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中国商业银行债券投资的研究
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3秒自动关闭窗口　　债券的流动性和债券市场上投资者结构是高度相关的。债券市场上国债的流动性比信用债还要差，很重要的一个原因就是商业银行持有了70%以上的国债，其中绝大部分又都放在持有到期账户，只有占比不到5%的放在交易账户，以满足一定的流动性安排。本篇文章主要围绕我国债券市场投资者结构展开。　　一、投资者结构的天生缺陷：风险无法真正从银行体系转移　　上个世纪80年代末90年代初，为解决国企脱困问题，中国债券市场应运而生，但随后一些企业浑水摸鱼以债券形式搞乱集资，发生了企业债券到期不能兑付的问题，给社会造成了不良影响。此后，经过一系列整顿改革，我国债券市场逐步形成以机构投资者为主的格局，这符合债券与数量精确要求等特征。　　然而，正如前文所言，银行持债主要目的是赚取稳定的利差，几乎不以交易为目的，这最终导致中国债券市场风险过于集中于银行体系，而债券流动性差与此有直接关联。这一特征导致银行间市场参与主体的交易行为与央行货币政策保持高度一致，流动性和政策宽松时都想买债，紧张时都寻找不到买家，即市场流动性与央行货币政策追求的效果存在内生冲突。　　如图1显示，虽然近些年来随着其他类型机构投资者持债规模的上升，银行持债占比有所下降，但商业银行在整个债券市场中持有的债券一直超过60%，整个市场中70%以上的国债，40%左右的信用债(50%以上的中票等银行间债务工具、25%以上的企业债和10%左右的交易所公司债)都为商业银行持有。这还不包括银行理财账户(理财被归为广义基金类，大约持有债券6万亿元)。同时，银行持债主要是赚取稳定的利差，几乎不以交易为目的。中金公司根据2015年上半年上市银行统计，上市银行资产结构中有23.67%是债券，这其中只有2.5%是放在交易账户上，25.9%在可供出售账户，46.1%为持有到期，剩余则主要在理财账户上。　　我们再来对比一下银行间和交易所两个市场上的投资者结构。截止2015年9月底，在我国的银行间债券市场，商业银行持债占比超过60.31%，基金公司持有10%不到，保险机构持有6.14%不到，证券公司持有1.39%，微乎其微，其他投资者(包括特殊结算成员、信用社、、金、社保基金、非金融机构以及境外机构等)合计持有22%左右，个人不能进入银行间债券市场。在交易所市场上，保险公司持债面值占比20.99%，社保、、RQFII、信托和企业年金合计持有25%左右，商业银行持有12%，证券公司持有12%，基金公司专户理财产品持有16.28%，证券投资基金持有11.57%，个人仅持有0.94%。这个投资者结构与银行间市场形成鲜明的对比。可以看出，交易所债券市场上没有明显的投资主导者，投资者主体的分散性与多元化，能够反映投资者不同的利益需求，形成真实定价。　　从股市异常波动后交易所市场利率大幅下行的“货币堰塞湖”与“资产荒”实验看，交易所真并不是缺钱，是缺少联通市场的合理制度安排。20多年来，主流观点一直认为，债券市场仅仅是机构间市场，一直存在着排斥自然人投资债券的理念。下文我们会看到，国际上成熟的债券市场走的是机构与个人并存的道路。　　二、个人投资者参与缺失　　相较我国以银行等国有金融机构为主导的债券市场格局，欧美债券市场上的机构投资者的利益更加多元化，也能够实现市场风险分散化。　　欧美发达国家居民资产配置而言，债券是除了货币之外最主要的金融资产，个人投资者可以很方便地购买国债(居民可在美国财政部开立账户，通过国债直接购买系统购买所有新发行的国库券、中期国债和长期国债、多种储蓄国债以及保护债券，且无需支付佣金)，也可以通过债券专卖渠道直接投资有丰厚税收优惠的市政债以及高信用等级的公司类债券(比如在网上直接投资面向散户的公司零售票据)，还可以通过货币市场基金、共同基金或者选择债券经纪公司等方式参与债券市场。债券市场除了实现高效率的、真正的直接融资意义外，居民还可以通过投资债券市场抵抗通货膨胀，为子女教育和自己养老作合理的理财规划，分享经济增长中资产增值收益。美国证券与金融市场协会(SIFMA) 网站显示，金融危机发生后不久的2009年，美国个人投资者直接持有的市政债券1.54万亿美元，占市政债券规模比重的42.17%(如果再加上个人通过各种基金、经纪公司持有的部分，占比会达到80%左右)。　　美国债券市场整体上在层次和结构很清晰，做市商、交易商和普通大众都是投资者，这首先与他们的发展逻辑就很清晰有关，通过税收优惠政策鼓励居民持有当地政府的市政债券，为居民获取除存款之外的金融资产稳定投资收益外，还可以建立（）支持当地经济发展信心的利率度量指标。美国居民持有公司债券2.24万亿美元，占美国整个公司债券市场存量的19%；由于美国国债投资没有税收优惠，个人投资者直接持有国债相对较少，但占比一般都在8%以上(美国的国债最开始也是大银行金融机构持有为主，在南北战争中以销售爱心国债的名义推向了公众)。韩国证券托管报告显示，银行持债在债券市场中占比20%左右，信用债占比更少(10%左右)，保险、养老基金债券投资占比高达35%，小型互助储蓄银行、信用社和个人投资者也热衷于高等级公司债券的投资，占比25%以上。　　与此形成鲜明对比的是，2014年我国国债市场上，个人投资者持有比例不到2%，信用债则更少。居民的金融资产配置中，债券占比始终没有超过1%，而占比在今年股市大跌时还接近10%，近些年来发展起来的银行理财投资占比10%以上。　　三、我国债券资本市场满足不了长期资金机构投资者的需求　　针对我国债券市场投资者结构的独特性，笔者注意到的是保险机构和养老金在债券市场的角色。欧美国家债券市场上持债较多的是保险、养老金等风险偏好较低的投资机构，其理应成为债市的长期稳定资金来源。如果未来希望实现债券市场同时面向机构与个人，首先要满足该类资金需求。　　然而，很明显，我国当前的债券资本市场满足不了这类大额、长期资金的要求，近年来的保险机构债券投资占比还一直处于下降状态。图1显示，债券市场上保险机构投资占比由2008年的11%下降到今年三季度的6.5%，保险机构配置债券下降明显，转而大量配置非标等另类资产，保险资金资产配置中，非标占比由2013年年初的12%上升至今年的25%。分市场来看，保险机构在银行间市场投资占比就由去年年底的7.92%降至今年三季度末的6.14%，交易所则相应由20.99%下降至16.69%。银行间债券市场上的债券产品，虽然单只债券金额大，但期限超过10年的几乎没有(在国外，超过一半的中长期债券在10年期以上)，交易所市场债券虽较银行间债券期限更长，由于市场规模限制，又缺乏大的资金主体，发债资金规模都很小。两个市场在期限和规模上的缺陷，都无法满足保险机构债券投资需求。　　笔者在此强调保险机构的原因，是在于显示金融市场中各个不同偏好和风格的主体，应有自己的金融机构功能与定位：商业银行是吸短(储)，给企业客户放长(贷)，保险机构则吸长期资金，在成熟市场主要是购买资本市场上的长期固定收益类产品，考虑到两者都是风险保守型，中间需要一个投资银行来设计金融产品，来实现两端的完美结合与匹配，解决金融中的期限错配问题。在上述市场主体功能有效发挥的基础之上，才好谈进一步金融创新。当然，这是一种理想化的假设，市场有自己的规则，要解决现实中复杂的信息不对称因素，但是，基本原理和主要的标准化产品是应该首先实现的。　　当前非标转标的市场环境下，如果大家都是自己玩，银行、保险分别通过各自的理财资管产品和计划投资非标产品，实现出表、规避金融法规要求的资本约束和投资限制，比如热议的金融创新——资产证券化，市场发展之初就已随对应监管主体分割成好几大块，标准的信贷资产证券化和企业资产证券化发展了十多年的发行规模，还不如保险项目资产管理计划一年的发行量，与银行理财、信托等类资产证券化产品规模相距更远。总而言之，债券市场上标准产品无法满足保险机构所需要的证券功能，银行、保险等机构主体自身从规避监管和追求效率，带着市场主体一起参与非标市场，提升市场利率和企业融资成本，积累金融风险，是值得监管和政策当局深思的。　　(作者：许余洁，西南财经大学特聘研究员，清华五道口博士后。文章不代表本报观点)　　“抢鲜报”内容不属于《21世纪经济报道》版权授权范围。未经特别许可，请勿以任何方式使用。特此声明。
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最近7日年化
最近7日年化干货丨海通程剑：探索投资及2017年债券投资策略
来源：大金所
在陈院长后面演讲，觉得压力很大，听到陈院长的复述，我觉得讲到了理想。
事业出来干不太容易。主席说：撸起袖子干，我想说脱了衣服干吧，仔细再往下想想，衣服都脱了干就能赢钱的话，我们天天光着膀子上班都可以。关键是，方向错了，再勤奋都没有用。话说回来，在此还是要感谢肖总的平台。
今天给大家讲的其实是两部分：
一是，固定收益我们如何做；二是，现在怎么投资。
▌人类发展史
刚听陈院长脱稿对于人类发展等方面的演讲，全场非常有激情，我个人也很有感慨，我最近也在思考这个问题。在这里，我也想用两分钟讲一下“人类发展史”。
140亿万年前；有地球，45亿年前；有生命，35亿年前；古生代，6亿年前；中生代有恐龙，2-3亿年前；新生代，公元前8千年前，初步开始有人类，大概3亿年前形成了煤炭，出现人类，被称为“智人”，大概在德国的叫“尼安德特人”，在公元前5万年前。人类的新世纪文化公元前8千年到今天大概是1万年。我们生活的时代最多100年。爱因斯坦曾说：当我们不停研究人类为什么活着，活着有什么意义？当我们接近真相的时候，发现这件事是多么无聊。因为人类实在是太渺小了。
陈院长刚讲了一句，对我们投资有帮助，人类真正的发展是近200-300年前，之前古代的几个历史，人类有了语言、文字、印刷术。但真正的大发展是近几百年，1769发瓦特发明了蒸汽机，有了蒸汽机在西欧挖煤炭的时候才可以发明抽水机，才能大规模开采煤炭。为什么这件事情如此重要？人类的历史发展，完全是在人类如何攫取太阳能形成的光合作用的能量，利用能量的能力决定人的发展速度。
以前是采集时代，逐步开始种水稻，再后来人们发现了煤炭，煤炭的发现在西欧是400年前的事到1928年在萨哈国开采石油无非100年的时间。但这100年急速发展，创造了极大的成就。
李开复讲《人工智能》，美国即将实现无人驾驶，失业率上涨。
和大家分享这一段，主要是想说，分析了人类，再分析到投资，我们在这一小段人生阶段的投资，其实是很渺小的。可能大家觉得每天的波动很大，但事实上人类的发展还是比较平坦，只不过现在加速。可能仔细想想也会茫然，人工智能发展快速，到底投资还需不需要人类。
▌三位一体循环的研究框架
这是我昨天晚上新加的内容。我所讲的可能和经济学分析师完全不一样。
1、宏观经济及政策研究。我的思考是，这些宏观经济政策，和我们关系不大，可不做研究，看看中央如何说。而且，宏观经济已经研究到日报了，这什么意思呢？就极有可能今天晚上出来一个政策，本来是看空的，明天就转多了。对投资者来说，不可能三更半夜去抛权，当然，在中国肯定不会。插着说一下，川普的来历也很厉害，大家都在研究他每天在做什么，其实大家都很批判川普，我个人是觉得做男人，做成这样那绝对世界第一。
2、微观经济及企业研究。这是我们的重点，我的意思是赚确定的钱。无论行情怎么变化，无论世界上的美女再多，你只在乎你身边这个。弄明白根本了，就赢钱了。把信息不对称解决了，比如某家企业看透了看准了，这钱赚起来还是比较确定的，不管内增的利率、基础利率涨还是跌。
3、人性、行为金融学分析。这一点是最难的，这个敢死队也就是用人性来做投资，这也是我们在座各位把投资作为一个职业来看最有意思的地方。
三个月前，在成都我们内部有一场会，我就原封不动的进行了分享，直言不讳的说这是我三个月前的观点，之前是这么想的，到现在还是一样的观点。包括之前在海南一场会议上同南京银行的龙总进行交流，今天我也没有变化。
▌2017年当下中国的几点判断总结
1、关于实体经济，到底是叫中国趋势性的下降还是周期性下降，我觉得这一点，如果大家还在迷茫的话，别迷茫了，8%、9%的速度就别想了，可能在我们有生之年都没有。但是美国经济，欧洲经济是一个周期性的下滑复苏还是有趋势性的呢？那很明显还是偏周期性的。这么多年，从一战二战以后都是周期性的，最高速增长不过4.0%左右。我们的情况比较复杂，趋势性的不可能看到10%了，很难。再回到8%、9%、10%是不大可能，能保持6%-6.5%已经很不错了。
2、货币政策的拐点已到了，开始步入中性，过度放水思路修正。这一点对我们自己残酷了，不要天天意淫说：肯定能涨回来，扛着吧、慢慢扛。
3、对商业银行更明显，利差在收窄。利率市场化的过程可能基本上走到尾声了，现在人民银行对价格的调控是很容易调控利差。
4、人民币国际化刚刚开始，中资企业美元资产利差巨大，充分利用当下的资本管制开拓跨境业务。
5、中国资产管理行业仍大有发展，急缺市场化的主动管理能力，要全力打造高素质复合型的投资人才。
▌2017年债市预测
利率债部分，我讲的是投资策略。
利率债在两个月前我是这样写的：一夜情or领证。
判断是否购买一个债，尤其是国开债包括国债，站在自己投资经理位置上想想，现在是愿意持有还是在赌资本利得。我认为持有就是愿意和一个人长相斯守，大不了持有到期，但是，另外一方面，拿着只是为了短期套利，比谁跑的快，和一夜情差别不大。如果是一夜情，后遗症也很大，个人认为，城投不要看报表。一个国家级贫困县或者西藏都可以IPO绿色通道，这是一个市场化的国家吗？绝对不是，但这是中国国情，哪里越穷我就越要支持它。
所以像贵州，这绝对是城投债的好地方。如果考虑流动性的话，是另外一回事，但是这么多年，谁考虑过流动性，你买的利率债流动性很好，但往往是买了，卖掉，再买。卖掉不是就解决了，我感觉来回折腾赚的钱远没有你持有赚的多，配置占有90%，方向占110%，折腾来两下，再亏掉10%，为什么银行比券商基金做的好？就是因为银行贷款不停在增长。对流动性的理解，“票息为王”。
▌一、投资的本质
我个人比较佩服的两个人都不是中国人，一个是凯恩斯，我们现在所研究的西方经济学都是他创立的。所以说我们的很多理论都是基于西方经济学，金融学，凯恩斯不光是理论好，还是个巨富。我们怎么可能把一个人创造的理论当成亘古不变的理论来看待呢？总觉得，钱发多了一定要通胀，这些理论都是基于西方经济学的，但这个人创造的理论，怎么可能是一个自然科学亘古不变的呢？我要质疑一点，就是研究透凯恩斯以后，现在有些经济学理论不一定还能通行，像“选美理论”。
第二个是我们学术界做的比较好的，美国长期资本管理公司（LTCM），之前我们在中国也做过，比较累。
▌围绕如何做好投资而非如何做好研究
投资，要看长期盈利，不是看一天的。我从经济学的角度思考，为什么首席经济学家值钱，就是因为需求大。别人不是来教我们投资的，而是满足我们对迷茫的困惑。或者对我们崇洋效应的一种满足。大家要客观的正视。我认为中国的经济学、金融学是一门艺术，没有亘古不变的理论，没有谁的方法一定对错，但如果没有自己的体系，纯粹copy别人是很难的。
如果把债从0-100来度量，可否想想自己所购买的意愿是多少？然后两个月后会同看看是否对错，如果错了就把这个账户交出来。这和分析无关。
投资，最本质的的东西就是，“行业太厉害”。在此提醒大家，如果拿着自己的钱，一定要谨慎。
投资调研：
每个行业制度是一样的，做产业的人做金融一定能做好，做金融的去做产业也能行，因为人性的本质是一样的，贪婪与恐惧。
怎么来反映性的来做这些？比如恐惧，像钢铁、煤炭，2016年初跌到最低谷，1-4月份反弹都觉得是投机，都没有调研谁也不知道，先都是超级反转。再比如贪婪，像20年的国开有多少人在最低点冲进去，用我的话来说，是你们创造了最低点。很残酷，就像土地市场，政府控制了土地所有的供给，就往往能形成需求方给出的最高价。因为供给侧被完全控股了，所以能形成需求方需求的最高价格就是成交价。
理解投资：
成功的人，成功的道理都是一样的，像范冰冰说的，“你能受得起多大的诋毁，就能经得起多大的赞美”，我说，“你能忍受多大的煎熬，就能享受多大的成功”。
前几天看到一篇微博：“赢钱的人只有两天的快乐”，为什么呢？从有了idea那天开始，到兑现的那一天，中间肯定是煎熬的。如果中间每天都很快乐，是不可能赚大钱的。
投资决策环节：
1、坚持价值判断。
一切投资必须坚持基本面分析，选择与时间为友。以信用债为主，金融市场部考核为5，去购买一个3年期，5.5%的债，不考虑波动最差也能满足要求，如果去购买3.2%、3.3%去赌10年期，可能还是满足不了。
▌什么是以时间为友？
信用债，就是每过一天，没有什么事件没有什么大变化，就多赚一天利息，就更靠近业绩。
利率债，就是每过一天，若没有利好，就离目标更远。2015年，我们投了大量非公开，现在看来也还不错。之前大家可能都会觉得没有流动性，现在看来流动性还是能满足需求。
股票，我认为也是以时间为友的。因为中国不翻红，所以对股票收益期待值非常高。很多股票的投资经理表示，银行股承诺可以吃股息率，我们做了，但很受伤，过程太难熬。
有时候如果对市场研究的不透彻，或宏观拿不透，就多和各机构朋友们交谈，看看对市场的反应状况，就可能看到机会。
最大的大局观就是“人类发展史”。要想开点，投资赚赔我们都是要over的，在人类发展史上，我们谈不上什么巨大贡献，对投资，清楚你处在整个周期的什么位置就好。
3、安全边际
充分考虑，判断错误或黑天鹅事件发生后的情况，如何保命。
▌二、2017投资判断及展望
宏观经济：
“从国内看，经济下行压力有所减轻，经济总体保持平稳增长，尤其是第三季度后回升势头有所加快，供给侧结构性改革、简政放权以及创新驱动战略成效逐步显现，但经济回稳的同时结构性矛盾依然突出，通胀压力有所上升，部分地区资产泡沫问题凸显，经济金融领域的风险暴露增多。”
上述为“中央经济工作会议”原话。
现在市场上所有的经济学家、分析师最大的分歧是房地产会怎样？
现在新财富的前5名可能都看空，我觉得这是一个看多的信号，或者风险在释放。市场的分歧在房地产。我认为这是“十年泡沫、十年不破”，而且，现在的PPI、CPI处于一个很好的状态，也是中央最想看到的。
对于经济，我们判断“好不到哪去，也不至于太差”。比较平稳，大概6.5%-6.7%.
货币政策：
“系统性金融风险”：银行类金融机构的破产。
对货币政策的判断，外汇占款，利率市场化，公开市场操作等充分说明，一个国家的政策在制定的时候不可能因为情况的变化在两三个月内发生变化。关注公开市场操作、SLF、MLF等工具的价格变化，
债券投资机会：
2017年，将是“债券”天下，每个点都会有赚钱的机会。
1、现在的贷款利率1年4.35%，1-5年4.75%,5年以上4.9%，现在企业都能拿到大行的授信和贷款，但发债在7%左右。
2、中资美元债，可能刚刚开始，靠对冲，套保收益是赚不了什么钱的，而做杠杆是有意义的。
3、城投债，我们坚决投贫困地区，为什么？因为他们还不起，中央政府都还不起钱。纸币时代，“人心造币”，最重要的是“信誉”，购买城投债，本质就是相信国家的信用，我认为贵州省的一个市和江苏的一个市是没差别的。国家是一盘棋，中国不是联邦制。
4、ABS，肯定是一个巨大的投资机会，因为有很强的回收率，唯一的问题在于二级市场流通和标准化的问题，但相信以后都会解决。
个人思考：
我们现在有欧元和美元窗口，但汇率难做。在推介的时候遇到很多问题：
1、中国与欧洲关系
谁更先进更文明，欧洲看不清楚中国的政治社会，还不清楚自己真正想要什么。
2、人民币的地位
中国只有速度，没有民主人权，就是一个暴发户的形象，
头脑和肌肉的完美结合，他知道自己要什么，并不停的健身以使其不断引领全球的发展。
中国奋斗目标：从长远角度考虑增长、注重人性和人权，修炼自己，让老人尊重让美国人看得起，成为真正的世界中心
▌三、投资策略分享
1、信用债投资策略
中国信用债分类：城投类债、国企债、民企债、房地产债
有人问我，风控怎么分？但我只投“城投类债”、“国企债”。我认为，买股票买民企，买债券买国企。为什么？买股票，国企名义高、费用高，民企才有惊喜。当然除非像南京银行、宁波银行。
2、做多波动（Gamma策略）
可转债，我们的逻辑是“长尾事件”发生的概率是远超预期的，人心太波动，唯一能治疗人类贪婪的东西就是“恐惧”。
分级A，由于存在下折条款，因此买入折价分级A相当于买入一个Putoption（看跌期权）：当市场崩盘与暴跌时，B下折而A则回到平价状态，获得超额收益。
同业业务，银行之间合作，是没有输家的。
总结：多Gamma策略投资要点：学会买入“价外期权”并持有；投资成功与否在于买入“期权”的价格（所有人都告诉你某事的发生不可避免或市场走向极端时，恰是买入良机）。
3、逆向思维（回归）策略
一种“做空波动”的策略，世界运行从长期看一定是收敛的，基于人性的恐惧与贪婪极端事件对金融价格冲击往往是“过头”的，因此极端事件事件形成的超买、超卖往往是极好的投资良机。
中资银行优先股的投资机会：CoCo债是由银行发行的欧元应急可转债，允许银行在一定情况下不支付利息而将债券强制转为普通股或进行债券本金减记，是一种风险级别较高的金融机构债务。
“帮忙”购买的债券长期来看盈利的概率远超“抢券”时的收益；中国债市投资需学会“帮忙”的理念。
4、CDS的策略
不同品种适合不同的机构与产品类型，有些产品就是用来赚取流动性溢价的。
▌四、美元债投资
为什么同样一家企业，在美国或在香港发外币的收益会比国内高？
1、因为中国人觉得外国人比我们强，这是一个政治事件。
2、CDS高，中国的主权国债是3.5%，如果不考虑汇率，不考虑中国的现实等问题，我认为赚钱还是中国好赚。中国的收益率是有吸引力的，但如果考虑到政治、安全、自由问题就不太好说。
现在是缺配的问题，而不是考虑价格的问题。
十九大即将召开，今年一定是个稳定年。所有的行业，我认为就没有还不起的道理。中国，只要和政府合作的债务，我认为都是安全的。
谢谢大家！说的不对的地方还请大家多担待。
作者简介：程剑，海通证券固定收益部董事总经理、投资总监，毕业于复旦大学国际金融系，经济学硕士，CPA，CFA，FRM，通过保荐人代表考试。2013年获得上海市共青团与金融工委等10部门联合评比的”上海市青年岗位能手“称号；目前已与40多家银行建立了合作关系，管理资产超过600亿元，在国内券商处于绝对领先地位。在银行理财投顾业务基础上，自主发行多款集合理财、企业专户、个人专户产品，均创造了良好业绩。近年在境外产品创新上取得突破，与多家境外金融机构合作，在境外募集、发行多款产品，目前境外美元债投资业务规模达百亿。
责任编辑：
声明：本文由入驻搜狐公众平台的作者撰写，除搜狐官方账号外，观点仅代表作者本人，不代表搜狐立场。债券投资毕业论文_债券投资研究论文
债券投资毕业论文_债券投资研究论文
学习啦【证券投资】 编辑：斯娃
　　债券投资业务是国内商业银行除存贷款之外的主要业务之一,但商业银行普遍以存贷款业务为主,对债券投资业务重视程度不够,管理较粗放,风险较大。下面是学习啦小编为大家整理的债券投资，供大家参考。
　　债券投资毕业论文一：我国可转换债券投资策略
　　[摘要]本文是在分析投资可转债的优缺点的基础上,提出了可转债投资的基本策略,而后又着重讨论了可转债投资的套利策略,试图给可转债市场的投资者一些建议。
　　[关键词]可转换债券 投资策略 套利策略
　　一、投资可转债的优势
　　1.收益保障性
　　由于企业支付利息优先于派发红利,因此可转换债券的收益比更有保障。发行可转换债券的公司经营风险相对较高,且发放红利不稳定;而可转换债券的利息支付固定,其投资者在股价上涨的同时还能获得稳定的利息收益。除此之外,在企业破产清算时,可转换债券投资者也优先于普通股股东。
　　2.兼顾安全性和成长性
　　可转换债券既有债券的安全性又可以享受公司成长所带来的收益。只要持有人一直持有该债券,就相当于获得固定收益的债券投资;如果该公司业绩增长良好,持有人可以将其转换成股票从公司业绩增长中获利。并且,股票价格的上升会导致可转换债券价格的相应上升,可转换债券的持有人也可以通过直接卖出可转换债券来获取买卖差价。如果股票价格大幅下跌,可转换债券价格只会下跌到具有相同利息的普通债券的价格水平。因此,在与普通股一样享受企业业绩增长带来收益的同时,可转换债券还提供了在股票形势不好时抗跌保护作用。
　　3.市场表现优于普通债券
　　根据欧美市场的实际检验,可转换债券的市场表现明显强于普通债券,在报酬风险比例方面也优于股票。
　　二、投资可转换债券的风险
　　1.内部收益率低
　　根据我国《可转换公司债券管理暂行》规定,我国发行的可转换债券的息票率不得高于同期银行存款利率,因此,我国上市公司发行的可转债的票面利率一般在1.4%至2.8%之间,大大低于同期企业债的票面利率。由于可转换债券的利息低于普通债券,因此投资者为了获得转股的权利必然要接受比普通公司债券更低的内部收益率。
　　2.价格风险
　　如果企业没有实现业绩增长,股价的增长水平可能不足以弥补可转换债券持有人相对于普通债券的利息损失。即使在股票价格高涨的时候,可转换债券的涨幅也可能不及股价的涨幅。那么对于在可转债价格处于高位时购买的投资者来说,也将面临其本身的价格风险。另一方面,虽然可转换债券在其公司股票的股价大幅下跌的时候仍然可以继续保持其内在的纯债券价值,但是可转换债券的价格还是会随着股价的大幅下跌而下跌。
　　3.利率风险
　　可转换债券除了受股价变动的影响之外,还受利率变动的影响,尤其是可转债的纯债券部分,随着市场利率的变化,其内在价值也将随之变化。
　　4.违约风险
　　可转债发行公司总是希望尽可能的使可转债投资者转股,从而减少发行公司的债务偿还负担。但是,由于一些可转债转股价格设定的过高,或是由于可转债转股期间,企业经营失误或股市低迷,可转债直至到期都没有转变成股票,结果导致发行公司陷入巨额的还本付息风险。若此时公司现金流量不足,则可能会出现暂时不能偿还债务而产生违约风险。
　　三、可转换债券的基本投资策略
　　1.股票二级市场低迷时,股价低于转股价格而无法转股,投资者继续持有可转换债券,收取本息,此时可转债的债性明显,投资者应选择到期收益率较高的可转债进行投资。
　　2.股票二级市场高涨时,可转换债券的价格随着股价上涨而上涨,投资者可以卖出可转债获取价差,此时可转债的股性明显,投资者应选择对应股票有较好上涨空间的可转债进行投资。
　　3.股票二级市场价格和可转债转股后的价格存在差异时,投资者可以进行套利操作,转股后卖出。下面具体分析可转债的套利策略。
　　四、可转换债券的套利策略
　　可转换债券的套利是指通可转债与其对应的基础股票之间定价的无效率性进行的无风险获利行为。在市场没有卖空机制的情形下,套利行为是有风险的,投资者必须具有较高的套利技巧和市场判断能力。在这里我们先定义可转债的转换平价概念:
　　转换平价=可转债市价/转换比率=可转债市价&转股价/100
　　一旦股票价格上升到转换平价水平,任何进一步的股价上涨都会使可转债的价格增加。因此,转换平价可以看作是一个盈亏平衡点。如果转换平价低于股票市价,称为转换贴水;反之,则称为转换升水。正常情况下,可转债表现为转换升水,如果出现转换贴水,则有套利机会。具体策略可以分为以下三种情况。
　　1.既无股票也无可转债
　　在T日,当可转债出现转换贴水时,立刻买入可转债,并于当日申请转股;在T+1日,把可转债转换得股份全部卖出,扣除交易费用,即得到套利收益。此种套利交易方法虽然简单,但是套利者要承担夜间股价波动的风险,如果套利者买入可转债后,股价下跌幅较大,套利者还可能出现亏损。因此,这种套利方法是有风险的,对套利空间的要求也较大。除个别交易日外,转股期内大部分时间可转债都表现为转换升水,因此在考虑扣除交易成本后,转股期内不具备持续的、可操作性的套利机会。在实际操作时,为了减少套利风险,要求综合考虑T日发现的套利空间及基础股票上日跌幅的置信区间。
　　2.持有标的股票
　　在持有标的股票的情况下,如果存在理论上的套利空间即转换价值大于转债价格,则重点考虑套利空间是否能够抵消掉卖出股票和买入转债的交易成本。如果套利空间高于交易成本,则套利操作是可实施的。具作是在股票市场上卖出股票,同时在可转债市场上购入能够转换成相同数量股票的可转债,并将其转股。但考虑到抛售股票对股价向下的压力和购买转债对转债价格向上的动力,如果达到套利空间已不足以抵消交易成本,则套利行为终止。在此种情形下的套利是无风险的,如果发现套利机会则应积极把握。
　　3.持有可转债
　　在持有可转债的情况下,如果临近收盘前市场的套利机会存在,则将所持有的可转债进行转股,在下一个交易日,将转换后的股票卖出,同时购入相应数量的可转债。由于转换得到的股票必须在下一个交易日才能抛售,投资者必须承担一天的股价风险,因此也是一种有风险的套利行为。但是,在这种情况下,无论第二天的股价如何变动,套利操作都有可能发生盈利或亏损,因为套利利润的变化取决于股价变化幅度相对于可转债价格变化幅度的大小。但由于这两者在变化上通常表现出较为一致的特征,实际套利风险较小。
　　参考文献:
　　[1]陈守红.可转换债券投&&理论与实务[M].上海:上海大学出版社,2005.
　　[2]刘建长.对可转债投资价值及投资策略的探讨[J].商业经济与管理.
　　债券投资毕业论文范文二：我国企业债券投资风险的计量分析
　　【摘 要】针对企业债券投资者所面临的市场风险，通过下偏矩风险计量方法。对我国目前流通的企业债券进行实证检验，在此基础上得出结论：我国企业债券有着自身的特点，即风险一收益的不对称性。对单一证券来说，在不考虑市场利率因素影响的情况下，其投资风险和投资者的目标收益率有关。同时，剩余期限、持有时间也是影响债券风险的重要因素。因此，投资者在投资过程中，应实施多元化的投资策略来规避风险。有关部门应该合理引导企业债券逐步走向市场化，以顺应市场经济发展的大潮。
　　【关键词】企业债券;下偏矩;投资风险
　　一、引言
　　在现代债券市场中，投资者购买债券的动机是多样化的，除了安全保值外，往往更倾向于投机。企业债券对投资者的重要意义在于它可以提供众多信用不同、收益不同的投资工具，实现风险细分。
　　以企业债券为投资对象的投资者主要承担基准利率以上的风险，就我国企业债券而言，这些风险主要是信用风险和市场风险。对于信用风险的计量与评估，人们采用的方法主要是运用债券评级的方法，国内也发表了相关文章，如翁悦、杨洁茹分析了国家风险对银行债券信用评级的确定所产生的影响。目前，在上海证券交易所发行的企业债券中，信用评级大都为AAA，从某一角度反映了我国企业债券市场的单一化。对于市场风险的计量与评估，可以通过不同的风险指标，预测出债券价格变化给投资者带来的收益损失。尽管债券的价格也受市场利率等因素的影响而发生波动，但由于债券是具有固定收入的证券，对某一个债券而言，当投资者的目标收益率等于或小于债券的到期收益率时，投资者无任何损失，此时无投资风险;当目标收益率高于债券的到期收益率时，就有投资风险，其大小与债券的供求关系、投资者的心理以及相关的政策变化等有关，此时，债券投资完全处于市场环境下，对其风险的度量可以用风险因子进行度量。
　　本文采用下偏矩法对风险因子进行计量。下偏矩是下方风险的一种。所谓下方风险是指，给定一个目标收益率h，只有小于h的收益率才被视为风险计量因子。风险的下偏矩计量理论有着方差理论不可比拟的优越性。首先，它将损失作为风险的计量因子，反映了投资者对风险的真实心理感受，符合行为科学的原理;其次，从效用的角度看，它仅要求投资者是风险厌恶型，即效用函数是凹型的，而不像方差那样要求二次型的效用函数;再次，当使用目标收益率而不是均值时，不存在Ruelfi(1991)提出的辨识及虚假相关问题;最后，从资源配置效率看，风险的下偏矩计量方法优于方差方法。
　　下偏矩指标相对来说是一个较好的风险计量指标，但其并没有得到广泛应用，主要是因为下偏矩统计量的计算比较复杂。直到近来，王明涛通过研究得出了易于推广的Harlow下偏矩优化模型的转换形式，有效地克服了下偏矩统计量计算困难的弊端。本文主要利用转换后的下偏矩计量方法，研究投资者对我国企业债券进行投资时所面临的市场风险。实证结果表明：我国企业债券的投资风险是受多方面因素影响的，在实际投资中，应综合考虑这些风险因素。投资者在达到预期收益的同时，要做到有效地分散风险，使其最小化。
　　二、利用下偏矩法计量投资风险的
　　设在区间[0，T]内，有n个离散的时间点，k种债券，其中，第j种债券在第i个时间点的到期收益率为债券收益率的频度系数，其定义为：
　　fr=f/fm
　　式(5)中，f为该债券在单位时间内收益率由盈到亏的波动频率，fm为最大由盈到亏的波动次数。K2：一般取值为0.1，用来平衡
　　与fr之间的差别。
　　式(4)描述了风险的本质特征，是全面计量风险的定量指标模型，它不但考虑了风险负面性的强度，同时，考虑了负面性的分布和紧迫性问题;不但在概念上符合债券投资风险的定义，而且反映了投资者对风险的心理感受，也克服了Ruelfi提出的辨识问题和虚假问题，可以说该模型是计量风险的较好的指标。
　　三、实证分析
　　本文的样本数据来自于上海证券交易所尚未到期的企业债券交易价格，文中选用企业债券的发行日期均在2004年以前，数据时间段为2004年1月至2005年12月，每支债券的发行面值均为100元，信用等级均为AAA，到期期限不等。首先，对交易价格数据进行处理，求出每支债券在不同月份的到期收益率。其次，设定每支企业债券的目标收益率为该债券的期望到期收益率，在此基础上根据式(1)求出损失序列。最后，根据式(4)求出风险因子，所得结果见表。
　　可以看出，当风险接近时，长期企业债券能带来较高的目标收益率。也就是说，到期期限越长，带来的期望收益也越高。然而，这只是我国企业债券的一个大致趋势，其本身并不是完全符合传统的均值一方差理论，我国目前的企业债券有着自身的特点，即风险一收益的不对称性。
　　另外，我们可以看出，对于即将到期的企业债券来说，越要临近到期日的风险越大，其主要原因来自于投资者对企业债券的再投资。再投资风险是指债券持有者在持有期间收到的利息收入、到期时收到的本息、出售时得到的资本收益等，用于再投资所能实现的报酬，可能会低于当初购买该债券时的收益率。所以，随着债券到期日的临近，投资者面临的再投资风险也增大了。对于长期债券来说，其风险也是相对最大的。长期企业债券的风险来自于市场风险，到期期限越长，市场风险越大，也就是交易价格变动的可能性越大。所以，投资者要得到高的目标收益率，就不得不承担这种长期的市场风险。
　　从总体上看，我国企业债券的票面利率大都集中在4%左右，原因在于大部分企业债券在定价时采用了以银行利率上浮40%作为企业债券定价上限的做法，基本上没有考虑市场因素。与国外相同种类的企业债券相比，我国企业债券品种单一，票面利率偏低，并且缺乏弹性空间，从而造成不同信用等级、不同到期期限的企业债券在定价时，几乎只能选择上限利率，无法实现差别定价。这种局限的定价方法使企业债券的价格水平不能充分揭示其风险性，严重影响了债券市场的发展。
　　造成企业债券定价偏低和债券收益一风险不对称的主要原因是企业债券定价机制僵化，银行利率的非市场化导致了企业债券的非市场化。企业债券的定价机制存在的问题已严重影响到企业债券的发行，制约了债券市场的发展。从宏观角度来看，我国企业债券的发行被严格控制，债券发行前，必须先取得国家计划主管部门下达的债券发行计划，并需要取得中国人民银行同意其发行债券的批文，债券发行后还需要向交易所提出上市申请，审批严格，过程繁琐，限制了企业债券发行规模的扩大，影响了企业债券融资的积极性。
　　因此，管理企业债券投资风险的有效是实行多元化的投资。在多元化投资组合中，每种投资都要有一定的额度限制，保证部分投资具有高度的流动性，分散债券的期限，长短期配合。如果利率上升，短期投资可迅速找到高收益投资机会;若利率下降，长期债券也能保持高收益。
　　四、结论与建议
　　随着中央银行利率的不断调整，我国企业债券市场出现了大幅波动。所以，对企业债券进行投资时，既要考虑它的投资收益，更要考虑随之而来的投资风险。采用下偏矩方法测度企业债券的风险，可以得到如下结论：对某一证券来说，在不考虑市场利率因素影响的情况下，其投资风险和投资者的目标收益率有关。另外，剩余期限、持有时间也是影响债券风险的重要因素。当前，我国的名义利率已处于20年来的低位，债券的利率风险较大。因此，在债券投资组合管理中利用这些定量模型显得尤为重要。有关部门应该合理引导企业债券逐步走向市场化，以顺应市场经济发展的大潮。
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