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轨道基金法律模式解读——以中国城市轨道交通PPP产业基金为例
15:40&&来源：单小坡 |
作者：单小坡，河南文丰
来源：《文丰》总第36期
我国目前在大力发展城市轨道交通，轨道交通作为大型公共基础设施，需要政府投入巨额资金进行建设，财政资金虽然是一个重要的资金来源，但资金缺口太大，不能满足轨道交通的建设需求。为了解决政府财政资金压力，轨道基金顺势而生，对轨道交通的发展起到一定的积极作用。本文以中国城市轨道交通PPP产业基金为例进行相应分析。
一、产生的背景
据中国证券网消息，根据国家&十二五&规划提出&实施公共交通优先发展战略&，&十二五&阶段及此后若干年内将是我国城市转变交通发展方式、构建综合交通运输体系的关键时期，其中以城市地铁为代表的轨道交通建设将是关键环节。有权威数据预测，到2020年全国拥有轨道交通的城市将达到50个，总里程将达到6000公里的轨交项目将吸引约4万亿元的总投资规模。轨道交通建设的资金需求将非常大，当前的资金来源主要依靠银行贷款，但是，在社会资金供给日益丰富的情况下，成立轨道交通发展基金，集合社会资金，正好为轨道建设发展提供建设资金。
轨道交通作为基础设施，需要政府投入资金进行建设，财政资金虽然是一个重要的资金来源，但资金缺口太大，政府不可能负担大规模的轨道交通建设所需的资金，尤其是2014年国务院43号文的发布，地方财政资金的压力更大。轨道交通市场稳定，具有较大的发展潜力，且回报稳定，这正好符合产业投资基金追求的长期、稳定的资本回报率的要求。因此，轨道交通仅仅并顺势而生。
国内首支千亿规模的中国城市轨道交通PPP产业基金(简称&轨道交通基金&)于日设立问世。这一基金将以全国范围内城市轨道交通项目为主要投资对象，由建行总行领衔，绿地集团、上海建工和建信信托牵头发起，并有其它多家金融企业参与成为合作伙伴。
二、轨道基金概述
（一）轨道基金的概念
基金是指为了某种目的而设立的具有一定数量的资金。轨道基金是指为了轨道建设项目而设立的具有一定数量的资金。
（二）轨道基金的性质
1、资金用途的特定性。针对轨道项目进行投资。
2、投资周期较长。轨道交通由于体量大，建设周期长，见效慢等特点决定了其投资周期较长，尤其是在PPP模式下的投资周期更长（PPP模式强调全生命周期，因此，相比于普通投资的周期较长）。
3、资金规模较大。轨道交通属于大型基础设施，加上轨道建设的专业性及复杂行，轨道建设项目需要大量的资金。
4、收益相对稳定，但没有暴利。轨道交通作为公共基础设施，是以为公众提供服务为目的，是不允许存在暴利的。同时，为了吸引社会资本投资，政府也会对轨道项目进行补贴或进行拖底，使社会资本具有一定的收益。因此，轨道交通基金具有收益相对稳定，但不会有暴利的特点。
5、具有灵活性。根据投资项目的需要，决定基金的规模，实行基金规模与投资相匹配，不会导致大量资金的闲置。
（三）资金来源
轨道基金的资金来源主要为发起人出资和社会资本方出资。主要来源于以下方面：
1、政府引导基金、社保基金、银行保险等金融机构的基金。这些资本知名度、信誉度高，一旦承诺出资，会迅速吸引大批资本跟进加盟。
2、国企、民企、上市公司的闲置资金。
3、个人的闲置资金。国内也出现了直接针对自然人募资的基金，当然募资的起点还是很高的。
轨道投资基金的投资期限非常长，因此其资金来源主要是长期投资者。一般来说，轨道基金的资金会大量来自于其主要投资地域的机构投资者。
三、轨道基金运作模式
日，国内首只千亿元规模的中国城市轨道交通PPP产业基金（以下简称轨道交通基金）在上海诞生。该基金由中国建设银行、绿地集团牵头发起，以绿地集团签约的城市轨道交通项目为主要投资对象。本文以轨道交通基金的运作模式为例进行分析。
（一）轨道基金的设立
轨道交通基金以有限合伙企业形式设立，由基金管理公司担任普通合伙人、执行合伙人，并由发起人、战略合作方作为有限合伙人，总规模为1000亿元，分期发行，首期规模240亿元，期限为5+3年。
合作各方签署《战略合作框架协议》，绿地集团将主要负责向轨道交通基金推荐符合轨道交通基金投向、偏好的投资项目。上海建工重点严控项目施工成本、施工进度以及施工安全，并且在符合市场公允原则的前提下，享有轨道交通基金所投项目的施工总承包资格的优先选择权。中国建设银行股份有限公司下属子公司建信信托侧重于实现轨道交通基金更高效地投融资运作。
（二）基金管理公司
该基金管理公司（基金管理人）由上海建工集团股份有限公司（简称&上海建工&）绿地控股集团有限公司（简称&绿地集团&）、建信信托有限责任公司（简称&建信信托&）三方出资设立，出资比例为：建信信托34%、绿地集团33%、上海建工33%，计划注册资本1000万元。该基金管理公司作为轨道交通基金的普通合伙人、执行合伙人。
（三）运作方式
轨道交通基金的执行合伙人寻求项目并进行决策，对适合的项目进行一定期限的投资，投资人以项目的投资收益获取合理的利润。同时，基金发起人及投资人可以利用自身的优势为投资项目的决策、运营提供相应的建议或资源。
四、轨道基金法律关系
（一）基金合伙人
轨道交通基金作为有限合伙企业。按照《合伙企业法》的规定：&有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。&
1、普通合伙人
普通合伙人泛指股权投资基金的管理机构或自然人。有限合伙企业中必须有普通合伙人，如果全部是有限合伙人，合伙企业将无法成立。普通合伙人对企业债务承担无限连带责任，轨道交通基金作为大体量的企业，无论让谁作为普通合伙人都存在巨大的风险。《合伙企业法》第五十五条规定：&以专业知识和专门技能为客户提供有偿服务的专业服务机构，可以设立为特殊的普通合伙企业。&鉴于前述情况，设立有限公司作为轨道交通基金的普通合伙人是一个不错的选择，因为有限公司承担的是以公司的全部资产为限承担责任，有限责任公司的股东是以出资额为限对公司承担责任。因此，基金发起人出资设立一家有限责任公司既符合轨道交通基金中必须有普通合伙人的要求，又能规避投资人承担无限连带责任的风险。
绿地集团等企业发起的轨道交通基金采取的就是此种方式，建信信托、绿地集团、上海建工三方出资设立基金管理公司，该基金管理公司作为轨道交通基金的普通合伙人、执行合伙人。
2、有限合伙人
有限合伙人，即参与投资的企业或金融保险机构等机构投资人和个人投资人，有限合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。有限合伙人包括基金发起人及战略合作方，从绿地集团牵头设立的轨道交通基金公告来看，轨道交通基金的总规模为1000亿元，首期规模为240亿元，期限为5+3年。牵头人认购的部分基金份额，其余份额向战略合作方进行募集。因此，轨道交通基金的战略投资人为牵头人及战略合作方，即承担有限责任的合伙人。
（二）基金管理人
基金管理人，是指凭借专门的知识与经验，运用所管理基金的资产，根据法律、及基金章程或基金契约的规定，按照科学的投资组合原理进行投资决策，谋求所管理的基金资产不断增值，并使基金持有人获取尽可能多收益的机构。绿地集团牵头设立的轨道交通基金管理人是由建信信托、绿地集团、上海建工三方出资设立的有限责任公司，基金管理公司注册资本为1000万元，其中建信信托出资34%、绿地集团出资33%、上海建工出资33%。发起人约定，各方发挥自己的特长，共同运作轨道交通基金，绿地集团将主要负责向轨道交通基金推荐符合轨道交通基金投向、偏好的投资项目。上海建工重点严控项目施工成本、施工进度以及施工安全，并且在符合市场公允原则的前提下，享有轨道交通基金所投项目的施工总承包资格的优先选择权。中国建设银行股份有限公司下属子公司建信信托侧重于实现轨道交通基金更高效地投融资运作。
基金管理人作为轨道交通基金的普通合伙人、执行合伙人，对轨道交通基金的管理决策起着至关重要的作用。该基金的管理人其实也是发起人，但为了避免承担无限连带责任，才设立了基金管理公司，基金管理公司是公司制法人，公司股东可以通过股东协议、公司章程对基金管理公司行使权利，从而达到对轨道交通基金的控制、决策。
五、利润分配
轨道交通基金披露的信息虽然没有见到利润分配的相关内容，但利润分配是必不可少的，利润分配方式对基金是否能够募集到资金起着关键性作用，无论是基金管理人还是有限合伙人均需从中得到自己的利益，否则，基金的发行将很难成功。因此，如何平衡各方的利益就显得至关重要。
轨道基金在投资PPP轨道项目时，会与其他投资人（项目公司股东）进行约定，轨道基金会利用自己的资金优势为项目建设提供大量的资金，同时，其他投资人承诺给轨道基金固定收益或者保底收益，以此来吸引轨道基金的进入。
六、退出机制
轨道基金通常都有一定的投资期限，而PPP项目的周期可能长达几十年，如何退出是轨道基金运营的一个重要环节，在投资PPP项目时，各方当事人（包括：政府、项目实施机构、投资方等）应当对退出的条件进行谈判，提前设定好退出条件，尤其是轨道交通作为大型的公共基础设施，最重是将轨道交通移交给政府方，一般情况下政府方会对投资人的退出作出比较严格的限制。因此在PPP项目中的轨道基金一般需要多种方式退出，常见的退出方式有以下四种：??
（一）项目清算??
项目清算退出是指轨道基金资金投入到PPP项目后，在项目公司完成项目任务，达到项目清算条件后，通过项目投资公司清算的方式，返轨道基金应当获取的股权收益，实现投资的退出。?
（二）项目公司减资
项目公司减资退出是指轨道基金在投资PPP项目时，与各方当事人应协商一致，在某些特定条件成就时或一定年限后，项目公司通过减资的方式使轨道基金退出并获取相应的收益。
（三）股权回购或转让??
股权回购或转让退出是指轨道基金投入到PPP项目时，各方当事人应当协商一致，在项目投资公司完成项目任务（或阶段性投资任务后）后，由政府、开发运营公司等机构进行股权回购；或将股权转让给政府、开发运营公司或其它投资者。??
（四）资产证券化??
资产证券化退出是指轨道基金投入到PPP项目后，在项目运营成熟后，通过将项目公司资产注入上市公司、发行资产证券化产品等资产证券化方式，获得投资收益，实现投资的退出。
成立城市轨道交通基金是企业加快转型，为基础设施建设搭建新平台，开创新模式，有效集合社会和政府资源，以实现互利共赢的新局面。城市轨道交通基金将通过加强轨道交通产业上下游链条的开发，充分挖掘轨道交通产业的潜力，通过产业链全覆盖和投资多元化，促进产业资本和金融资本的相互融合，达到促进轨道交通产业集聚和发展的目标。 责任编辑：ang
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&300页PPT重磅解析|PPP基金、产业基金、城市发展基金实务与案例
300页PPT重磅解析|PPP基金、产业基金、城市发展基金实务与案例
日07时23分来源：
投实消息：在今年的“两会”上，PPP成为热点主题，不仅再次出现在政府工作报告中，而且在发改委的新闻发布会上也被再次提及。可见，在国家政策引导下，城市发展基金、政府产业基金、PPP基金、地方引导基金等基建基金将跨入蓬勃发展时期！
基于此，3月25-26日（周六、日），投实金课将于郑州举办“城市发展基金、政府产业基金、PPP基金、地方引导基金的实务操作与案例解析”精品课程，为您讲实务、讲细节、讲案例！
城市发展基金、政府产业基金、PPP基金、地方引导基金实务操作与案例解析
时间：2017年3月25-26日（周六、周日）
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第一天城市发展基金的资金模式、产品设计、风险控制及其典型案例解析
一、城市发展基金业务解析与典型案例解析
1.信托参与的城市发展基金案例分析
2.大型央企参与的城市发展基金（中信汕头新城基金）
3.政府引导基金发起的城市发展基金之一（粤东西北基金）
4.政府引导基金发起的城市发展基金之二（山东省财金红土公共产业投资基金）
二、基于政府诉求视角下的城市发展基金设计、基金产品设计、风控实操要点、并购实操及其典型案例解析
1.金融机构与政府共同参与GP管理的合作原则、经营细节、具体实务操作
2.经济转型中的地方政府诉求分析
3.地方政府创新类基金业务N个发展方向与操作
4.国家财税改革背景下各级地方政府参与基金的相关技术要点剖析
三、政府PPP引导基金的操作模式及业务技巧
1.基金的投向设计及其创新金融工具的混合运用
2.基金的风控设计、管理及退出核心要点
3.母子基金与双SPV模式
4.金融机构、建设企业、运营企业或者资源整合型企业发起基金的模式与结构设计
四、政府背景的产业基金产品设计与风险控制
五、政府投资基金如何运作
（一）组织形式及架构
（二）基金资金来源及运作
（三）注册流程
（四）政府投资基金实务操作案例分析
第二天 PPP模式、PPP基金、资产证券化与财务测算
一、PPP模式交易结构设计
1.什么是PPP模式
2.PPP模式的基本问题
3.PPP模式交易结构
4.PPP模式合作主体(一)---政府方
5.PPP模式合作主体(二)---社会资本方
6.PPP模式合作客体(一)---项目运作方式
7.PPP模式合作客体(二)---付费机制
二、PPP基金
1.私募股权基金与PPP基金
2.社会资本方投资的PPP
（1）借贷关系的实质
（2）投资的形式
（3）保底承诺的法律效果
（4）并表处理
3.政府方投资的PPP基金
（1）政府方募集
（2）社会资本方募集
（4）投资与退出
4.案例讨论
三、PPP资产证券化
1.PPP资产证券化的最新政策
2.PPP资产证券化的作用
3.PPP资产证券化的类型
4.资产支持专项计划的监管架构
5.资产支持专校计划的交易结构
6.交易客体(一)---PPP项目与基础资产
7.交易客体(二)---特殊目的载体
8.案例讨论
四、财务测算
1.投资测算的两种方法
2.资金的时间价值
3.净现值如何测算
4.内部收益率的基本概念
5.内部收益率的类型
6.如何正确使用内部收益率
7.战略投资人内部收益率
A老师：现在国内最大金控集团的城市发展基金公司担任业务高管，金融从业10余年。曾任某A股上市企业高管，某大型政策性银行部门总，某政府投融资平台公司公司董事兼副总经理，曾任职某一线城市政府引导基金公司项目审批负责人。在城市发展基金的筹资、产品设计、风控以及政府引导基金等方面具有丰富的实务操作经验。学员往期评分为9.3分（非常满意）
B老师：目前任职知名企业管理咨询有限公司总经理、知名律师事务所合伙人。现任财政部PPP专家库、国家发展改革委PPP专家库等多个专家库专家，中国政法大学PPP中心法务委员会专家、一带一路中国仲裁院仲裁员。曾任发改委典型案例评审专家、河南省第三批PPP示范项目审议专家、安徽省住房和城乡建设厅PPP操作指南审议专家。在PPP模式、PPP基金、资产证券化与财务测算等方面具有丰富的实务操作经验。
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最新播报：
区域发展基金PPP模式大有可为
对于中国信托业政信业务而言，2015年注定是不寻常的一年。面对政策的转变以及地方经济发展模式的改变，传统政信类业务应该如何转型升级，形成有生命力、可推广的新模式，将成为信托公司需要深耕细作的重大课题。
地方债务剥离悄然拉开序幕
日是地方政府性债务甄别截止日，地方债务跑马圈地的时代随之落下帷幕，而地方债务剥离也正悄然拉开了序幕。
地方融资平台融资模式始于2008年万众瞩目的四万亿经济刺激计划，之后呈爆发性增长。截至2013年6月底，全国各级政府负有偿还责任的债务为20.7万亿元。其中，地方政府负有偿还责任的债务达10.9万亿元。业内人士普遍预计，地方政府此次债务甄别上报存量债务的数据可能比10.9万亿要高得多。
目前，许多地方政府的直接债务规模已超出其偿还能力，地方债务的迅速膨胀为经济的发展埋下了诸多严重隐患：巨量地方债绑架了财政货币政策、挤出了私人投资和消费、严重影响后续投资增速并阻碍了经济等结构的调整。因此，从之前的地方债务扩张到如今的地方债务剥离是现实的必然选择。
债务剥离时代信托业务面临转型
在地方债务急剧膨胀时期，中国的地方融资平台是独具有中国特色的“游戏规则”，用经典思维逻辑也许很难理解，那么在债务剥离阶段，自然会出现各种各样具有中国特色的债务剥离和转变。比如，通过债务重组、债转股、资产置换和出售地方国有资产的方式把坏账剥离出来，这将是未来地方政府的创新空间。
对于信托公司而言，地方政府的创新空间将是信托产品模式创新的新空间，因为传统的以融资平台企业名义融资加上地方政府信用兜底的信托模式已成为过去时，面对地方融资平台的改革与转型，信托公司应该有更敏锐的触角，走出惯性思维的依赖，转变思维路径，研发出更贴近政策变化的信托模式，更好地为地方经济的发展提供优质的金融服务。
区域发展基金可对接PPP项目
在地方债务剥离方面，目前政策层大力推进的债务剥离模式是PPP模式。所谓PPP模式，指政府与社会资本之间，为了合作建设城市基础设施项目，或是为了提供某种公共物品和服务，以特许权协议为基础，形成一种伙伴式的合作关系，并通过签署合同来明确双方的权利和义务，使政府的财政负担减轻，社会主体的投资风险减小。
PPP模式对于社会资本存在以下一些问题：首先，PPP模式签订合约都在10年以上，模式变数较大，而且城镇化情况下，很多规划也会随之改变，PPP没有妥善的退出机制。其次，一般的信托产品期限为1~3年，但是大部分地方政府PPP项目期限都很长，有些甚至长达15年，但是信托产品到期结束后需要偿还本息，因此资金的时间性错配对信托刚性兑付的冲击存在着不确定性。再次，PPP模式比较复杂，涉及多方利益，协调利益分配是PPP项目能否成功实施的关键。
根据PPP模式的难点，信托公司完全可以构建区域发展基金对接PPP项目：信托公司分期募集社会资本设立基金，通过和地方企业合资成立项目公司或子基金，负责城镇发展相关领域的投资，如涉及有稳定现金流的城市轨道交通、旅游、教育、文化等城市发展相关产业。子基金或项目公司作为种子项目投资运作主体，对城市发展相关产业进行市场化运作，自担风险，自负盈亏。区域发展基金在项目公司中持股比例一般不超过49%。基金参股不控股，但对重大事项享有一票否决权，并向项目公司委派相关的关键管理岗位，以参与项目公司的管理运作。
区域发展基金的还款来源来自基金本身的收益与项目方面的收益，以保证分期募集资金的到期兑付问题。基金方面可通过所投资的项目公司或子基金每年股权分红及项目公司的清算、股权转让、资本市场上市等获得基金股权投资本金和收益的回流。项目层面的收益主要来自以下四个方面：1、主要来自于政府授予城镇区域内的各种经营特许权的经营收益，包括城市区域综合开发所得收益、基础设施运营以及特色产业发展领域等。2、将部分基础设施运营和特色产业发展领域的股权或资产转让，形成股权或资产转让收益。如加油站、油气管网项目向石油公司转让；污水处理、垃圾回收和处理项目向环保经营公司转让；文化创意、户外广告经营权等向文化公司转让；有线电视运营项目向有线网络提供商转让等。3、资本市场上市实现收益。选择投资区域内上述经营性基础设施和特色产业中的优良资产，进行打包，并在资本市场上市，实现资产增值收益。4、基金投资区域内因获得地方性税收减免而形成的收益。
如此设计，区域发展基金能够有对接区域经济建设发展长期融资需求，更为接近项目端能够有效控制业务风险。各路资金在区域发展基金的“调和”下，资金得到更有效地利用，广泛吸引社会资本共同参与，以民生、规划、产业、环保等城市发展要素为核心，依以政府优惠政策为保障，以市场化运作为基础，实现“最小风险、适中收益、最好品质”。信托公司可全方位参与区域经济发展规划，通过参与地方土地流转安排、基础设施建设和主题产业投资等，提高信托公司服务经济发展的能力。（作者系中泰信托研究发展中心研究员）
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PPP基金与城市发展基金、城市产业基金区别在哪？
近年来，随着我国新型城镇化进程的加快推进，地方政府融资需求和债务量的不断激增，单靠财政投资来推动基础设施建设、升级产业模式难以为继。在此背景下，为推动城市化发展、产业化升级，完善基础建设设施与公共服务供给，应运而生出现多种融资渠道与各种平台模式，元立方金服研究员梳理后发现，其中又以城市发展基金、城市产业基金与PPP基金曝光率最高。(元立方金服，专注于PPP、市政基础设施项目投资的互联网金融理财平台)一、城市发展基金城市发展基金通过向特定机构投资者筹集资金，用于城镇化基础设施建设，并向其提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资方式。设立城市发展基金，可以较好地缓解地方政府的财政融资压力。城市发展基金是由地方政府牵头发起设立，并由财政部门负责，通过地方政府融资平台公司具体执行操作，募集的资金主要用于城市建设的基金。其投资方向为地方基础设施建设项目，通常为公益性项目，例如市政建设、公共道路、公共卫生、保障性安居工程等。通过财政性资金还款，还款模式主要为债权，最终由地方政府融资平台提供回购。二、城市产业基金（一）城市产业基金的定义根据原国家发展计划委员会2006年制定的《产业投资基金管理暂行办法》，产业投资基金（或简称产业基金），是指一种对未上市企业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人托管基金资产，从事创业投资、企业重组投资和基础设施投资等实业投资。按投资领域的不同，产业投资基金可分为创业投资基金、企业重组投资基金、基础设施投资基金等类别。其中，由地方政府产业园区或产业资本牵头发起设立的，用于某类特定产业发展的基金称为城市产业基金。（二）城市产业基金的特点城市产业基金定位于实业投资,其投资对象是产业尤其是高成长性产业中的创业企业的股权。即城市产业基金是通过直接投资企业来发展企业,通过发展企业来实现自身的增值。城市产业基金是一种专家管理型资本。它不仅为企业直接提供资本金支持,而且提供特有的资本经营、增值服务,与单纯的投资行为有着明显区别。城市产业基金是一种专业化、机构化、组织化管理的创业资本。它通过专业化的创业资本经营机构,实现了创业资本经营主体的专业化和机构化,因而是创业资本的最高状态。城市产业基金的运作是融资与投资结合的过程,属于买方金融。与一般的商业银行不同,城市产业基金的运作首先是要筹集一笔资金,而这笔资金是以权益资本形式存在的,然后以所筹集的资金购买刚刚经营或已经经营的企业的资产,并为企业提供资本经营服务,其利润主要来自资产买卖的差价,而不是股权的分红。城市产业发展基金有确定的退出机制。即在所投资的企业发育成长到相对成熟后即退出投资,以便于一方面实现自身的增值,一方面能够进行新一轮的产业投资,因而有别于长期持有所投资企业的股权,以获得股息为主要收益来源的普通资本形态。城市产业基金是一种综合性管理行为。它的整个管理活动涉及到多个当事人，具体包括：基金股东、基金管理人、基金托管人以及会计师、财务分析师、律师等中介服务机构，其中基金管理人是负责基金的具体投资操作和日常管理的机构。三、PPP基金日，财政部、国家发改委、人民银行联合发布了《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》（国办发[2015]42号），“中国PPP融资支持基金”（也称“PPP引导基金”）首次被明确提出，并且将PPP基金定性为社会资本，可以参与PPP项目股权投资。PPP基金可以按照发起方式分为PPP引导基金和PPP产业基金。其中PPP引导基金由政府发起，PPP产业基金由社会资本发起。图1 PPP基金分类（一）PPP引导基金的交易结构各地PPP引导基金的设立方式不尽相同，大致可分为以下三类。1.只设立PPP母基金，而不另设PPP子基金。该种模式下，元立方金服研究员发现，PPP基金虽然由政府发起，但是政府通常不直接参与出资及基金管理，而是委托特定出资平台与银行、保险等金融机构及其他出资人共同出资。PPP基金的管理人可以由PPP基金公司(公司制)或PPP基金有限合伙企业(有限合伙制)自任，也可另行委托基金管理人管理基金资产。图2 只设立PPP母基金的情况2.既设PPP母基金，也设PPP子基金，子基金资金来源多元化。首先由省级政府发起设立PPP母基金，母基金出资人为省政府出资平台、金融机构和其他出资人，一般省政府只出资其中一小部分，基金出资主要来自于银行、保险、信托等金融机构，有时也会引入特定行业的实体公司参与。母基金通过分散投资多个下级政府发起成立的PPP子基金，起到引导产业投资，撬动社会资本投入地区PPP项目建设和运营的作用。图3 子基金资金来源多元化3.既设PPP母基金，也设PPP子基金，子基金出资全部出自母基金。与第二种交易结构不同，虽然都成立PPP母子基金，但在该种模式下，PPP母基金的总规模等于各子基金规模的总和，即各子基金的出资全额来自母基金。而且在某种情况下，政府可能对每个子基金分别委托基金管理机构，而不是由某个基金管理机构全权负责PPP母基金旗下的所有子基金。图4 子基金资金来源自母基金（二）PPP产业基金的交易结构PPP产业基金主要是由社会资本出资设立，通过股权、债权及PE等方式为PPP项目融资。又分为金融机构联合地方政府发起或具有建设运营能力的实业资本独立发起成立产业投资基金。1.金融机构发起成立PPP产业基金由金融机构联合地方政府共同成立专项资管计划，由资管计划再与负责建设的公司出资成立PPP产业基金，专项投资于某基建工程。一般由金融机构充当LP优先级，地方国企或平台公司作为LP劣后级，由金融机构指定的股权投资管理人作为GP。由负责建设运营的项目方作为基金风险的第一承担人，这类项目基本为省级以下项目，可省去申报上级程序，简化流程，降低门槛，参与建设项目的公司多为大型集团企业，具备足够的风险承担能力。图5 金融机构发起成立PPP产业基金2.实业资本发起成立PPP产业基金由具有建设运营能力的实业资本发起成立产业投资基金，该实业资本和政府签订框架性协议以后，通过联合银行等金融机构成立有限合伙基金，对接项目。基金出资方没有政府，其资信度和风险责任承担均落在实业资本身上。实业资本和金融机构合资成立产业基金管理公司担任GP，金融机构作为LP优先级A，地方政府指定平台公司作为LP优先级B，实业资本作为LP劣后级。该模式没有政府资金参与，相比其他模式，显然社会资本中的企业要承担更大的风险，但项目运作的灵活度更大，可以实现市场化运营。图6 实业资本发起成立PPP产业基金四、城市发展基金、城市产业基金、PPP基金的对比城市发展基金、城市产业基金、PPP引导基金与PPP产业基金从基金设立的目的、基金的属性、资金来源、投资的方式、退出的方式都有很多区别。城市发展基金设立的目的主要基于城市建设中地方政府的资金不足，为缓解政府财政压力而设立。基金属性为不以盈利为目的的政策性基金，其中劣后资金由政府承担，优先资金多为银行、保险等大型机构投资者，融资模式也为债权融资，需在基金结束前按约定付息，在基金结束时还本。城市产业基金设立的目的主要为发展地区内的特定产业，投资方向一般为成熟、有稳定现金流的产业，如旅游、大消费、医疗、信息产业等。基金属性不属于政策性范畴，一般都具备强烈的盈利意愿，优先资金多为社会机构投资者，劣后资金为社会资本中的企业。投资方式多为股权与债券的结合投资，当以股权模式融资时，社会资本与机构投资者共同将资金投入产业中的企业，企业发育成长到相对成熟后即以股权的形式退出投资，获得资本增值。当融资以债权实现时，融资主体需以债息形式，按约定为出资机构投资者还本付息。PPP引导基金设立的目的为发挥财政资金引导示范效应，撬动金融和社会资本，达到资金放大效果，更好的为政府减负，缓解政府财政压力，属于政策性范畴，不以营利为目的。政府资金作为劣后资金对以银行、保险等大型机构的优先资金做担保，投资方式以股权模式或债权模式。当实行股权投资的，到期优先由项目的社会资本方回购，社会资本方不回购的，由政府方回购；实行债权投入的，由借款主体项目公司按期归还。PPP产业基金设立的目的是为解决实际项目中的融资问题，基金性质为非政策性，但会对收益回报做一定要求，优先资金多数来源自金融机构和机构投资者，但劣后级由社会资本的项目融资方承担，项目公司对项目成败负担全部风险。投资方式也分为股权与债权投资，投资方以项目方的回购实现资金的退出。表1 城市发展基金、城市产业基金、PPP基金的对比元立方金服研究员梳理城市发展基金、城市产业基金与PPP基金后发现，城市产业基金更倾向于资金注入产业发展，通过寻找产业发展机会，谋求收益最大化而存在的私私合作。故对于公私合作模式，仅选取城市发展基金与PPP模式基金进行实务操作中所遇到的情况进行对比。（一）政府承担的风险PPP模式的核心在于政府与社会资本利益共享、风险共担。原则上社会资本是以股权参与居多，并参与项目全周期的管理。但在城市发展基金模式下，社会资本一般为优先级受偿人，地方政府还约定股权到期回购和提供土地、房产、上市公司股权等抵质押物进行隐性担保，承担了主要风险。（二）社会资本的角色在PPP模式下，社会资本从立项开始，参与项目的顶层设计，建设施工，后期运营的全生命周期。充分发挥社会资本的专业优势与资金优势，协调政府在PPP项目中的不足。而在城市发展基金模式下，社会资本仅作为股权投资方参与，更多承担的是财务投资人的角色，即只提供资金支持，不对项目进行管理运营。（三）纳入财政预算情况于政府而言，引入社会资本的项目需通过“物有所值”体系的充分评估论证后，才能选择PPP模式设立基金去运作该类项目，并且需将项目期间财政支出纳入财政长期预算。而在城市发展基金的运作中，政府会出具纳入财政预算的“安慰函”以增信，但新《预算法》生效后，该类债务不能纳入预算，该类承诺函因违反《预算法》而不能执行，打破平台公司背后政府刚性兑付的预期。（四）存量债务压力缓解程度PPP模式可通过BOT、TOT、BT等运作方式将地方政府存量债务项目，经过识别、改造、转型为PPP项目，从而化解政府存量债务压力，腾出债务限额空间，为政府减负松绑从而更好的有效实行政府功能。但城市发展基金多用于项目建设的启动资金，其资金需求更多是用于新项目建设，而非借新还旧，而且基金运作过程中的政府股权回购和隐性担保更是增加了政府的或有负债，对于缓解融资平台存量债务压力的作用有限。随着PPP模式在我国基础设施建设中的广泛推广，PPP型产业基金作为一种重要的融资渠道，元立方金服研究员认为，这无疑将有利于解决PPP项目的融资困境，从而实现政府、社会资本、企业三方的利益共赢。本文梳理了城市发展基金、城市产业基金以及PPP基金的定义与异同对比，为社会资金进入公共领域的投资，缓解政府财政压力提供参考，同时也建议相关部门尽快出台PPP法律法规，完善相关制度，为PPP模式发展提供制度保障。（注：文章源自专注于PPP、市政建设投资的互联网金融理财平台元立方金服，执笔人为元亨祥经济研究院杨宇老师，转载请注明出处。）
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