效，这是凯恩斯主义提倡采取部分的相机抉择理念受欢迎的原因。因为，它具有充分的有效性可行性。（当然，我个人有个观点，就是选择追随凯恩斯主义的一个重要原因，是对人性的全面理解和承认）。而且，参考上面对于通过紧缩来调整通胀过高的分析，微调政策是有效实现权衡利弊的一个途径。比如为了降低5%个通胀点，预计要实行货币紧缩政策减少基础货币投放5000亿元，但是为了避免造成严重冲击，又不愿因为政策时滞而经历漫长持续的不景气，因此将5000亿元分为5份，每年上半年实行货币紧缩政策，下半年恢复正常，持续5年，使得不景气与景气交替进行，同时针对实际执行效果进行相机抉择微调。二、相机抉择→经济波动加剧→稳健政策嚯，相机抉择这么好，那是不是百利而无一害，就辛苦辛苦宏观政策工作人员就可以了呢？显然它也有它的坏处，就是容易增加经济波动。这也是货币学派强烈反对实行相机抉择和微调宏观政策的原因之一。货币学派认为，由于微调会使得经济波动加剧，不利于社会形成稳定的预期，不利于经济增长。由于弗里德曼通过他的经典分析与历史考察提出货币需求中的货币流通速度短期内相对稳定，因而应该实行单一的稳定的货币政策（当然不仅仅是因为经济波动的原因），详细公布货币供应增长目标，经济发展会自然平稳增长。相机抉择是不是会增加经济波动呢？起码在我国来说是的。我国在上世纪90年代，曾陷入“通胀→收紧信贷→资金缺口→扩展→投资膨胀→通胀”的循环。如下表（年流动性管理政策）。年度 86 89-93 流动性 短缺 过剩 短缺 过剩→短缺 短缺 短缺 过剩货币政策 宽松 紧缩 宽松 从紧→宽松 宽松 宽松 适度从紧显然，采用相机抉择的货币政策来克服经济的短期波动，以满足抑制一时膨胀或弥补供给不足的需求为目标，必然只会导致经济不是过冷就是过热，不利于国民经济的长期稳定发展。关于货币供给的锚定问题，我国学术界在年间长期存在着“单一目标论”（币值稳定）和“双重目标论”（币值稳定，经济发展）以及针对不同目标如何设定锚定的长期争论，1993年我国中央银行首次向社会公布货币供应量指标，并于1996年起采用货币供应量M1和M2作为货币政策的调控目标。直至1995年《中国人民银行法》出台，才第一次以立法的形式明确规定人民银行货币政策的最终目标是“币值稳定并促进经济增长”。直至1998年，我国央行宣布彻底放弃信贷规模管理，以货币供应量作为中介目标。98年以来，我国年均M2增速16%，实现了高增长低通胀的稳健高速发展，通常央行会在上年底公布下一年的货币增长区间目标。这是否说明我国的实践成就充分验证了以弗里德曼为代表的货币学派所倡导的使用单一稳定的货币政策的真理性呢？并不是。我们中国人是善于学习的，并且懂得中庸之道。三、稳健政策→传导机制→新凯恩斯主义货币政策尽管凯恩斯主义在上世纪70年代的滞涨中失效，但是很快凯恩斯主义的继承者们很快就发现了问题所在，并将围绕“可行性与有效性”的政策哲学发挥到了新的高度。在Day 1中，我们介绍了新凯恩斯主义的基本框架。在此，我们将进一步介绍其中的几个要点。一是工资粘性与价格粘性。二是利率选择与银行风险偏好。三是信贷规模与货币传导。（1）工资粘性与价格粘性工资粘性与价格粘性顾名思义，即工资与价格不能得到理论上的完全调整，因此即便在中期，货币政策也很难实现真正的中性，即货币政策势必影响产出、利率和失业率。这就决定了仅仅依靠实行单一的稳定的货币供应调控政策，是远远不够的，更不能快速有效的解决即时问题。工资粘性和价格粘性理论是新凯恩斯主义经济学派理论体系的重要组成，它在丰富原凯恩斯主义的微观分析基础同时，坚持了一贯的论点：市场是非出清的，宏观经济政策（国家干预）是有效且必要的。追随新凯恩斯主义者，也都认同非瓦尔拉斯均衡（罗默高级宏观教材中的第6章）。（2）利率选择与银行风险偏好利率选择与银行风险偏好，都围绕着一个核心问题“逆向选择”。熟悉逆向选择的人都知道，米什金在其货币金融学教科书中描述为，“那些越是具有不负责倾向的人，越是愿意去接受高利率并获取贷款”。事实上，这类人并不是全部贷款者。如果我们将贷款者分为，低风险偏好与高风险偏好两种，那么当银行利率很低的时候，所有的人都很容易获得信贷，因此大量投资于低风险低收益率事业，银行的信贷业绩良好。而当银行提高利率的时候，高资金成本会促使部分低风险偏好贷款者望而生畏放弃贷款，而推动部分高风险偏好者开始追逐高收益高风险事业，银行的信贷业绩出现坏账。当这种利率高到一定的时候，剩下的贷款者可能全部是米什金所描述的“逆向选择”下高风险信用低的贷款者。尽管高利率使得账面利息收益预期很高，但是银行将因为无法收回贷款而经营不良。因此在此之中，银行对贷款利率的选择，是依据正向选择效应（银行收益随着利率水平的提高而增加）与反向选择效应（银行收益随着利率水平的提高而减少）的均衡来选择的，使得银行收益最大化。这也直接影响了银行在风险偏好上的表现。不同风险偏好的银行在决定信贷规模和贷款利率时都会采取不同的选择，这使得货币扩张实际情况并非如同只要引入货币乘数的小学计算那样简单。（3）信贷规模与货币传导由上利率决定可知，银行的利率选择往往不等于市场出清的均衡利率，同时存在信贷效应（低息贷款）与配给效应（本来发放高息贷款却依发放了低息贷款），使得实际具有高风险偏好且有能力支付高息的贷款者无法获得信贷。因此，从理论上当货币供应调整时，信贷供给调整并不会严格按照预期发生，单一稳定的货币政策目标存在扭曲。因此，新凯恩斯主义认为，对信贷规模进行监测也是非常有必要的。我国尽管从98年就宣布彻底放弃了对信贷规模的管控，事实上直到今天从来也没有完全放弃信贷管控这一锚定。尽管并不像在上世纪八九十年代那样将信贷管控作为一个中介目标并进行些许偏执的直接干预，但是依然非常重视信贷配给的实际情况。而由于实际利率通常小于均衡利率，新凯恩斯主义认为它不能作为反映信贷市场供求状况的指标，中央银行货币政策的重心唯一地定位在利率上有不合理的一面，信贷配给应该成为货币政策发挥作用的另一渠道。（4）最终目标和中介指标 最终目标：货币政策的最终目标主要应该放在稳定物价和实现经济增长上，特别是在市场长期非均衡的情况下，政府有必要运用货币政策，利用货币的非中性来影响实际变量，促进市场均衡和经济增长。中介指标：原凯恩斯主义主张把货币政策的中介指标定在利率上，而新凯恩斯主义经济学派认为，由于在货币政策的传导中，利率和信贷渠道共同起作用，因此，中央银行货币政策的中介指标不能仅仅盯住利率，还应该把信贷配给量的增长率作为中介指标，通过政府的政策操作来稳定信贷配给量的增长率，修正信贷市场的失灵，引导公众的理性预期，实现货币政策的目标。（5）我国的货币传导与内生性我国货币政策在传导机制上具有扭曲和典型的内生性，这也决定了我国在货币政策哲学选择上的多样性。先说扭曲。一是上世纪是“刹车易启动难”，而现在“启动易刹车难”，随着我国经济建设在过去十五年中取得的巨大成果，公众对于货币扩张性政策的信任度要明显高于紧缩性调控政策，即在政府实行紧缩性调控政策时依然保持足够的乐观预期，这种信心和预期在不同方向货币政策上的不对称性，对我国将来的货币工具组合留下了隐患；二是利率市场化未完成，价格型工具引导预期历史短，数量型工具有效性仍然高于价格型工具，加上存在许多大型利率不敏感机构，资金成本长期扭曲，利率调控的效果并不能达到预期，加上前一点所述的不对称，长期积累留下了连锁的金融风险隐患；三是在行政机构上，我国商业银行与人行属于平行单位，地方在落实货币政策目标上往往因为政府增长目标与调控目标存在分歧，这一点加剧了内生性。内生性，简白说就是指货币供应不是外生变量。我们在学习LM曲线的时候，得到了货币乘数。似乎中央银行改变基础货币，然后货币总量就会随着变化。其实教材上说的是一个相关关系，从来都没有完全说是单边机制。事实上，实际货币需求也会影响基础货币投放的决定，这也是我国针对短期流动性管理逐渐采取越来越多的非常规工具的原因之一。货币乘数、流通速度并非是一成不变的。而既往研究表明，中国的通胀水平决定是后顾性的，政府年底发布的来年经济增长目标公信力高于货币数量目标，如果公众通胀预期相应提高，也会使得央行包容公众的通胀预期。我国货币数量管理具有内生性，即基础货币的创造是供给和需求共同协商的行为，还有存贷比管理下政府存款对基础货币的影响，货币政策目标隐性服从于中央政府的经济增长目标。我国的实践，既不是单一参考货币学派的理念，也不是仅采用新凯恩斯主义的论点。说到底，根据上面基于新凯恩斯主义的分析，我们可知进行适度的国家干预确是必要的。而这种适度到底是什么度，就是真正的难点了。（在引导预期调整与微调政策的适应能力得到提高的基础上，微调政策对经济波动的加剧危害也会大大降低。）四、关于预期在上面关于货币传导与政策选择中，我们多次提到了信心和预期两个词。我希望我有能力在后面某day中跟大家介绍一下关于预期的内容，预期非常重要。有人说经济学逻辑其实也简单，信心强就好，信心弱，经济就差。没错，预期的重要性不言而喻。但是，难度在于信心无法预测无法估计，事实上看历史分析不过都是后验的。每个人的信心都来自于对信息的掌握，事实上我们掌握不了所有的信息，所以如果你试着问一个人对某件事的信心，在你告诉他新的信息前后各问一次，他可能会做出不同的判断。直到次贷危机爆发前，超过90%的机构与报道都信心十足，陡然一月，超过100%的机构和报道都失去了信心。社会科学的普遍难点之一可能就是“哲学上简易，可行性很难”。因此，我个人的确更偏好新凯恩斯主义的货币政策论点。仅从哲学上来说，一个在大方向下进行微调的方向盘，比你告诉我这是按照卫星雷达精准引导下的不用操心的桅帆让我觉得更安心，谁知道海路上有什么。后记：关于新凯恩斯主义学派与货币学派的争论，并非简单就能讲清楚。我希望可以在最后一谈中与大家一起简要回顾一下上世纪主要经济学流派的发展，以加深对新凯恩斯主义与当前宏观问题的理解。关于宏观经济学流派，推荐三本书：第一本是Harry Landreth的《经济思想史》。这一本简单但比较细，可以在初中级学习阶段开始看。第二本是方福前的《当代西方经济学流派主要流派》，豆瓣上好评也很多。但最好是看完初中级教材后再看它，作为中级复习，没有中级基础估计看它还是有点吃力。第三本是布莱恩·斯诺登的《Modern Macroeconomics : Its Origins, Development and Current State》中译名《现代宏观经济学，起源、发展和现状》。这本是张老师强烈推荐的，因此对我来说是必看三遍以上。准备放在熟读罗默之后看这本。补充：在这里做一个补充。针对最近有的朋友提出的问题，发现有不少人对于“需求”和“供给”的概念没有弄清楚，甚至对一项政策的影响是作用于AS还是AD搞不清楚。货币供应量增加是供给还是需求政策？需求政策。财政扩张投资建生产线，是需求还是供给政策？需求政策。怎么都是需求政策？因为，短期产出由需求决定。只有到了中期，我们才谈论供给的变化。短期中期没有绝对划分，在Day 1中说过。一个社会的产出就是收入，需求和供给也是一一对应的，并不存在“供给部门”和“需求部门”的绝对划分。而我们谈论一项政策影响供给还是需求的时候，主要标准是短期还是中期，而不是部门，千万不要看见供给供应这等词就认为是影响AS的政策。AD曲线来自于IS-LM中衍生出的产出-价格关系，因此宏观政策在短期都是需求政策，作用于AD曲线。AS由什么影响？由价格-工资关系（Price-wage setting）决定的劳动力市场影响（长期中也包含技术、资本存量、制度等），比如像古代一样发生大面积灾害或战争，在短期使得劳动力迅速下降才可能使得瞬时AS曲线发生移动。最后，新年快乐！","updated":"T10:46:32.000Z","canComment":false,"commentPermission":"anyone","commentCount":16,"likeCount":190,"state":"published","isLiked":false,"slug":"","isTitleImageFullScreen":false,"rating":"none","sourceUrl":"","publishedTime":"T18:46:32+08:00","links":{"comments":"/api/posts//comments"},"url":"/p/","titleImage":"","summary":"","href":"/api/posts/","meta":{"previous":null,"next":null},"snapshotUrl":"","commentsCount":16,"likesCount":190},"":{"title":"宏观经济学十日谈-Day 5-预期、通缩与通胀","author":"nashlew","content":"开学之后各项工作学习都比较紧张，半天写作笔记时间也不易抽出，因此更新速度会慢一些。宏观十日谈开扯半月以来非常意外地收到很多好评，也收到不少人的回应和讨论，在解答不同的问题中发现对中级宏观理解得更加完善，所以多交流讨论是件好事。如果我的笔记能对那些正在学习宏观经济学但感觉云雾中行走的学弟们起到帮助，那将是鼓励我继续写作笔记的最大动力。Day 5较长，又是一口气写下来的，难免有错漏之处，还请各位不吝指正。宏观经济学十日谈-Day\n5-预期、通缩与通胀预期，在经济金融学中的重要性，不言而喻。一只股票的价格会上涨，是因为人们认为它的价格会继续上涨所以才会持续买进。房地产市场的繁荣，是因为预期它的价格会继续上扬，因此才会继续繁荣。反过来，当一项资产的价值预期下跌时，人们会争相抛售这项资产，造成这项资产供多于求，价格进一步下跌。这在系统理论里，称之为正反馈效应（或者索罗斯的反身性）。以至于上世纪大萧条上任的美国总统罗斯福说，“唯一值得恐慌的，就是恐慌本身”。因此一门初中级宏观经济学课程，如果没有讲授预期的基础，我个人认为课时的安排是不充分的。它将会决定我们的货币政策是否运用得当？财政政策是减轻波动还是加剧了恶化？宏观调控能对经济失势起到多大作用？等等。Day 5将结合预期的重要性，结合日本与欧美的历史，对通胀和通缩问题进行简要的阐述，尤其在当前有关我国是否会陷入通缩的新闻不绝于耳之时，让在宏观学习中顺便回顾日本与欧美的经验教训就显得尤为必要（通胀问题与通缩问题非常宏大，不是中级宏观可以吼住的问题，因此本文也只期抛砖引玉）。一、引入预期我们知道，通常的费雪方程式是“名义利率=实际利率+通货膨胀率”，其实，其原型是“名义利率=实际利率+预期通货膨胀率”。这很容易理解，好比你借出去一万元，你要考虑的不仅是利息问题，而且会考虑明年的通胀，因为你考虑的是你借出去资本的收益在实际购买力上是如何体现的，而不仅仅是名义利率。换句话说，这种实际购买力所体现的利息就是实际利率。而显然，名义利率就等于实际利率与预期通货膨胀率之和。1、预期→货币政策→实际利率变动在中期分析中，我们讲基于古典凯恩斯主义模型，不考虑市场不能自动出清的时滞与粘性，货币扩张政策将会全部被通胀所吸收，即货币增发全部表现在价格指数的上涨上，利率和产出都不会变动。那么在这里，我们所称的利率是实际利率还是名义利率？如果是名义利率，那么名义利率在中期回归初始值保持不变，而价格指数即通胀率上涨，是否就意味着货币扩张政策一定会导致实际利率下滑（名义利率减去通货膨胀率）？这也是在知乎上一位同学在评论中提出的疑惑。答案，是的，但又不是。如何解释？其一，简单的使用两期类比进行讨论。即将中期看作是两个短期分析的叠加效果。事实上在短期中，我们构建IS-LM模型的时候，IS由物品或商品市场均衡得到，其考察的是产出与实际利率之间的关系，因为影响人们的投资与消费行为的是实际利率。而LM曲线是根据金融市场均衡或者说货币供需均衡得到，其考察的是名义利率。但是，让我们回想一下在定义短期的假设，第一个假设是短期中产出由需求决定，因为供给能力在短期中不能发生有效变化，类似于微观经济学中在短期生产函数中存在固定成本，即厂房生产线等在短期中都不能得到扩张，还有一个假设是短期中价格指数不能迅速调整，即具有价格粘性。因此在短期中，由于价格不能立即调整，等同于通胀率为0，名义利率与实际利率的变化是一致的。因此在第一期中，实施货币扩张政策，通胀率暂时不变，名义利率迅速下降，等同于实际利率迅速下降。而从第一期到第二期的中间，价格进行适应调整，价格指数上升，随着通胀率上升，名义利率开始上升。直到第二期为止，通胀率再不变动，名义利率回归原位，实际利率保持低位。其二，为什么又不是？因为如果我们考虑IS关系，即Y=C（Y-T）+I（Y，R）+G，可知自然产出Yn决定了一个自然实际利率Rn。所以当实施货币政策时，由于产出在中期回归Yn，因此实际利率会回到Rn。这是怎么回事，跟我们上面的“其一”中说“是的”是否矛盾？不矛盾。因为事实上，在“其一”中的第二期，虽然通货膨胀率随着第一期跨越到第二期上升，并反映在名义利率上，但是到了第二期，由于我们已经讨论过在短期中通胀率为0的假设，也就是说这些增长了的名义利率会直接体现为实际利率，即实际利率迅速由于产出下滑回到自然产出而回调至初始位置。事实上，我们对于上述过程从等式中的其它项着手进行静态比较分析，也可以得出一样的结果。因此，我们说货币扩张一定会导致实际利率下降在这样的中期框架下又是不成立的。事实上，对于这位知乎朋友的疑惑，采取多种方法解答都可以，取决于你将利率的变动分在哪一项上，在不少初级宏观教材中也涉及了古典二分法来解释在IS-LM模型下的利率分歧，我个人以为只要解释得通符合经济学逻辑就可以。因为，货币中性，在现实中是基本不存在的，即名义利率不变是不会发生的。即便维持名义利率不变，在货币政策下，也会对实际利率造成冲击。货币中性，是如此重要的一个概念，不是因为它告诉我们在实施货币扩张政策，在中期名义利率不变，而是告诉我们实施货币扩张政策，虽然在短期实际利率与名义利率都快速下降，但是在中期利率会发生回调，即名义利率上升实际利率可能下降的预期。其三，事实上，我们很容易理解这种预期。即当实行货币扩张政策的时候，我们普遍会预期社会上货币会增多，在短期内自然产出不会增长的情况下，所有资产价格都会上升，而既定的名义利率显然会带来一个更低的实际利率预期。所以在这种情况下，更高的通货膨胀预期会推动调高名义利率，进而引起资金成本走高，引起物价指数上扬，使得通货膨胀迅速地真实发生。换句话说，由于人们希望保持实际利率不变，因而货币扩张往往会制造一个走高的名义利率结果。换句话说，货币扩张不影响实际利率，但是会使得通货膨胀和名义利率等量提高，我们将此称为费雪效应。那么，如果如此所说，货币扩张在中期会全部被价格上涨吸收的话，那岂不是实施连续的货币扩张政策会使得名义利率和价格持续上涨？显然现实中并不会。原因就在于，在Day1中我们已经说过了短中长期的分割不是绝对的时间分割，而是为了建立理解宏观经济的一套框架。所以即便在短期中期中，自然产出也会随着劳动力的增长，生产效率和资源配置效率的提高，资本存量和资本结构的优化等而增长。也就说即便在中期，实施货币扩张时，AD曲线向右移动，但AS曲线并不会向左移动到使得产出恢复到初始水平，而会恢复到一个高于初始产出水平的新自然产出水平，此时劳动力市场形成新的均衡，价格指数与价格预期相等。而此时获得的通胀率提高低于理论上完全恢复到初始自然产出水平的通胀率，在实际利率不变的情况下，也就等于名义利率的提高是有限的。事实上，预期的作用还没有在上面的讨论中真正体现出来，由于预期的存在，货币扩张政策在短期将影响的不仅是LM曲线，还包括IS曲线，这将使得新的框架与过去我们所讨论的基本框架有所出入。我们会在后面讲到通缩的时候再对此进一步解释。而下面，我们再讨论一下预期。2、预期→远期利率→现值在Day 3中，我们围绕着利率平价条件，介绍了蒙代尔弗莱明三角形的由来，和我国的外汇政策选择。其中我们看到了，在利率平价条件中，对未来的汇率预期起着非常关键的作用。事实上，如果我们把任意两种货币看作两种不同的资产选择，利率平价条件就代表预期对资产组合配置的优化选择基础。事实上，在长短期利率中体现得更加明显。当然长短期利率还受到流动性与风险偏好，金融市场分割等等基础因素的影响，但是我们在此着重介绍预期的影响。简单打个比方，如果我有100元，那么今年的一年期短期利率为5%，而两年期长期利率为4%，那么就代表着我对明年的一年期短期利率预期是要下降的。很显然，如果明年的一年期短期利率依然是5%，那么我就会考虑把100元存两次一年期，这样我的收益率就是（1+5%）^2，显然要比我直接存两年获得（1+4%）^2的收益大。而如果今年的两年期长期利率为6%，显然存两年期就会比分别存两年一年期划算，因为（1+6%）^2&（1+5%）^2。这样就存在套利空间，不能实现平价条件。套利行为会使得最终落到平价均衡上。如果今年的一年期短期利率为5%，两年期长期利率为6%，那么就意味着明年的一年期短期利率x满足（1+5%）*（1+x）=（1+6%）^2，此时无论是分别存两次一年期，还是一次存两年期，最终收益都是一样的。而此时x就是对来年的短期利率预期。因此可见（近似），当长期利率高于短期利率时，就表明市场对未来短期利率的预期是上升的，而当长期利率低于短期利率时，就表明市场对未来短期利率的预期是下降的。这将会直接体现在收益率曲线上。我们可以利用这种预期分析，为讨论债券市场与股票市场的变化建立一些基本框架。但是事实上，我们并不能得出市场与宏观经济政策之间的确定性关系。但是仅从每种资产产品本身而言，其估值预期将决定其当前的价格走势。而大量的行为经济金融学，以及在Day 4中介绍到的新凯恩斯主义对市场出清的怀疑，都表明市场自动依靠反向预期出清是难以达到的，总会形成各种各样的过度预期，进而引起经济波动。如果有接触过一点点投资学或公司财务的同学，都会清楚这种基于预期的平价条件，本质上与现值计算是一致的。预测未来的价值是否平价，跟进行贴现计算是一个意思。当然进行贴现，对于不同类别的金融产品都有不同的各种方法，Valuation Modeling也会着重强调在这方面的训练，这也是financial analysis的基础之一。当然，我们今天主要是为了讨论通胀通缩问题，不能在这个问题进行深入，这也不是宏观经济学内容所重点关心的事情。但是有一点我们明确，就是预期在整个经济金融活动中，从微观到宏观都极其重要。离开纳入预期的分析，都可能是失偏的。3、综合以上两点→货币政策有效性通过以上两点讨论，我们知道了以下两个方程式（近似）：实际利率=名义利率-预期当前通货膨胀预期实际利率=预期名义利率-预期未来通货膨胀为了这种考察货币政策对预期名义利率的影响，先假定预期当前通胀和未来通胀都为零。在这种情况下，实际利率与名义利率是相等的。如果假定IS曲线非常陡峭，LM曲线非常平缓，那么货币扩张所起的直接作用对产出影响就比较小。如下图所示。如上图所示，由于IS比较陡峭，LM比较平缓（关于陡峭和平缓的讨论涉及利率弹性等问题，可参考余永定老师的《宏观经济学》），因此当实施货币扩张政策时，LM-1移动到LM-2，名义利率短期迅速下降，产出由A点移动到B点，显然效果非常不显著。但是如果此时，社会普遍认为央行增加了基础货币投放，正如上面第一点所说的，形成了未来实际利率为下降的预期，而根据IS曲线的关系，实际利率下降将会引起投资和消费的增长，或者说信贷扩张，在这种情况下，IS曲线向右移动，由IS-1移动到IS-2，产出获得极大增长。即在预期的作用下，货币政策最终也达到了较好的目的，并且避免了名义利率维持在很低的位置（C点的名义利率比B点高一些），给未来的货币政策调控留足反应空间。我们把建立在向前看的方式上的预期叫做理性预期，这是过去30年来宏观经济学中重要的发展。即对预期的解读并不简单是以向后看为准则，也不再假定对未来的预期与当前一样。因此我们在通常的费雪方程式或者菲利普斯曲线中，都应当引入通货膨胀预期，而不是使用当前通货膨胀率。但是在做短中期分析，我们认为通货膨胀预期部分取决于当前通货膨胀率也是有道理的，我想用北京的房价作比恐怕就最容易被大家接受和理解了。如果在上面的基础上，我们也同时考虑对通货膨胀预期的影响，就可以构建起更贴近实际未来的宏观经济分析框架。而决定对未来通货膨胀预期，部分取决于当前通货膨胀，部分取决于其它宏观经济变量，但还有更重要的一点，是政府改革的决心，或者说对政府宏观政策的信心。接下来我们将介绍这一话题。二、通货紧缩1、预期对修复的反作用效果由于当下我们对通缩的紧张，因此先介绍通缩，再介绍通胀。继续上面关于预期的话题。由于政策也会影响对未来的通货膨胀预期，因此实际利率的变动就要分情况来看。以布兰查德的教材中的例子，假如名义货币增长、初始通胀、初始通胀预期都等于5%，名义利率为7%，那么实际利率就等于2%。假设，此时产出的水平低于自然水平，通胀1年后降低到3%（为什么？请参考Day 4中的“通胀-失业-产出”三角形，奥肯定律→菲利普斯曲线→总需求关系）。那么实际货币增长就等于名义货币增长减去通胀，即5%-3%=2%。而实际货币增长导致名义利率降低，比如由7%降低到6%，即低通胀导致更高的实际货币存量和更低的名义增长。而如果通货膨胀的下降使得人们的通货膨胀预期也下降，由5%下调到3%，这就使得实际利率必然上升2%。综合起来，实际利率的变化就由2%（初始名义利率7%-初始通胀预期5%）变到3%（变化后名义利率6%-变化后通胀预期3%），即通胀下降超过了名义利率的降低，实际利率反而升高了。这种情况下到底会发生什么？不一定。我们用曲线分析来具体说明。如下图所示。如上图所示。我们在上面讨论到了决定IS曲线的是实际利率，决定LM曲线的是名义利率，且实际利率等于名义利率减去通胀预期。由于初始点A的产出Y1低于自然产出Yn，因此按照一般框架，会使得通胀下降，即价格指数P下降，引起实际货币M/P的增长，促使LM不断向右移动，直至交点恢复到Yn的水平为止。即IS-LM框架本身体现出了宏观经济具有自我修复性。但是由于预期的存在，使得这一过程并不顺利。假设，这种自我恢复过程经过一年，促使LM曲线由LM-1移动到LM-2，达到新的理论产出点B，朝着自然产出的方向正在前进。然后可惜的是，通胀的下降，导致通胀预期的下降，而通胀预期的下降在既定名义利率下回引起实际利率的上升，投资与消费均减少。所以当央行维持既定名义利率时，会使得IS曲线由IS-1移动到IS-2，那么此时这一作用将使得产出移动到新低点B1。而综合两中作用，宏观经济的自我修复实际效果在一年期后达到了B2点，新的实际产出为Y2。而Y2大于初始水平Y1还是小于初始水平Y1是不确定的，取决于那种作用效果更强。因此我们在上面的案例中可以看见，当通胀预期下降比名义利率下降还快时，实际利率净值会上升，在这种情况下，可能宏观经济并不能自动朝着自然产出Yn前进，反而陷入更低的产出Y2，从而陷入衰退，甚至通缩。即，即便我们不需要引入新凯恩斯主义中关于货币不能中性市场不能出清的讨论，从引入预期的IS-LM框架本身来看，市场也不一定会自然出清，期盼一味依靠市场的自我调整功能，可能会陷入更严重的衰退。2、流动性陷阱流动性陷阱，是指在名义利率降得很低的时候，人们会存在流动性恐慌，因而利率的进一步降低将不能带动投资与消费的增长。事实上，在名义利率接近于0的时候，货币与债券的区别就被取消了，货币需求会水平扩张。在这种情况下，货币扩张政策就显得失去了效果。以上图为例，我们可以看见，如果延长IS-2曲线，其与X轴的交点远远小于自然产出Yn，事实上，在这种情况下，无论实行什么样的货币政策，最大产出就是IS-2延长线与x轴的交点，无论LM曲线向右怎么移动，都不可能恢复到自然产出Yn。当然，这不仅是作图的问题，作图只是为了方便说明。3、综合两点的结果如果市场发生通胀快速下滑，通胀预期也会快速下降，甚至如果是在通缩的情况下，那么无论实际通胀还是预期通胀均为负值。此时为了避免上面第1点中的自动修复失控，央行决定实行货币宽松政策，但是由于情况实在恶劣，以至于名义利率已经下调接近0点，仍不见好转。此时货币扩张陷入流动性陷阱，LM曲线向右移动对产出的增长影响极其微弱，而反而在一个通缩预期的作用下，实际利率为正高挂（通缩=通胀率为负值，实际利率=名义利率-通胀预期，名义利率接近0点），使得IS曲线继续向左移动，从而使得实际产出进一步减少。而这会导致进一步的通缩，实际利率也会进一步增加，产出会进一步降低。即货币政策在处理通缩问题上失效。事实上，我们回顾日本在90年代至今所做的政策努力，就不难想象这种预期对于其政策乏力的说明力。昨天日本农林中金的南武志先生来院里与我们学生交流，我听了他的讲述对日本的通缩问题大为不解。因为如果仅仅从表面来看，日本的经济学家都成了一群笨蛋，但事实上，正是因为我们没有考虑其背后深层次的内容，仅从初级的凯恩斯框架中去看问题，因而不能正确的认识日本的通缩问题。而在上世纪以来，面对通缩，总结出最重要的两点经验就是稳健微调和信心预期。预期的重要性，在面对经济危机和衰退中，实在是太重要了。如果没有良好的预期，再好的政策决策都只会加剧恶化。上世纪1933年以后的美国是成功的，凯恩斯主义是成功的。一是针对信贷收缩引起的货币乘数下降，美国加大了基础货币的投放力度，罗斯福总统上台后的前十年内，名义货币存量增加了140%，充分弥补了货币乘数的下降。二是财政扩张计划，大规模的基建民生改善。三是建立联邦存款保险公司，避免银行破产信贷进一步收缩。四是针对失业可能引起的工资削减问题（菲利普斯曲线），通过了《国家产业复兴法案》，要求产业界签署行为准则，确立最低工资，不能因为失业率高而进一步削减工资，避免了价格工资螺旋加速通缩预期。四是美国产出增长非常高，科技发展快。五是政权改革的信心预期，更换了联邦委员会主席，成功的树立了降低利率和结束通缩的普遍信心预期。政策本身并不好说对通胀会有什么影响，但是这种良好的信心预期使得实际通胀朝着好的方向回调。不得不说日本在此方面就非常倒霉。当然这是跟日本自己的问题原因紧密相关。日本在73年转入浮动汇率制度，与中国从90年代一路过来发生情况类似，巨大的贸易顺差带来的货币升值压力，使得被动货币投放过度，使得两次石油危机中发生了恶性通胀。但是日本央行对实行紧缩性货币政策并不积极，反应过度迟缓，使得这一弊端日渐久积。到90年前后爆发了房地产泡沫危机，日经指数由7000多点曾飙升至26000点，而跨入新世纪之后依然徘徊在10000点左右。泡沫危机之后，信贷收缩银行破产在90年代达到顶峰，但日本央行的货币扩张仅仅因为通胀并没有显著下滑而又来得如此迟钝。但是从90年代中期至今，日本的宏观政策可谓慎之又慎，一直没有多大错误。从2001年以来实行了几轮的量化宽松政策，但通缩的影子自从95年以后就挥之不去，反复出现。财政政策大规模扩张，也鲜见成效。到底是什么原因造成了这样的结果？由于昨天时间有限，我没能具体问上南武志先生实质性问题。我大概试着从债务通缩的角度来介绍我对这个问题的看法。4、债务通缩Fisher认为经济衰退主要涉及过度债务负担引起通货紧缩的问题。假定债务/资产=A，过度债务就是A过大。即由于在繁荣时期，人们的预期过于乐观，加上非理性繁荣下的资产价格高估，举债变得更加容易，社会整体的风险偏好上升，信贷扩张超过了实际潜在增长容量。到了一定时候，经济增长放缓，预期回归中性，资产价格不再持续高估，就会形成过度债务负担，而部分主体就会开始清偿债务。由于市场供给超过需求，因此清偿债务带来资产出售中估值下降，进一步引起A过大，引起进一步的资产甩卖。社会价格指数下降，实际利率会快速上升，债务负担会进一步加重，信贷迅速收缩，经济进入衰退。这在上一轮次贷危机中表现得非常清楚。张明（）在“次贷危机的传导机制”，“次贷危机的扩散传导机制研究”针对次贷危机的传导路径，清楚的解释了次贷危机中风险机构在清偿债务负担的过程中，资产甩卖引起实际估值下跌，又由于机构为了满足一定的风险资产净值，引起的连环收缩效应。而且不仅次贷危机，1990日本资产泡沫破裂有企业过度信贷的影子，2010年欧洲主权债务危机也有部分是国家政府债务快速上升的原因。具体来说，有三点问题。其一，过度信贷造成供给超过需求，需求乏力，社会价格指数降低，通胀与通胀预期都会下降，在这种情况下，名义利率如果居高不下，就等于债务的实际利率上升。因此在通缩初期，会加剧企业与机构进行债务清理的行为。其二，资产估值的下跌，会引发资产负债表恶化的连锁效应。加上对于不少企业与机构，在资产负债上具有期限错配的情况，随着大量的短期债务到期，流动性本来就匮乏的机构与企业就会遭遇流动性破产风险。而去杠杆化是每个经济周期发展到一定阶段必须进行的过程，旨在激发市场活力，修复资源错配长期积累下来的问题，加快激发信贷扩张朝着有利于新型实体经济发展的领域流动。其三，信贷会收缩，预期会走向悲观，这是衰退的典型标志。通常默认举债主体要比放贷主体的支出偏好与风险偏好都要高，因此在清偿过度债务的过程中当资本从举债主体流向放贷主体时，社会总体支出与风险偏好都在下降，社会总体的预期也朝着悲观方向前进。否则，清偿债务并不一定会引发正反馈连锁效应。然而，“其三”往往总是存在的。如果将社会中的借贷简单看作两个人，一个叫借方，一个叫贷方，那么显然贷方的风险偏好是不如借方的。事实上，在我个人看来，通缩在很大程度上与分配失调有关联。我们知道在一个非理性繁荣时期，信贷快速扩张，往往会造成结构性供给失调，而总产出就是总收入，总产出失调就意味着总收入失调，即供给失调就等于分配失调。这个很容易理解，比如我组建了一支工程队，去某县开展了一个政府工程，政府向银行贷款出了资本金，我也向银行贷款出了保证金，修建完成后，工人获得基本工资，投入使用后由于突然类似工程大面积增加使得估值上不去，政府与我都发生亏损，银行形成不良贷款，债务率上升，但是这笔钱并没有随着工程的废弃而消失，它流入了水泥钢筋等原料商手里或其它主体手里去了。随着市场估值下滑，这笔资金的新持有者的投资偏好降低，即这笔钱不会再被投入新的投资与消费。从而使得信贷扩张仅仅是增加了存量与债务比率，和不良贷款。因此分配失调与供给失调始终是并行存在的。债务比率本质上就是一种分配失调。为了说明这个问题，我现想了下面这个草率的例子，可能不是很恰当。假设不考虑政府央行的存在，社会上仅存在两个分配部门A和B，其中A欠B钱。这个债务比率有多少呢，占GDP50%，即假设A和B的生产能力一样的话，即A和B分别生产50%的GDP，即A当年所有产出均需要还本付息。而假设因为A具有风险偏好，因而具有更高的创新精神和生产率，A产出60%的GDP，B产出40%的GDP，那么如果当年还本付息后A只剩下10%的GDP，B持有90%的GDP。而由于B的风险偏好更低，B不愿意在下一期增加投资和消费，A除了自我生存所必需的10%GDP之外也没有多余能力增加投资和消费，因此他只能继续借贷。这有一点像封建时代的雇农，依赖于租种地主的田地。我们只是举这么一个简单的例子，事实上A要考虑到并不是还本，仅仅是付息。但是这个例子可以直观的告诉我们，这个债务比率不宜过高，否则，A的生产积极性将会严重受损。好比在后面一个假设中，债务比率为80%，虽然A产出了60%的GDP，却仍然不够还本付息的，净债务仍然占GDP20%。如果B和A对于A持续的生产增长有信心，就会维持下去，使得A终有一天还清所有债务，并进入一个新时代。但是如果B对A失去信心，当前就要求A清偿债务，或者A自身失去信心，那么这个分配失调就会使得经济停滞和改善全民资产负债表乏力。比如负债率为200%GDP，利息为10%GDP，即利率为5%，A每年生产50%的GDP，B每年产出50%的GDP，每年各自生存需要基本的20%GDP。那么需要多少年A才能清偿所有债务（不考虑GDP增长率）？在此不进行精确计算。近似一下，\n假设看看十年会有什么情况。十年的利息为100%，加上本金，总计要归还300%。十年A的总产出为多少，500%，除了基本生存剩余多少，300%。也就是十年之后，A分文不剩，B获得600%的GDP。显然，A并不一定具有改善资产负债表的动力。这个草率的例子并不恰当，但是它可以给我们一个直观的感觉，就是分配失调可能带来进一步的通缩或者通胀恶化后果。究其原因，需要对不同环境下的主体进行分部门讨论。在这个例子中，我们也没有考虑政府这一主体，和资本回报是要比劳动回报更高这一因素，即A所获得的产出可能更低。（我有一种猜想，如果要把增长理论与分配理论紧密联系起来，可能通缩通胀经济波动的研究是一个较好的突破口，已经有很多这方面的文献，事实上，这也符合马克思或者皮凯迪的新旧资本论。）负债率200%，正是日本今天正在发生的事。从上世纪90年代中期以来，日本企业部门的负债率迅速下降，甚至产生了大量的企业资金剩余。而政府负债随着大规模赤字政策进一步恶化，与企业部门的债务比率完全呈反方向变化。不负责任的推测，甚至可以说是政府为90年代初的泡沫破灭受损的财团买了单，因而使得企业负债随着贸易和其它与财政扩张相关的经营活动得到改善的同时，政府的资产负债表却在恶化。南武志先生也讲到这一问题，在日本农村甚至为了抑制通缩发生了给每个村直接发一亿现金的事情。然而居然也没有带动价格指数上涨。据他介绍，这些钱大部分都没有规划没有形成有意义的产出提升，甚至有些村直接买一个大金元宝回来放在村里。这是匪夷所思的。因为无论如何，这些钱最终会被消费掉，并没有引起价格指数的上升。事实上，日本在90年代至今长久维持低利率，12%的M2增速，却依然无法有效克制通缩威胁。在我看来，除了其独特深层次的经济增长乏力原因外，债务过重，分配失调是导致预期不能得到提升的一个主要原因。在如此高的不良贷款情况下，银行修正资产负债表的动机缺乏。政府不能为社会形成捏紧裤腰带缩减债务创造良好的信心预期。包括南先生介绍日本央行部分在政治上受制于大藏省（财政部），缺乏独立性。对待经济波动也缺乏行政调控手段和作为。货币扩张不是本质，关键是货币扩张被投向了哪里，是否能引导形成通胀上升的预期，以及全民同心去杠杆消减债务的决心。5、稳健微调与信心预期通过国际面对通胀通缩的经验，形成稳健性的微调推进，与强调构建有利的信心预期成了货币与财政政策发挥作用至关重要的基础。Woodford在2012年撰文《Methods of Policy Accommodation at the Interest-Rate Lower》中强调了前瞻性指导与央行的资产负债表政策，针对流动线陷阱问题给出了进一步的解决讨论。尽管从2008年12月以来美联储将利率降低维持在0到25个基点之间的水平，直至2012年仍然没有未来出口可以好转的迹象。然而我们可以看到近些年的非常规货币政策，三轮的量化宽松，都遵循了与woodford类似的论点，格外强调使用稳健推进的微调以及引导社会的预期和信心，以确保信贷市场良性复苏。然而这对于许多政府来说是做不到的，在我人个人看来，一个强有力的政府在面对经济波动时能更好的锁定预期，坚决执行有利的政策并促使社会相信这一政策的后果会朝着有利的方向前进。而在这一点上，日本可能做得还不够。6、中国的债务有多重我国持续以投资进行短期需求刺激拉动经济增长的模式，以及08年的四万亿大规模刺激行为，都为当前的结构性失衡留下伏笔。事实上，在08年，4万亿是预算外，实际到10年共进行了近10万亿的刺激计划。要说好不好？当然是有用的。每一项政策都有利有弊，在当时是利大于弊，而其负面效果不断积累下来，到了今天，又成了需要赶紧解决的问题。我国在此时启动去杠杆化的进程，那么我国债务问题到底有多严重？以下两张图均参考渣打王志浩《大国经济之路》中第9章“财政刺激计划能否拯救中国”中的内容所作。我也向各位