掉下风口的猪：豆粕、菜粕价差迁移背后的大逻辑
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导语：市场发生了怎样的变化？
豆粕与菜粕作为两种饲料蛋白原料，二者之间的价差套利机会一直被市场所关注。正常情况下，两种具有一定替代性的蛋白原料应该会具有较为稳定的价差结构，短期内一旦发生不合理的偏离，套利资金就会入场最终把价差拉回合理区间。然后从长期来看，我们回顾近4年的数据发现，豆菜价差的波动区间从2014年9月到2015年6月经历了一次大幅度的下移，从大约900左右下降到500上下，豆粕作为蛋白含量更高，更优质的蛋白原料，价格优势大不如以前。是哪只看不见的手使市场发生了变化？
豆粕与菜粕1月、5月、9月期货合约价差
数据来源：Bloomberg
首先我们看看豆粕和菜粕的主要用途。豆粕是棉粕、花生粕、菜粕等12种油粕饲料产品中产量最大、用途最广的一种。作为一种高蛋白质原料，豆粕主要被用作猪、牛与家禽饲料的原料，大约占到豆粕用量的94%，其中猪饲料占到一半以上大约52%。菜籽粕也主要作为饲料原料用于养殖行业，但菜籽粕在加工过程中会产生一些对动物有毒的物质，在动物饲料中的添加比例必须严格限制，一般幼雏应避免使用菜籽粕，肉鸡用量在10%以下，蛋鸡、种鸡在8%左右，鸭饲料中菜籽粕用量一般在10-15%，猪5%以下，母猪应控制在3%以下。菜粕一半以上都用作水产饲料。
作为豆粕消费的主力生猪养殖业近些年受行业整合，环保政策等多重因素影响存栏量不断减少，数据显示从14年开始我国能繁母猪和生猪存栏开始进入下降通道，猪肉产量连续两年下滑；另外从13年开始鸡肉产量也开始下降，13年到16年4年平均增速大约-2%。下游养殖业存栏下降意味着对豆粕需求的减少。
数据来源：Wind
然而对菜粕贡献最大的水产养殖却一枝独秀，我国人工养殖海产品和淡水产品产量连年增长，近5年平均增速大约5%。
然后我们看看豆粕和菜粕供应端情况。全球大豆连年丰产，大豆供给非常宽松。2016/17年度，美国大豆产量再创历史记录，高达1.16亿吨。虽然中国大豆产量连年下降，但进口大豆却源源不断的运到中国，近五年进口平均增速7.6%。预计2016年中国大豆进口量将高达8500万吨，中国豆粕供应量超过6000万吨。
相比之下，全球油菜籽市场供给偏紧很多。全球油菜籽主要生产国、地区包括欧盟、加拿大、中国、印度和澳大利亚，而这其中主要的出口供给国只有加拿大和澳大利亚，其他国家都是紧巴巴，仅够自己过日子，不时的还需要从国外进口一些。
数据来源：USDA
单看我国情况，围绕我国油菜籽种植面积和产量各方数据差异巨大，国家官方数据为万吨，美国农业部预估1300万吨左右，市场其他分析机构估计只有500多万吨，另有机构通过农情遥感跟踪了解，我国油菜种植面积连年萎缩，总产量也持续下降。对于统计数据我们难有权威数据来平息争论。从市场上相对中立客观的分析机构数据来看，我国菜籽产量整体呈现下降态势，国内需求只能靠进口弥补，但从14年开始进口量几乎没有增长。与国内日趋扩大的供需缺口相对应的却是进口量减少，进口油菜籽难道无利可图？
事实好像并非如此。从2013年中开始我国产菜籽价格持续高企，进口菜籽成本却逐步下降，进口菜籽优势越来越大，在月份国内菜籽上市前进口利润最高达1900元/吨。同时进口菜籽压榨利润一直较好，高点可以达1000元/吨以上，平均情况下大约300-400元/吨。相比之下，国产菜籽压榨利润从13年底开始就进入负值以下，没有进口货源的企业生存困难。
数据来源：小哈图
相比较之下进口大豆压榨利润逐年走低，最近两三年基本在0值以下波动，豆粕供给过剩在这里可见一斑。这里我们核算的是现货时时压榨利润，鉴于企业的销售策略不会完全安照每个时点的现货价格卖豆粕和豆油，核算的结果与企业实际情况会有一定出入，但在相同条件下横相比较还是有一定的参考意义。
数据来源：小哈图
如果菜籽进口优势明显，压榨利润良好，进口增长却不明显，看来国际市场上油菜籽的供应并不是那么充足。
数据来源：小哈图
从进口国别来看，2015年中国有将近90%的菜籽是从加拿大进口，澳大利亚也有一小部分。放眼全球，根本没有几个国家有货可以出口的。几个主产国中欧盟自己还要进口大约350万吨，中国也需要进口，大约380万吨，印度只能自给自足。只有加拿大和澳大利亚还有点余粮可以出售。恰恰不巧的是，2014/15年度加拿大菜籽大幅减产11%，出口没有增量，之后两年的产量也只是恢复到13/14年水平，并没有增长。
整体来看，全球的菜籽供应在13年达到峰值后，从14年开始缓慢下降，供需缺口逐年扩大，而今年的形势也并不乐观，16/17年度虽然加拿大略有增长，大约1%，但欧盟和中国两个主要消费地区却大幅减产，据欧盟委员会发布的最新报告显示，2016/17年度欧盟油籽产量预计低于上年。油菜籽播种面积减少2.2%，油菜籽产量预计比上年减少近8%，比五年平均水平减少3.6%。德国、法国和英国油菜籽产量预计比平均水平减少10到26%，因为气象条件糟糕，春季病虫害压力大于正常。美国农业部估计数据来看，前5大主产国产量从14年开始减产，10月份最新预估16/17年度同比上年减产2%，如果进一步考虑中国的情况，下调中国的产量预估，全球的菜籽供应更显不足。
数据来源：USDA
总体来看，豆粕上游供给连年大幅增长，下游消费不给力，过剩局面现所难免，菜粕的情况却恰好相反，供给显得紧巴巴，需求增长稳定，价格相对偏强。展望16/17年度，全球菜籽供给继续偏紧，大豆保持宽松，在进口菜籽政策进一步趋严的条件下，豆粕与菜粕价差预计还将受到压制，向上空间似乎有限。
（本文系作者 小哈图 授权扑克投资家发表，并经扑克投资家编辑，转载请注明出处和本文链接。添加扑克投资家微信号：puoketrader，第一时间获取大宗产业与金融领域最有温度的研究资讯。）
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核心提示：10月份美国农业部上调美豆单产至47.2蒲式耳/英亩，虽2015/16年度期末库存下调，但仍高于市场预期。随着收割进程的加快，2015年10
10月份美国农业部上调美豆单产至47.2蒲式耳/英亩，虽2015/16年度期末库存下调，但仍高于市场预期。随着收割进程的加快，2015年10月份大豆收割率不断超越历年同期，收割率的创纪录在供给端冲击大豆价格，而出口迟迟未能放量，美豆弱势下跌。在美豆大幅下挫的拖累及国内进口大豆港口库存持续攀升下，油厂的高开机率施压国内豆粕价格，国内生猪存栏及能繁母猪存栏量持续低位，虽国内猪肉价格上涨助涨市场对生猪存栏量增加的预期，但近日国内豆粕期现价格均明显下滑。
10月份USDA报告兑现预期
10月9日美国农业部公布了2015年10月份大豆月度供需数据，此次报告上调2015/16年度美豆单产至47.2蒲式耳/ 英亩，较9月份报告上调0.1蒲式耳/英亩，符合市场预期，而2015/16年度收割面积从9月份的8355万英亩下调至8240万英亩，数据的调整基本符合市场6月份降雨对收割面积造成的损失。收割面积的下调及单产数据的上调使得2015/16年度大豆产量至38.88亿蒲式耳，较上月的39.35亿蒲式耳而言，仅小幅下调，而对2014/15年度期末库存进行下调，2015/16年度产量、出口、压榨数据的调整使得2015/16年度大豆期末库存较9月份下调至4.25亿蒲式耳，基本符合市场预期。截止10月26日，美国农业部公布的大豆收割率在87%，较上一周提高了10个百分点，高于五年平均值80%，创2011年同期以来的最高。随着收割进程的加快，将在供给端明显施压大豆价格，也使得短期天气因素难以再影响美豆单产。美豆出口逐步进入旺季，出口节奏及数量将是后续关注的重点。
关注阿根廷大选对市场的冲击
目前南美大豆进入种植周期，不过还尚未进入天气影响的关键期，天气在影响大豆播种及产量影响方面还不足为重，天气因素短期将难以成为市场关注点。阿根廷作为全球三大大豆主产国，近年来产量稳步增长，2014/15年度大豆产量一度达6000万吨，但如此高的产量并未形成有效的供给，而是以阿根廷高企的国内库存形式存在。究其主要原因，还要从阿根廷国内出口政策上说起，阿根廷政府为了提高财政收入，对大豆实行35%的出口关税，此项政策一直令阿根廷农场主及谷物贸易商感到不满，而持有以美元计价的大豆"硬通货"可以免受比索贬值的冲击，出口政策及比索贬值压力是推升国内大豆库存的主要因素。不过此种局面有望得到改观，2015年11月份阿根廷政府实行第二轮选举，其中反对派承诺如果赢得大选，将在调低出口关税及停止干预农产品出口政策方面进行改革，这将大幅降低阿根廷大豆的出口成本，高位库存的大豆"堰塞湖"将逐步蔬通，在供给端形成流动性冲击全球大豆价格。当然实施过程并非一蹴而就，毕竟出口关税占到政府税收比例仍较大，流动性的释放也将是逐步的过程，尚且大选结果仍尚未可知，需持续关注大选结果对市场的预期冲击。
我国大豆进口进入增长周期
截至10月26日，我国进口大豆港口库存为625万吨，同比大幅增加154万吨或32.7%，居于高位的进口大豆库存将继续在供给端施压国内油粕价格。目前时间段属于国内大豆进口的增加周期，从中国海关得到的数据显示，9月份大豆进口量为725.55万吨，环比下降53万吨，同比增加223万吨或44.4%，10月份大豆进口量预计在550万吨，因此1-10月份大豆进口量预计在6520万吨，较去年同期增加835万吨或14.7%。从最新得到的船期数据显示，2015年11月份大豆进口量有望在520-550吨，不过此次数据仅是中国大豆采购加速之前的预期，旺季进口量将有进一步上调空间。不论是目前的高位大豆港口库存还是源源不断入港的预期进口量都将在供给端形成压力，而目前油厂压榨仍有利润，截至10月25日大连进口大豆压榨利润仍有194.6元/吨，油厂压榨意愿仍将偏强。
生猪存栏对豆粕支撑有限
截至2015年9月，全国生猪存栏量为38963万头，环比增加232万头或0.6%，同比减少10.7%，仍处于历史低位区间，9月份全国能繁母猪存栏量3852万头，环比减少8万头，连续26个月环比下降，继续创历史低位。由于生猪存栏量偏低致使猪肉价格大幅上涨，不论是外购仔猪还是自繁自养生猪养殖利润均处于盈利状态，养殖户的补栏积极性提高将限制短期生猪存栏的进一步下滑，养殖户的谨慎乐观将限制短期大幅补栏的积极性，不过处于低位的能繁母猪存栏量亦将限制短期增加的幅度，而随着后期需求增加而或春节期间旺季需求，生猪出栏将冲击生猪存栏量，短期生猪存栏环比增加将难以对豆粕形成有效支撑。
综合以上因素可知，随着美豆收割进程加快施压大豆价格，天气因素将难以在供给端影响大豆价格；南美大豆进入种植周期，阿根廷政府政策的可能变化将在中期冲击全球大豆价格；11月份进口大豆到港量处于季节性增加，油厂在有压榨利润的背景之下将维持高开机率，继续在供给端施压豆粕价格；国内生猪存栏在养殖利润高企的刺激之下环比小幅增加，不过能繁母猪存栏持续低位限制后期增加幅度，后期生猪出栏将冲击生猪存栏，因此国内豆粕价格有望进入弱势格局。（农产品期货网）
整个养殖业12月生猪存栏逆预期小幅下降
- 猪市评论 - 中国养殖网
12月生猪存栏逆预期小幅下降
　　1.国内需求端变化中，2015年12月生猪存栏环比下滑1.1%，相较2014年与2013年同期超过2%的下滑程度来看，2015年12月生猪在不断出来的同时也出现了较大量的生猪补栏。然而据市场预计约有500万户生猪中小规模散养户在2015年年初猪价暴跌之后已经离开了养殖市场，规模化养殖前景依然较好。能繁母猪存栏量已经连续第29个月下降。
　　2.巴西产区天气南部较为干燥，中部有阴雨天气；阿根廷也整体干燥，如果干旱持续，可能导致墒情下降，影响大豆产量。
　　3.昨日国内大豆进口大豆现货均价为元/吨；豆粕现货价格小幅上涨至2653.64元/吨；豆油现货价格小幅下降，昨日均价5909.74元/吨；24度棕榈油现货价格较前一交易日保持稳定，为4483.33元/吨。
　　4.1月18日大豆港口库存686.38万吨，预计本月大豆到港量为578.4万吨，实际已到港430.6万吨，库存低于700万吨，预计到港量较上月超过800万吨的进口量有了大幅下降，预计本月库存将有回落。同期国内港口豆油库存为81.65万吨，较上周下降3.43%，依然处于下降趋势中。
　　5.马来西亚令吉疲弱，支撑棕榈油上行。
　　技术视点：
　　1.马来西亚棕榈油收于2469，上涨0.20%。
　　2.国内豆粕收于2458，上涨2.2%，夜盘收于2461；豆油收于5576，上涨0.80%，夜盘收于5576；棕榈油收于4696，上涨1.08%，夜盘收于4686。
　　3.豆粕m1605，m1609和m1701合约分别贴水187.64，232.64和173.64点。棕榈油p1605，p1609和p1701合约分别升水212.67，348.67和282.67点。豆油合约y和y1701合约贴水分别为342.74，336.74和282.74点。
　　4.油棕比1.1899，统计上不适宜套利操作，超过1.2则可以开始套利操作；油粕比2.2657,靠近2.4可以进行统计套利操作。
　　小结：
　　国内生猪存栏情况说明今日补栏较为积极，年末“灌香肠”行情基本已经结束，由于2015年中小散养养殖户数量大幅减少，此次生猪补栏的行为预计主要来自规模化养殖企业，对后续饲料需求较为有利。
　　近日美国休市，新进场国内豆类油脂需轻仓，以防美豆开盘跳空。
　　豆粕合约宜观望，如果依然站在颈线上方则可做多。
　　豆油合约观望是否能够站上5600，如果有效突破，则站稳之后可以买多豆油。
　　棕榈合约观望区间是否能被有效突破，近期价格在颈线附近震荡，上方有压力，下方也有支撑。
　　宏源期货 黄小洲
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责任编辑：ChinaBreed
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