2013婴儿潮概念及相关个股：未来&3&年或将迎来建国以来第&4&波“婴儿潮”
1．2013:再婴儿潮的开端
长期来看，中国人口老龄化趋日趋严峻。但短期来看，特别是2013年至2015年，
　　中国处于第4波潜在生育人口反弹的开端。同时由于年附近中国将进入
　　老龄化高峰期，因此，“二胎”政策可能在年逐渐放开，这意味新一
　　轮婴儿潮在未来3年内启动的概率大增。
　　1.1未来3年或将迎来建国以来第4波“婴儿潮”
　　建国以来，我国大致出现三次“婴儿潮”。
　　第一次“婴儿潮”出现在1953年左右，由于当时国民经济处于战后恢复阶段，加之
　　国家实行鼓励生育的政策，当时几乎每个家庭新生小孩都在4-5个左右，人口出生率
　　达到37&，由于当时中国总人口只有4亿，基数小，此次“婴儿潮”人口的绝对数
　　量相对不大。
　　第二次“婴儿潮”出现在年左右，这段时期国家正从“三年”灾害后的
　　恢复期，国民经济状况逐步好转，补偿性生育来势很猛，人口出生率超过了37&，
　　1963年人口出生率甚至达到了43&。
　　第三次“婴儿潮”出现在1987年左右，由于上一次“婴儿潮”出现在60年代初，
　　到了1987年附近，第二次“婴儿潮”出生的人口已经进入了适婚和生育的年龄，这
　　个时候，国家迎来了第三波“婴儿潮”，1987年的人口出生率达到23&，而这一数
　　据在1979年只有17&。其中1990年是这5年中出生人口最多的一年。由于计划生
　　育政策，此次“婴儿潮”出生人口总量虽不及主力婴儿潮，但也有1.24亿，接近当
　　前全国人口的10%。
　　进入十二五时期，上个世纪80年代中期出生的人开始逐步进入适婚和生育的年龄。
　　上个世纪80年代中期出生的人开始逐步进入适婚和生育的年龄，上一次出生高峰将
　　会复制再生育高峰，如果再叠加二胎政策的松动，未来3年我国将迎来新一轮出生人
　　口高峰，第4波“婴儿潮”或将到来。
　　1.2第4轮婴儿潮的推动因素
　　（1）女性育龄人口稳定
　　稳定增长的育龄妇女人数将是第4轮婴儿潮启动的前提。根据统计局公布的人口抽样
　　数据，女性第一胎生育年龄以及二胎生育年龄主要分布在20-39岁这个年龄段，根据
　　我们的测算，这一年龄段的育龄妇女人数在2013年达到历史低点，未来15年将持
　　续回升，为“婴儿潮”的到来奠定坚实的基础。
　　在不考虑该年龄段死亡率的假设下，20-39岁潜在育龄人口数量将从亿
　　的低点逐年上升至2026年的2.32亿，将以每年300万至400万的速度
　　增长。出生在第3轮婴儿潮的妇女推动新一轮生育高峰的概率显著加大，如果再叠加
　　二胎政策的松动，第4波“婴儿潮”或将在年启动。
　　（2）近几年结婚率逐步增加
　　2011年全国共有婚姻登记机关9690个，共依法办理结婚登记1302.4万对，比上年
　　增长4.9％。2011年结婚率高达9.67%，是2004年以来结婚率最高的一年。2011
　　年20-24岁办理结婚登记的公民占结婚总人口比重最多，占36.6%。
　　根据我们所掌握的情况，2011年登记结婚数量逐年增加的主要原因有以下几点：一
　　是新中国第三波生育高峰即1982年的婴儿潮逐渐步入适婚年龄，并且随着社会的发
　　展和生存压力的加大，晚婚晚育成为了不得已的选择；二是2008年北京奥运会，2009
　　年“天长地久”，2010年“十全十美”，2011年“一生一世”等等说法使得希望博
　　一个好彩头的登记结婚人数增多。这意味着，在2012年生育的育龄夫妇数量明显增
　　加，婴儿总数明显增长的概率加大。
　　（3）11年下半年孕妇数量大增
　　我们对全国各省（西藏、港、澳、台地区除外）相关媒体报道情况和数据进行了大量
　　搜集和整理发现：2011年下半年各地妇产医院的情况来看，预约2012年（农历龙
　　年）入院的孕妇数量大幅提升；各省会城市的主要妇产医院，在2012年龙年春节以
　　来，新生儿数量同比大幅增长，部分城市妇产医院的新生儿同比增速甚至达到了100%。
　　粗略统计表明，增速在10-20%的省（市）共有9个，占全部地区的29%；20-40%
　　的有4个，占比13%；40-60%的有4个，占比13%；60%以上的1个。其他未搜集
　　到数据的有12个省（市）占39%，但根据报道，这12个地区也都有增长。
　　1.32013：二胎政策或将破冰
　　（1）2013年已到人口政策调整的关键时期
　　虽然根据第六次全国人口普查结果显示，中国人口结构发生了巨大变化，2010年，
　　中国60岁以上的老龄人口达到1.78亿，所占比例从1982年的7.62%增至13.26%，
　　0-14岁人口所占的比重则由33.59%减至16.60%。
　　按照联合国的标准，60岁以上老年人口在人口中的比例达到10%，或者65岁及以
　　上的老年人口占总人口的比例达到7%，一个国家或地区就成为老龄化社会。中国早
　　在2000年就已经进入老龄化社会。
　　2011年，中国65岁及以上人口占总人口比重为9.1%，已经接近于日本1990年经
　　济增长减速时的老龄化水平，在“十二五”时期，中国还将像日本一样，经历迅速的
　　人口抚养比提高。比日本当时的情形更严峻的是，中国当前还面临着“未富先老”的
　　挑战。
　　随着人口老龄化的加速和劳动年龄人口增长趋势的逆转，中国人口总抚养比在2011
　　年降到谷底(0.34)，随后开始缓慢上升，2020年升至0.4，2033年升至0.5以上。
　　（2）人口政策演变
　　中国人口政策在建国后经历了一个非常复杂和漫长的过程，总结起来可以概括为四个
　　阶段：
　　第一个阶段：建国后到文革前，这个阶段是当时决策层对人口及人口认识混乱的阶段，
　　最初建国时，仿照苏联的政策，鼓励多生，而到了50年中期，政策又有收紧的倾向，
　　但后来进行的“反右”斗争，尤其是反马寅初的斗争中，人口政策再度放松；
　　第二个阶段：年人口出生率稳定下降。"文革"初期的混乱，在短期内影
　　响了计划生育领导组织。但一旦政治环境得以稳定，"晚、稀、少"的人口政策就开始
　　全力实施。而且在这一时期，计划生育制度得以建立，避孕药具开始了免费供应并"
　　送货上门"。因为文革时期的混乱，人口政策时有时无；
　　第三个阶段，这个时期又分为两个阶段即年和1984-至今，由于当时刚从
　　文革走出来，那种力图在2000年将总人口控制在12亿之内的主张，是的人口政策
　　有“左”的倾向，当时无论城市和农村均为“一胎化”，但民间不合作倾向严重；到
　　1984年开始，“一胎化”开始松动，实行“一胎半”政策，即农村第一胎为男性的，
　　可以允许第二胎生育，城市均为“一胎化”。这个政策一直保持至今。
　　由于我国实际国情的复杂性，从1984年至今确定的人口政策，主要包括“一胎政策”、
　　“一胎半政策”和“二胎政策”以及“三胎及以上政策”
　　“一胎政策”主要指的是农村第一胎是男孩以及城市夫妇生育政策；
　　“一胎半政策”主要指的是农村第一胎是女孩，可以允许生第二胎；
　　“二胎政策”主要指的是夫妇双方均为独生子女的夫妇允许生二胎；
　　“三胎及以上政策”主要针对的是少数民族地区夫妇的生育政策。
　　我们现在能够看到的权威数据是，《21世纪中国生育政策研究》课题组的调查统计
　　数据，即2000年，这四种政策占据的人口比例分别为35.9%、52.9%、9.6%和1.6%。
　　（3）未来政策调整设想
　　近期社科院发布的报告《人口形势的变化和人口政策的调整》中认为，调整生育政策
　　的方案可能是分放二孩。第一步，在城市地区和严格执行一孩政策的农村地区即刻放
　　开二胎；第二步，2015年，在实行“一孩半”政策的地区放开二胎，实现全国全面
　　放开二胎的目标。
　　1.4二胎放开影响估算
　　二胎放开对新增人口数量影响的分析逻辑：（1）在总结孕龄妇女生育率演变规律的
　　基础上，判断二胎开放对不同年龄区间孕龄妇女生育意愿的影响；（2）对不同年龄
　　段孕龄妇女量进行判断；（3）在分年龄段孕龄妇女和生育率预测的基础上估算全部
　　新生婴儿数量。
　　孕龄妇女生育意愿持续下行，生育率由2008年的38.83%下降至2011年的29.75%。
　　分区域来看，从农村到镇再到城市、或从西部到中部再到西部，同一时点（2010年）
　　总和生育率和生育率均呈现下降趋势。二胎生育率趋势与此雷同。由此推测，生育意
　　愿与经济增长或居民财富增长速度（进而对应于抚养成本）正相关。
　　孕龄妇女生育意愿随年龄增长有由后移之势。年间，20-24岁妇女生育率
　　高达114.46%和101.52%，2007年后降至100%以下（甚至在2011年降至66.51%）。
　　而25-29岁妇女生育率在年首超100%，生育率持续超过20-24岁孕龄
　　妇女。这意味着，生育意愿高峰由20-24岁区间移至25-29岁区间。具体来看，20-29
　　岁是一孩生育高峰，25-34岁是二孩生育高峰。
　　依据新生婴儿数量和性别比的历史数据进行趋势外推，我们得到15-49岁孕龄妇女数
　　量见顶回落的判断。孕龄妇女将由2012年的3.94亿人降至、2015年
　　的3.92、3.90、3.89亿人。
　　考虑到生育高峰在20-39岁，我们进一步对20-39岁孕龄妇女数量进行判断。令人鼓
　　舞的是，对应于20世纪80年代的婴儿潮，20-39岁孕龄妇女数量仍呈呈现上升态势，
　　将由2012年的2.08亿人升至、2015年的2.08、2.09、2.10亿人。
　　二胎政策放开后，短期生育率在年将出现显著反弹（考虑到孕前准备期
　　和怀孕期，若2013年二胎政策放开，到2014年方可显现政策效果）；其后，在政
　　策预期稳定情况下，生育率将回归长期趋势（震荡缓慢下降并趋向某一定值）。
　　考虑到生育高峰主要集中于20-24、25-29、30-34、35-39岁群体，我们在分别预判
　　年分年龄区间生育率的基础上，将其乘以分年龄区间孕龄妇女数量，得到
　　分年龄区间新增人口数量。最后，考虑20-39岁孕龄妇女与全部孕龄妇女的关系，外
　　推出全部新增人口数量见下图。
　　根据估算，、年新生儿数量将由2012年的1638万人增加
　　到、万人，增长率分别为2%、8%、2%.0.73%，结束长达
　　10年的零增长\负增长。未来十年（）新增人口数量1.9亿，较
　　年1.62亿元有明显增长。受二胎政策放开影响，未来十年每年新增人口数量将由
　　年年均1600多万增加到万人。
　　2.食品市场
　　2.1奶粉市场：主销二三线城市市场的国产品牌为最主要受益者
　　如果未来国内能够逐步适度的放开二胎政策，再叠加第四轮婴儿潮的到来，我们
　　认为从2013年开始国内将会迎来婴幼儿出生的小高潮，并在2016年达到婴幼儿出
　　生的顶峰，之后出生率将会逐步回落。在年婴幼儿出生高峰期间，与婴
　　幼儿相关的产业都将迎来利好，其中以婴幼儿奶粉行业将是最主要的受益者之一。
　　为了测算婴幼儿出生小高峰期间婴幼儿奶粉市场的增量，我们首先测算2012年
　　国内单个新生儿年人均奶粉消费金额，并且基于以下考虑：
　　（1）忽略每月婴儿出生率的差异，不单独计算每月的奶粉市场增量，因为每月
　　出生率难以预测，故以2012年全年为一个计算周期；
　　（2）新生儿一出生就需要奶粉，不考虑母乳与奶粉喂养各占多少比例，因为这
　　一比例难以掌握；
　　（3）城乡奶粉消费的品牌差异较大，城市特别是一线城市以进口为主，三四线
　　城市特别是农村以国产为主；
　　（4）奶粉价格差异较大，均值以我们从淘宝网上统计的一进口奶粉和一般性奶
　　粉综合测算而得。进口奶粉雅培、惠氏等每400g的价格大约在130元左右，一般奶
　　粉在100元以下；国产品牌奶粉在三四线城市特别是农村地区大部分处于60-80元
　　的区间；
　　（5）以城市奶粉每400克120元、每月消费4罐为据，可测得每月可达480元，
　　每年12个月可消费5760元；
　　（6）以农村奶粉每400克70元、每月消费4罐为据，可测得每月可达280元，
　　每年12个月可消费3360元。以城市和农村人口分别占49%和51%，则相应的奶粉
　　市场加权平均消费额为4584元。
　　根据2012年国内单个新生儿年人均奶粉消费金额，并假定之后4年每年的消费金额
　　增长率为5%，再结合前面我们预计的二胎政策适度放开叠加第四轮人口出生高峰带
　　来的婴幼儿出生的增量，可以大致测算出年国内婴幼儿奶粉市场新增量
　　18.29亿元、67.22亿元、16.45亿元和2.23亿元。
　　由于受国内乳制品行业食品安全事件频发影响，目前国内一线城市以及沿海等经济发
　　展水平较高城市的婴幼儿基本都是食用国外品牌的奶粉，国内奶粉的主要消费群体主
　　要集中在二三线城市、乡镇以及农村地区。根据我们前面的讨论，我们认为如果放开
　　二胎政策，生育率提升最为明显的应该为二三线城市以及乡镇地区。因为农村生育率
　　已达1.8左右，相对较高，同时北上广等一线城市由于生活压力大生育率较低，维持
　　在0.71左右，所以农村和一线城市受二胎放开政策影响并不大，影响最大的是二三
　　线城市，而这些区域正好是国内奶粉的主销区域，因此放开二胎政策对国内奶粉行业
　　的利好程度要远大于进口奶粉。
　　目前A股乳制品上市公司有伊利股份、贝因美、光明乳业、三元股份以及皇氏乳业。
　　其中以伊利股份和贝因美奶粉业务的实力最为强劲，均为国产奶粉领头羊。根据AC
　　尼尔森的数据，2010年伊利和贝因美在国内婴幼儿奶粉市场的占有率分别为13%和
　　10.8%，为国产奶粉市场占有率的前两位。通过初步测算，婴幼儿出生小高峰可增厚
　　伊利股份年EPS0.014元、0.052元、0.013元和0.002元，增厚贝因美
　　年EPS0.043元、0.163元、0.041元和0.006元。
　　2.2奶粉配料市场：低聚糖行业发展迎来新机会
　　目前，由于生活压力加大或职业发展等原因，生育妇女大都需要边哺乳边工作，导致
　　目前国内婴幼儿母乳喂养率持续下降，奶粉食用量增则相应增加。但婴幼儿食用奶粉
　　的奶源大都为牛奶，其成分和和母乳成分还有较大的差别，因此婴幼儿过多食用奶粉
　　容易导致其便秘和上火。因此充分模拟母乳的配方奶粉就成为妈妈们的首先，其中低
　　聚糖就配方奶粉的重要配料之一，因为低聚糖具有润肠通便作用，添加低聚糖的配方
　　奶粉的特点之一是可以增加大便湿度，刺激肠蠕动，形成软便，从而防止婴幼儿便秘
　　和上火，因此目前大多数配方奶粉都有添加低聚糖。未来随着放开二胎政策叠加第四
　　轮产生小高峰带来的奶粉需求大幅增加，低聚糖需求也会出现爆发增长。
　　当前我国婴幼儿配方奶粉每年约有80万吨以上市场需求。按目前低聚糖在婴幼儿配
　　方奶粉的添加量一般在1.5-2.5%之间计算，配方奶粉添加的低聚糖年潜在需求量在
　　1.2-2万吨左右。但由于国产奶粉对于低聚糖添加的研究以及认识还相对滞后，因此
　　国产奶粉中添加低聚糖的量和比例还远远不够，因此未来低聚糖行业的发展一方面得
　　益于国产奶粉中低聚糖添加比例的提升，另一方面得益于婴幼儿出生小高峰带来的奶
　　粉需求的大幅增长。
　　迄今为止，A股上市低聚糖生产企业有保龄宝、量子高科以及龙力生物，其中保龄宝
　　将会成为奶粉需求爆发的最主要受益者，主要原因：（1）因为公司低聚糖产品的种
　　类最为齐全，规模也为业内最大，目前公司拥有5万吨低聚异麦芽糖、1万吨低聚果
　　糖以及即将建设的5000吨低聚半乳糖产能；（2）公司已经是惠氏、伊利、蒙牛以
　　及亨氏等婴幼儿奶粉和米粉的产品供应商，下游渠道已经开始开拓。
　　2.3伊利股份（600887）：国产奶粉龙头稳定增长可期
　　公司是全国乳品行业龙头企业之一，是国家520家重点工业企业和国家八部委首批确
　　定的全国151家农业产业化龙头企业之一。主要看点：
　　（1）乳制品行业容量以及盈利能力均有较大提升空间。国内乳制品行业虽经历大发
　　展，但人均消费量依然呈现农村低于城镇、区域间极度不平衡以及国内大幅低于国外
　　的格局，未来随着国内城镇化不断推进、人均消费水平的不断提升以及消费者对健康
　　的诉求更趋强烈，国内乳制品市场空间将会逐步释放。同时，随着行业集中度的不断
　　提升以及“双寡头”竞争格局长期存在，未来行业期间费用率有望继续下降，行业尤
　　其是龙头企业盈利能力将会不断提升；
　　（2）公司多个业务排名第一，奶粉业务将逐步成为业绩新的驱动力。公司主力产品
　　包含5大类200多种产品，其中液态奶收入规模仅次于蒙牛，但其差距在逐步缩小，
　　奶粉、冰饮等业务收入规模均为国内第一，其中奶粉是公司盈利能力最强的产品，并
　　且盈利能力还将随产品结构提升后进一步提高，更为重要的是，未来公司奶粉业务将
　　首先受益于二胎政策放开预期和第四轮婴儿出生高峰带来奶粉需求的大幅增长，并因
　　此驱动公司业绩继续稳定增长。
　　（3）公司品牌、渠道和奶源基地建设冠绝乳制品行业。依托奥运会、世博会、当红
　　明星以及植入《变形金刚3》等平台，公司正努力跻身“世界一流的健康食品集团”
　　之中，并通过“织网计划”等方式不断下沉其渠道，促进其在二三线城市市场的高增
　　长；公司奶源分布于黄金奶源带，且其奶源自给率排名行业首位，未来还将在全国其
　　他优质奶源区布局奶源基地，未来产品品质值得信赖；
　　（4）募投项目提升公司整体竞争力，新西兰新建奶粉产能增强公司奶粉业务竞争力。
　　本次非公开发行股票募投项目主要包括液态奶、奶粉、冷饮和酸奶产能的建设、奶源
　　的建设以及补充流动资金，项目总投资55.5亿元，达产后每年可贡献收入113.32亿
　　元，进一步增强公司在液态奶、奶粉、冷饮和酸奶业务的竞争力和奶源优势。未来公
　　司还将在新西兰新建年产4.7万吨婴儿配方奶粉项目，配方奶粉总产能可由15万吨
　　提升至近20万吨。同时由于新西兰为优质奶源基地，新增产能可提升公司高端产品
　　占比，进一步提升奶粉业务的竞争力。
　　（5）盈利预测与评级：预计公司12-14年净利润增速约为-2.85%、29.80%和21.80%，
　　EPS0.94元、1.22元和1.49元。给予2013年29倍PE预期，对应目标价35元，
　　与当前价相比提升空间约33%，维持“强烈推荐”评级。
　　（6）风险提示：一旦出现食品安全事故如奶源污染等，会影响消费者改选进口奶粉，
　　造成公司产品销售与市场份额下滑，影响业绩。
　　2.4贝因美（002570）：婴幼儿食品专业供应商二胎放开政策首收益
　　（1）公司为国产婴幼儿营养食品第一品牌，主要产品为婴幼儿配方奶粉、营养米粉、
　　其他婴幼儿辅食和婴童用品，其中奶粉和米粉业务2010年营业收入占比达94%，为
　　公司核心业务。未来将致力于成为婴童产业的“生养教综合解决方案和服务提供商”，
　　通过持续研发、制造、销售科学、安全的婴幼儿食品，以及提供温馨、专业、亲切的
　　母婴服务，助力中国婴幼儿健康成长。
　　（2）公司差异化定位，品牌和研发优势明显。公司以“育婴专家、母婴顾问”为品
　　牌定位，全面打造“育婴”、“亲母”、“爱婴”三大社会工程并实现品牌知名度和
　　美誉度的大幅提升。在品牌宣传方面，通过开设育婴讲座，建立育婴咨询中心，组织
　　冠军宝贝大赛、亲子游、孕妇秀等活动，以及为顾客提供一对一甚至多对一母婴顾问
　　服务等方式，提升品牌专业化形象。为了不断提升产品研发实力，公司在上海建立中
　　国首家母乳研究中心，更精准和专业的服务国内婴幼儿。
　　（3）公司作为国内婴幼儿食品领导品牌，未来将首先受益于行业规模扩大、二胎放
　　开政策以及第四轮婴儿出生高峰带来的“婴儿潮”。据Euromornitor预测，2015年
　　我国婴幼儿食品市场规模可达900亿元，其中婴幼儿配方奶粉近800亿，辅食超过
　　100亿元，分别较2010年扩大2倍和1倍。更重要的是，如果未来国内逐步放开二
　　胎政策，再叠加第四轮婴儿出生高峰，国内或将迎来“婴儿潮”，婴幼儿食品需求将
　　大幅增加，而且我们预计婴儿出生率提升最为明显的将是二三线城市，公司作为这些
　　区域婴幼儿市场的第一品牌将首先受益。
　　（4）公司营销渠道完善，营销手段多样化。公司营销渠道主要采用经销商模式、KA
　　模式和少量自建渠道。目前已在全国范围内布局营销网络，在23个省市设立了26家
　　分公司，拥有超过2200家经销商，覆盖8万个以上的零售终端。除此之外，公司在
　　继续推进传统渠道开拓的同时，力争创新更多的营销渠道，目前已经开始建设贝因美
　　婴童生活馆、贝因美量贩店、婴童店等分销模式，发展出具有竞争优势的贝因美母婴
　　零售和服务业务雏形，积极拓宽营销渠道。
　　（5）2013年为公司业绩增长拐点。主要原因为：一是公司2012年剥离部分亏损资
　　产，因此2013年公司将减少1千多万的亏损，并同时得到4千多万的投资收益；二
　　是2013年公司的费用率将会大幅下滑，公司2012年费用率远高于同行，主要原因
　　是补缴所得税款，2013年公司费用率将会大幅降低。
　　（6）盈利预测与投资评级：我们通过测算预计婴幼儿出生小高峰可增厚公司
　　年EPS0.043元、0.163元、0.041元和0.006元。因此预计公司12-14
　　年EPS分别为1.17元、1.44元和1.82元，对应PE约23倍、19倍和15倍。公司
　　是婴幼儿奶粉第一品牌，综合考虑，我们认为给予2013年25倍PE，对应股价36
　　元，提升空间超过32%，继续“强烈推荐”评级。
　　（7）风险提示：食品安全事故等造成公司产品销售下滑以及原材料价格继续大幅上
　　涨，进而影响公司盈利水平。
　　2.5保龄宝（002286）：安全健康配料王生物饲料第一股
　　（1）公司是我国首家低聚糖、果葡糖浆和赤藓糖醇生产商，政策技术产品创新市场
　　营销管理品牌“八力共融”，大客户数量与忠诚度远超同行。公司凭借安全健康理念、
　　专利与核心技术及系列产品和方案等建成业内领先的酶工程和发酵工程孵化平台，成
　　为国家级重点高新技术企业，获得多项国际权威认证；狼性营销在业内非常著名，大
　　客户群体众多而稳定，低聚异麦芽糖国内市占率高达70%；“保龄宝”已是中国名
　　牌产品和驰名商标。
　　（2）2.公司下游需求有望呈爆发增长态势，2013年增长大拐点基本确定。未来公司
　　下游有两大需求爆发增长：一是“速成鸡”事件带来的低聚异麦芽糖等益生元正形成
　　替代抗生素的趋势，公司未来五年将独家充分享受农业部批准将其低聚异麦芽糖作为
　　饲料添加剂替代抗生素的保护政策，有望成为我国生物饲料第一股。今年8月公司公
　　告已获得农业部批准低聚异麦芽糖添加鸡饲料，目前正在申请猪饲料添加且获批概率
　　很大，预期该产品销量到2017年将从2012年不足2000吨增长数十倍至6万吨以
　　上，成为对人和动物营养健康均做出巨大贡献的生物饲料产业最大受益者。二是二胎
　　政策放开有望带来奶粉消费量提升，从而刺激配方奶粉重要配料低聚糖需求增加；
　　（3）拟增发募资6亿元开发更高端更广领域的益生元等多项产品，巩固扩大主业并
　　延伸至生物医药产业，全面达产后可每年增加收入和利润超过8亿元和1亿元，成
　　为新增长点。公司近期公告拟以调整后10.10元/股增发6100万股募资约6亿元投资
　　年产5万吨果糖(固体)综合联产、5000吨结晶海藻糖、5000吨低聚半乳糖、糊精干
　　燥装臵及技术中心建设五大项目，进一步发展新型注射液、疫苗稳定剂、医药配料等
　　生物医药产品，1月23日，公司增发申请已获证监会发审委批准。
　　（4）业绩预测与投资评级：暂不考虑2013年增发摊薄等因素，中性预计2012-14
　　年公司净利润增长约14.6%、48%和77%，不考虑摊薄因素，EPS0.47元、0.70元
　　和1.23元，对应PE31倍、21倍和12倍。我们认为，给公司估值就是为食品安全、
　　动物与人类健康定价，故公司应享受高于白酒、肉制品和食品综合等子行业的市盈率；
　　结合DCF估值模型中的FCFE2012年达16.19元等分析，给予公司2013年21元
　　目标价预期，对应PE30倍，提升空间近50%，故继续强烈推荐。
　　（5）风险提示：公司成本大幅上涨降低盈利增速，下游需求不足影响市场增长空间。
　　另外，假如销售覆盖面不能有效扩大，费用失控，会影响主要产品的市场份额与业绩
　　贡献。
　　3.儿童补钙：个体差异较大，预计2014年较2012年扩容3亿
　　婴幼儿的钙质补充一般通过母乳喂养或者膳食平衡可以完成，如果需要加强钙质吸收，
　　可以服用维生素AD油。学者对北京地区的218位家长进行了抽样调查，其中93的
　　家长给孩子额外补钙，67%的婴幼儿4个月就开始补钙，86%的婴幼儿从6个月开始
　　补钙。这一部分市场规模目前尚没有统计数据。涉及此项业务的上市公司主要有武汉
　　健民（龙牡壮骨颗粒），三精制药（钙加锌）和山大华特（伊可新等产品）。
　　与奶粉和纸尿布等婴幼儿产品相比，婴幼儿在补钙方面由于个体差异较大，以及目前
　　对于婴幼儿补钙方面的争议，婴幼儿在服用补钙产品上具有较大差异，这为我们估算
　　潜在市场规模带来了较大不确定因素。
　　目前普遍认为我国的整体的补钙产品市场规模在120-150亿元左右，补钙产品消费的
　　主力军是儿童（包括婴幼儿）和老年人，根据卫生部2009年的数据，我国14岁以
　　下儿童人口和60岁以上老年人口在总人口中的占比约为31.4%左右，其中0-4岁人
　　口占儿童和老年人人口的比重约为16.5%左右，我们近似认为儿童和老年人消费了全
　　部的补钙产品，则0-4岁婴幼儿的补钙市场规模大约为25亿元。并且，婴幼儿补钙
　　的最佳时机主要集中在出生后的6个月内，所以我们以此来估算不同新生儿增速下带
　　动的行业扩张情况。
　　4.疫苗市场：2014年较2012年新增2.4亿元
　　疫苗分为一类疫苗和二类疫苗，一类疫苗为计划免疫疫苗，由政府买单，招标采购；
　　二类疫苗为非计划免疫疫苗，市场定价。
　　儿童的计划免疫包括11类，如卡介苗、乙肝疫苗、脊髓疫苗、百白破疫苗、麻疹疫苗和
　　甲肝灭活疫苗等。2008年开始我国扩大免疫规划（实施EPI），计划免疫疫苗种类从
　　7种提升到15种，中央政府投入资金27亿元。2011年底，国务院通过了《疫苗供
　　应体系建设规划》，中央财政将对扩大国家免疫规划所需疫苗等给予支持。重点项目
　　安排投资规模约94亿元。
　　2010年，免疫规划体系内疫苗采购费用约21亿元，我们预计如果2014年新生儿数
　　量明显增长，政府采购费用将随之上升。
　　按照我国2014年较2010年新增222万新生婴儿假设测算，不考虑价格及新增计划
　　免疫品种因素，一类疫苗有望增加2.9亿元疫苗市场容量，这几乎都在政府免费计划
　　之内。由于是政府采购，价格低廉，对相应上市公司的业绩贡献较小，增长不会明显。
　　5．婴儿培养箱市场：婴儿潮、新医改带来婴儿保育行业20%以
　　上速度增长
　　我国人口出生率较为稳定，预计放开二胎后，每年新增人口预计从1600万人到1854
　　万人。庞大新生儿新增数量，为婴儿保育设备行业提供了巨大的市场空间。
　　5．婴儿培养箱市场：婴儿潮、新医改带来婴儿保育行业20%以上速度增长
　　我国人口出生率较为稳定，预计放开二胎后，每年新增人口预计从1600万人到1854
　　万人。庞大新生儿新增数量，为婴儿保育设备行业提供了巨大的市场空间。医疗投入加大带动了婴儿保育设备行业的发展。随着国家对医疗卫生事业投入的加大，
　　我国各级医疗机构病床数量都逐年增加，其中综合性医院和妇幼保健医院（婴儿保育
　　设备为必备医疗器械）2009年病床数量增长7.49%，达到239.72万张，占我国医
　　6．玩具篇:国内玩具市场未来五年增速有望达到25%以上
　　6.1国内玩具消费空间巨大
　　中国国内玩具市场规模与综合国力不相匹配
　　受经济发展水平、玩具消费观念、国内玩具设计与文化发展滞后等因素影响，中国婴
　　童玩具消费水平远低于经济发展水平。2009年全球玩具销售额为661亿美元，根据
　　著名消费调查公司NPD集团的调查，中国国内玩具销售额约45亿美元，占全球的
　　份额约为6.8%，与中国在全球的经济份额不相匹配。
　　6.3投资策略及重点公司
　　我们维持对于玩具行业“看好”的投资评级。二胎政策将有效推动童车、车模、电动
　　玩具、仿真玩具等产品的销售。
　　上市公司方面，我们看好具备快速研发能力和市场反应能力,产品迎合当前益智性、
　　互动性、文化贴合性的发展方向，品牌塑造成功，渠道改善的公司。重点推荐群兴玩
　　具（002575）和星辉车模（300043）。
　　群兴玩具：自主品牌龙头致力转型腾飞在即
　　1、自主品牌玩具龙头，出口转内销的成功典范
　　公司是我国最大的自主品牌电子电动玩具企业之一，从事电子电动玩具的研发设计、
　　生产及销售业务。公司出口业务占我国玩具自主品牌出口比重超过1%，2009年公司
　　电动童车市场占有率居国内自主品牌企业第二位。主要产品包童车、电脑学习机、玩
　　具电动车、婴童玩具、玩具手机等。2011年，销售童车90万辆、电动车780万辆、
　　电脑学习机155万个、婴童玩具4000万个、玩具手机1500万个。内销突飞猛进，
　　销售额已由2008年的8000万元增长到2011年的2.36元，为外销转内销的成功典
　　2、2012年为积极调整年，2013年重新起航
　　公司2012年进行内销渠道调整，以增强公司的渠道掌控力度和市场把握能力。首先
　　是试点渠道的扁平化和下沉，主动发展部分二级经销商，并加大对二级经销商的扶持。
　　第二是试点开直营店和加盟店，目前已经在广东省开立了20家加盟店铺。公司渠道
　　的下沉和扁平化，能够进一步拓展二三线城市以下市场；并减弱对于一级经销商的依
　　赖，提高公司产品议价能力。另外，公司将继续推行“蓝海”战略，在竞争激烈的商
　　业环境中，调整产品结构，推行全新商业合作模式。
　　3、童车占比最大，将最受益于二胎政策放开公司主打产品为童车和电动车，2012年中期分别占比为29.8%和26.4%。童车与其
　　他婴童玩具相比，具有较高的资本壁垒、生产壁垒和渠道壁垒。童车也是将来公司重
　　点发展方向，募集投资项目今年投产，满产之后，童车的销售比重将突破50%。
　　童车最先受益于二胎政策放开，同时，童车也是婴童用品销售升级的主要方向。
　　盈利预测与投资评级
　　经历过年的公司内部战略调整、产品调整和外部的渠道调整之后，公司
　　基本面更趋稳健。我们将2013年定位于公司的“起航年”，业绩将进入新一轮加速
　　增长期。我们预测年的营业收入分别为5.9亿元和6.8亿元，每股收益为
　　0.42元和0.58元，对应目前EPS分别为31.5倍和22.8倍。上调评级至“强烈推荐”。
　　7.婴幼儿服装市场：预计2013年市场整体扩容19-39亿元
　　根据美国著名咨询公司弗若斯沙利文发表中国婴幼儿服饰市场分析报告，称中国婴幼
　　儿服饰的市场规模已经达到348亿元人民币，2006市场规模是181亿，复合增长率
　　约为12.8%，增速惊人。而未来几年，婴幼儿服装市场还将继续保持强劲发展势头，
　　向品牌化、专业化的方向转变，市场集中度将进一步提高。
　　中国婴幼儿消费品市场是一个快速发展的市场，中国处于经济的快速发展期，使得消
　　费者的购买力和购买意愿都大大增强。随着“80后”开始成长为新生儿父母的主体，
　　中国婴幼儿相关的消费潜力将被进一步激发。
对应的上市公司，可以关注：
　　江南高纤（尿不湿的外表层材料的原料）；
　　卫星石化（尿不湿的吸水树脂及原料）；
　　贝因美、三元股份、光明乳业、皇氏乳业（奶粉，婴幼辅食）；
　　星辉车模（玩具）；
　　高乐股份（国内自主品牌玩具第三名，自主品牌出口电子电动玩具第二名）；
　　中顺洁柔（生活用纸）；
　　戴维医疗（婴儿保育设备细分行业的龙头企业）；
　　康芝药业（小儿退烧药）；
　　山大华特（医药产业以儿童保健药品和心血管病、糖尿病、消化系统疾病治疗药及抗肿瘤药等药品的生产销售为主。）；
　　长春高新（生长激素，3-12 岁儿童侏儒症发病率约1%）；
　　仁和药业（儿童感冒药专家，新生儿从母体带来的抗体约在出生6 个月后消耗完，这时将进入感冒等疾病易感窗口期。）；
　　智飞生物（疫苗：肺炎、流脑、水痘、婴幼儿腹泻、手足口病都是婴幼儿和儿童易感疾病）。
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