孩子被绑在父亲腰间，骑摩托车400多公里跋涉回家。
得知儿子即将与她团聚，老人感动的泣不成声。
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　　回顾几个资本市场的经典案例，来看看这些“恶意”做多的人都有谁。
　　股市之中，金融从业人员、实体企业、政策制定者和监管层，都有完全可以理解的理由希望牛市可以持续发展下去。回顾几个资本市场的经典案例，来看看这些“恶意”做多的人都有谁。
　　是谁吹起互联网泡沫
　　2011年，美国IT巨头惠普以111亿美元的价格收购了英国软件公司Autonomy。不到短短一年之后，惠普公司披露，在这起收购过程中发生严重的会计丑闻，惠普指控Autonomy前高层夸大公司营收和毛利润率，误导潜在收购方。
　　惠普因此在2012财年第四财季财报中记录一笔价值88亿美元的、和这次收购中的财物造假相关的非现金商誉减值费用。
　　这也意味着，在仅仅一年时间里，惠普收购Autonomy的100多亿美元已经损失八成，惠普的股价一度跌至自2002年10月以来的最低点。
　　Autonomy的股东无疑是这场收购交易中的赢家，而惠普的股东和高管，显然是这场兼并交易中的受害者。
　　在惠普董事会对德勤、毕马威(KPMG)、巴克莱银行等参与这项收购交易的中介机构提起调查和连锁诉讼的同时，本次交易背后的另外一个重要的中介，法兰克特罗恩(FrankQuattrone)在说服惠普支付高昂价格收购的过程中，也起到了举足轻重的重要作用。
　　那么法兰克特罗恩(FrankQuattrone)是何方神圣呢？他曾经是互联网泡沫期间，整个硅谷最有影响力、赚钱最多的银行家。他曾在摩根士丹利、德意志银行和瑞信工作，并主导和参与了包括网景、亚马逊[微博]和思科IPO在内的那个时代最大规模的IPO交易。有记录表明，在互联网泡沫顶峰时期，特罗恩每年的收入超过一亿美元。
　　而真正让特罗恩出名的是，在互联网泡沫破裂之后，美国证监会和司法机关对于特罗恩在互联网泡沫期间涉嫌非法行为的调查和指控。
　　一方面，特罗恩突破了投资银行不同业务部门之间“中国长城”：将证券分析、风险投资与上市承销三个业务集于一起运作。
　　因为自己在预上市项目中占有股份，因此每次他负责的项目都能成功上市，让他在不久以前进行的风险投资就价值倍增。
　　归根结底，这是一种涉及严重利益冲突的一种变相的内幕交易。
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　　除此之外，特罗恩为了能够获得更多的投资和上市项目，他会利用分配热门IPO股份的机会，给那些有望上市的IT公司创业者和IT巨头公司高官以好处，获得得天独厚的内幕消息和投资机会。
　　联邦调查者还认为，特罗恩有时在了解预上市公司内幕的基础上，人为地包装公司业绩，推高一些互联网公司的业绩和股票价格。
　　虽然在经过两次审判之后，特罗恩最终与原告达成和解，未被宣判有罪，但他在硅谷互联网泡沫期间如日中天的声望因此受到很大的影响。
　　无独有偶，互联网泡沫期间的另一位明星，美林证券的互联网分析师HenryBlodget在互联网泡沫破裂后，也受到美国纽约州检察官EliotSpitzer起诉，控告他在互联网泡沫期间，公开发表的很多唱多互联网的研究报告中的内容，和他自己在美林内部沟通中看空同样股票的见解大相径庭。
　　检察官认为，Blodget为了自己和雇主的利益，恶意散布不实信息，唱多做空，误导投资者，对于互联网泡沫顶端时狂热的投资者情绪和投资行为负有不可推卸的责任。检控双方最终在庭外达成和解，Blodget承诺终身不再进入资本市场并缴付了数百万美元的罚款。
　　无论是投资银行家，收购兼并顾问，投资研究分析人员和首席经济学家们，充其量也只能算是资本市场里的唱多者，而非真正的做多者。
　　毕竟，拥有大量资金的公募基金和私募基金经理们，才是那些通过持有大量公司股票的多头，从股市上涨的过程中获利丰厚利益的真正做多者。
　　这其间，既包括确实看好大盘走势，矢志不移的‘死多头’，也有在市场上相机而动，灵活进出的战术投资者，这类人随着市场波动的节奏，不停改变自己的仓位和交易。
　　安然的造假同盟军如何组成
　　市场上真正的多头，是上市公司的大股东和实际控制人。公司创始人家族，战略投资人和基石投资人，往往由于历史原因持有公司的大量股份，又不能象基金经理那样完全因为对市场的短期走势判断而自如地增减仓位。
　　一方面，他们私下里对股价的持续上涨非常满意。一方面，他们也逐渐通过减持、分红、送股和回购，以及收购其他企业的方式达到套现和多元化的目的。
　　有一些上市公司的实际控制人或是职业经理人，在持有公司的股票或者股权激励的情况下，采用在短期内财务造假，误导投资者的做法。
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　　美国安然(Enron)公司就是这样一个反面典型。安然公司曾经是世界上最大的能源、商品和服务公司之一，名列《财富》杂志“美国500强”的第七名，并连续六年被《财富》杂志评选为“美国最具创新精神公司”。
　　然而就是这家自称全球领先企业的公司，在日突然向纽约破产法院申请破产保护，成为美国企业破产历史上规模最大的案件之一。
　　对于安然财务造假案的调查显示，这家看上去拥有上千亿资产的公司，其实大体是一系列持续多年，精心策划的财务造假的产物。为了追逐高盈利和个人财富，安然公司几乎所有董事会成员和公司高管，都有意无意地卷入公司的造假行为。
　　为了虚增收入利润和压低成本和费用，安然公司高管在公司体外一直设立了大量隐秘的合伙公司。
　　安然从外界借来的巨额贷款经常被列入这些体外公司的资产负债表上。这种做法不但隐藏了安然高达130亿美元的巨额债务，还给安然的一些高管从中牟利的机会。
　　更让投资者气愤的是，虽然有些安然的高层对于公司的问题非常了解，但为了一己私利或者对于公司的乱象熟视无睹，或者刻意隐瞒不断恶化的公司状况。
　　公司的14名监事会成员有7名要么正在与安然进行交易，要么供职于安然支持的非盈利机构，获取公司支付的丰厚酬劳，因此选择对安然的种种劣迹置若罔闻。
　　在如此失灵的公司治理结构下，包括首席执行官斯基林在内的许多董事会成员一方面鼓吹股价还将继续上升，一方面却在大量秘密抛售公司股票。
　　安然公司的股价在2000度上升了89%。在这一上涨过程中，高盛、美林的卖方分析师都强力推荐安然公司的股票。
　　当时全球规模最大的会计师事务所安达信也为安然的财务状况提出了非常正面的评价和独立的专家意见，直到日，安然公司股价暴跌85%，创下纽约证交所单只股票跌幅的历史纪录。
　　公司最终申请破产保护，不但导致了投资者蒙受了巨大损失，公司的大量员工更是深受其害。那些参与造假行为的安然高管大多受到了法律严厉的制裁，而给安然提供财务审计的安达信事务所也因为在集体诉讼中要承担给投资者提供赔偿的连带责任，而不得不申请破产保护。
　　由此可见，做多是上市公司自然而然的利益诉求和操作方向，至于是不是所有的做多行为都合法合规，是不是所有的做多行为都一定是正确的或是善意的，倒是值得推敲和思考。
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　　再看格林斯潘功过
　　无独有偶，另外一个全球资本市场和资产市场多头的强力支持者，美国联邦储备委员会前主席阿兰格林斯潘，也在自己宽松货币政策所缔造的全球股市和房地产市场泡沫破裂之后，对当年宽松的货币政策和自己几乎毫无保留的支持股市楼市上涨的态度有所反思。
　　有报道指出，格林斯潘在被《纽约时报》专栏作家、诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼公开批评为“有史以来最差的中央银行行长”之后，取消了自己参加每年一度全球中央银行家聚会的杰克逊会议的计划。
　　克鲁格曼包括：格林斯潘要对美国乃至全球的资产泡沫和之后的金融危机负责；格林斯潘对于推高资产价格有一种特别的热情，而未能对资产价格的大规模持续上升给予足够的关注；
　　批评他认为通货膨胀只是CPI，而无视资产价格的变化；批评他在互联网泡沫即将见顶的时候，意识到了风险的累积，却拒绝采用收紧货币供应或者增加证券交易杠杆保证金的方式去阻止股价的迅速上涨和泡沫化；批评他对于金融创新无节制的支持和对金融监管标准的不断放松。
　　格林斯潘在过去二十年获得广泛赞誉的政策，在一两次金融危机之后再看都未必是那么明智的判断和选择。
　　正如克鲁格曼在专栏中指出的，格林斯潘(在自己任期达到了自己的政策目标，但是)让自己的继任者在金融危机中本来就很困难的工作变得更加艰难。
　　直到2008金融危机过后，全球才有越来越多的政策制定者、学者和实践者开始对格林斯潘任职美联储期间的货币政策提出尖锐批评。
　　谁是“恶意”做多者
　　综上所述，金融从业人员、实体企业、政策制定者和监管层，都有完全可以理解的理由希望牛市可以持续发展下去。
　　为了达到牛市的目的，也为了达到自己对于事业发展、财富增值、政绩卓越的目的，市场中的参与者会采取不同办法和手段，有时甚至不惜跨越道德、法律和市场规律的底线，来推动牛市的形成和持续。
　　这还包括那些从根本上就是想要推高股价、诱惑无知投资者上当的骗局(pumpanddumpscheme)。
　　根据作者的研究，散户相对大盘的表现，在牛市比在熊市还要差。这固然是因为散户在牛市中情绪高涨，更容易犯错误。
　　但另外一个不可忽略的原因，就是很多企业和机构投资者，利用牛市里高涨的人气，更积极地“恶意”推高股价，让散户接下“人造牛股”的最后一棒。
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　　由此可见，股价下跌可能会创造长期的投资机会；股价上涨可能是为今后的暴跌和危机买下伏笔。
　　正像哈耶克所说，“通往地狱之路，往往是由美好的愿望铺成”，通往危机之路又何尝不是由对牛市的憧憬、追求和执着引导的呢？
　　市场涨跌本有自己的规律无所谓好坏，做多和做空的判断又何来“善”“恶”之分呢？
　　在市场上对“恶意”做空者口诛笔伐之际，是否也应该考虑潜在的“恶意”做多者对投资者、市场和经济可能造成的风险和影响呢？
　　本文作者：朱宁，上海交通大学上海高级金融学院副院长，耶鲁大学国际金融中心研究员，著有《投资者的敌人》
　　责任编辑：NONO Han
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客服邮箱：最高检回应打击股市做空:保持高压 加快逮捕进度
国际在线消息：9月23日，最高人民检察院通报2014年以来检察机关查办金融领域刑事犯罪工作有关情况。最高人民检察院公诉厅副厅长聂建华，北京市人民检察院副检察长苗生明，上海市人民检察院副检察长周永年等出席今天新闻发布会，并回答记者提问。中央电视台记者: 今年国内资本市场比较动荡、不太稳定。此轮股市动荡中，哪些金融犯罪表现突出？对于发布虚假信息犯罪以及内幕交易犯罪，有哪些打击举措？针对当前股市恶意做空可能产生的犯罪，检察机关如何发挥职能加大打击力度、维护股民合法权益？检察机关采取了哪些措施，来有效预防此类犯罪？聂建华: 在这一轮股市动荡中，内幕交易、利用未公开信息交易、操纵证券、期货市场等金融犯罪受到了社会的关注。对于发布虚假信息以及内幕交易和操纵证券、期货市场的行为，我国刑法第180、181、182条把这类行为规定为犯罪，并且规定了相应的处罚。对这类犯罪，我国刑法规定了双罚制，既惩罚个人又处罚单位，既处自由刑又处财产刑，刑罚是比较严厉的。例如刑法第180条规定了内幕交易、泄露内幕信息罪，情节严重的，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处违法所得一倍以上五倍以下罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处违法所得一倍以上五倍以下罚金。刑法第181条规定了编造并传播证券、期货交易虚假信息罪，处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处一万元以上十万元以下罚金。
我们也关注到，近期股市异动中公安机关严厉打击证券期货领域违法犯罪活动，对于公安机关侦查终结移送检察机关审查起诉的相关案件，我们会加快审查逮捕、审查起诉的进度，对构成犯罪的，依法提起公诉，保持对金融犯罪高压打击态势，维护金融市场秩序。检察机关预防此类犯罪的措施主要有：一是进一步加大对金融犯罪案件追诉、制裁、打击力度；二是加强惩治金融犯罪的宣传和预防金融犯罪陷阱的普法教育，针对犯罪易发环节通过案例警示、风险提示、专项教育等方式开展犯罪预防工作；三是加强与金融监管机构沟通合作，在办案过程中发现监管问题和程序上的漏洞及时与监管部门沟通反映情况，敦促有关主管部门完善监管的措施。(原标题：最高检回应打击股市恶意做空：保持高压 加快逮捕进度)
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消息利好大科技板块有了反弹重新提升估值的基础，寻找特力A一样的翻六倍股！
7月7日后的第一轮护市运动，诞生了几只牛股，最牛的当属于特力A。9.88点涨到51.99元，区间涨幅526%。他的特点是连续缩量暴跌后，以连续高开给机会又让人不敢的买入的方式迅速反弹，并锁定筹码收复失地，然后再不断创出新高。
本轮的中小创个股，或市值仅数十亿的主板个股，一旦展开反弹，将会有很多个股，迅速收复失地回到7月24日的位置。这中间，也仍将有一两只个股受资金追捧，创出6倍的涨幅，我们将密切关注，放过底部起涨后的1倍，吃后面的三四倍也不错。
对反弹来说，重点看的是创小板的止跌。此前，央企混改抢了风头，带动了创小板加速暴跌出逃，已经跌出了空间和价值。根据中外股市的发展历史，大泡沫破灭后股市下跌均在70%以上的规律,449.300437跌幅已经基本符合要求，未来发生什么拭目以待。股玩者只是提醒朋友们关注跟踪
消息面----节期，三网融合改革方案开头后，宽带移动通信等领域推进民口改革、促进大数据发展行动纲要、新一代苹果产品节后即将亮相，等等，让大科技板块有了反弹重新提升估值的基础。
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　　我们之所以买入上市公司的，是基于对企业蓝图的憧憬，对于美好未来的向往，在这个问题上一千个人眼中有一千哈莫雷特，充分体现的是市场的智慧，不需要管理层来帮助股民来“统一认识”……　　【正文】　　我们之所以买入上市公司的股票，是基于对企业蓝图的憧憬，对于美好未来的向往，在这个问题上一千个人眼中有一千哈莫雷特，充分体现的是市场的智慧，不需要管理层来帮助股民来“统一认识”……　　“你好，这里是证监会，我们怀疑你股票恶意做空!”　　“啥?不可能。”　　“那你为什么老是高买低卖?”　　“我特么也不想啊……”　　这是去年今日股灾时期传出来的段子，在那个特殊的时间窗口，证监会最终通过联手公安部以严打“恶意”的方式，稳定住了断崖式的股市，并拯救了投资者被恐慌逼停的信心。　　但一年之后，这个老段子以更加残酷的方式翻了新篇：　　7月28日晚，上交所向人福药业发问询函“7月27日上证指数收跌1.91%，但你公司股价逆势涨停”的原因?　　深交所7月25日发布官方，点名“虚拟现实、、人工智能、PE+上市公司、资本系或合伙企业入主上市公司”等五类题材，“遏制市场炒作”。　　在沪深交易所的联手干预之下，相关概念股大幅下跌，（）冲高回落，追高的中小投资者损失惨重，但这两在交易却并没有继续发问询函，“大盘没暴跌，为什么你们公司股价却逆势大跌?”　　在我们看来，股市作为价值投资和价值投机的场所，该买什么，不该买什么，都应由投资者自主决定；盈利自得，风险自负；只要是按市场交易规则行事，旁人不得进行干预。这是市场经济的基本法则。　　也正是买卖双方的博弈，才最终实现股市价值发现、优化资源配置的功能，以“长官意志”来对股市价值作判断并强加干涉，且不论这种行为是否带有“既当裁判员又当运动员”(“国家队”仍在股市中高抛低吸)的方式，是否存在巨大的道德风险。　　客观的说，交易所又能有什么能力，能预见虚拟现实、石墨烯、人工智能就是无法在将来兑现的黑科技呢?　　我们倾向于认为，所谓泡沫，是没有兑现的预期。华尔街的生命力，正是源自想像力对资本的粘性，让创新得以从脑海中变成推动人类进步的现实。　　我们之所以买入上市公司的股票，是基于对企业蓝图的憧憬，对于美好未来的向往，在这个问题上一千个人眼中有一千哈莫雷特，充分体现的是市场的智慧，不需要管理层来帮助股民来“统一认识”!　　证监会只需要做好相关的制度建设，做好上市公司的信息披露，并从严执行相关的监管法案即可，而无需去提倡市场该买什么，反对市场卖什么，作出价值判断和价格引导。　　我们不愿意做这样的假设，但已内定（）在K线图上的死而不僵，或并非是股民主动缴纳的智商税，而是散户对管理层教条式监管用力过猛的反抗!
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泡沫之所以成为泡沫，其实恰恰因为投资者对于资产价格是否能反映资产的基本面价值产生分歧。让人吃惊的是，泡沫顶点总是在市场达成“这不是一场泡沫”的共识的时候，才不期而遇地降临。
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　　上海交通大学上海高级金融学院副院长朱宁教授近日接受上海证券报记者专访时表示，A股是否被纳入MSCI指数都不会改变中长期A股市场走势，中期仍是震荡走势。对于近日热议的“沪伦通”机制，他建议推行初期进行额度限制，待逐步成熟后再进一步放大双向额度。
　　“A股被纳入MSCI指数之后，境外机构投资者需要增加配置A股，会有额外增量资金入场，形成正面推动。”朱宁说，“但是这些增量资金规模是否大到能够推动境内股市上涨？我觉得影响有限。”
　　朱宁进一步表示，最近QFII额度的使用情况等，也传递出部分国际投资者仍对于人民币、中国经济走势等持有保留和观望态度。
　　就在刚结束的陆家嘴论坛上，监管层确认正在进行“沪伦通”可行性研究。“我对沪港通、深港通、沪伦通等，都持积极态度。”朱宁表示。一方面，国内金融改革，往往会通过对外开放来促进改革，成为新一轮改革的动力；另一方面，他更为倾向于“小步、快跑”式的金融改革方式，因为任何一个领域、部分的改革，都有可能引发其他领域的变革。
　　对于“沪伦通”的具体推进，朱宁建议，可以先对沪伦通进行额度限制，待逐步成熟后再进一步放大双向额度，这样就可以避免在推行初期对本国资本市场形成较大冲击。
　　对于讨论较多的中英金融合作具体内容，朱宁认为，英国对发展离岸人民币市场较为积极，这可以作为双方合作的一个大方向。比如，在伦敦推离岸能源人民币，另外，结合中资金融机构在伦敦设立分支机构，可以建设离岸的财富管理中心等，有序帮助中国资产进行全球化资产配置。
　　上周末证监会副主席姜洋演讲时提出“进一步优化投资者回报机制”、“完善上市公司治理制度”等内容，朱宁表示，在境内上市公司的公司治理薄弱、回馈投资者有限的大背景下，对于这个理念非常支持。
　　但他也提示，要注意执行过程中的风险，比如，一些特例案例是否会增大监管成本、或寻租机会。他建议监管者要具备“博弈论”思维，意识到市场是动态的，防范出现因上市公司采取逃避监管成本最低的方式而产生的扭曲和资源错配。
　　对于今年中国宏观经济走势，朱宁认为，全球宏观经济前景不乐观，国内经济增速下滑或难以避免。但中国是从计划经济向市场经济转轨过程中一种独特的市场经济，“即便今后一段时间中国经济保持6%左右的增速，都是合理的、值得高兴的高增长，更为关键的是，我们要化解过去中国经济高速增长过程中出现的一些资源错配和扭曲的情况。”
　　在中国经济“三去一降一补”的过程中，金融如何更好地发挥对资源优化配置的基础性作用，也是近期热议的话题，也有监管层领导在上周末演讲中提出让市场充分竞争、允许有序破产的观点。
　　对此，朱宁表示：“如何化解刚性泡沫？首先，从监管体系角度而言，要允许投资者损失、机构破产或倒闭；第二，在企业或机构破产过程中，必须遵循有序合法程序。破产制度，是促进整个体系新陈代谢的正常过程；第三，金融改革要扮演重要作用，利率、投资收益等要能够真正成为传递风险的信号，使得破产风险这一信用债的最大风险，能够被反映出来。”
　　由于随着泡沫发展，大多数资产都显现出明显“不靠谱”的趋势，因此投机的热情就会聚集在更少的投机标的身上，因此造成优质资产，明星资产，在泡沫崩盘前特别引人注目的上涨。
　　近日某些城市房地产市场的再次大幅上涨，房地产是否能够继续作为中国家庭首要、甚至唯一的投资选择，再一次成为中国全国街头巷尾广泛为大家所讨论和争辩的一个热门话题。
　　支持“泡沫论”的人认为，无论从房价对收入比、房价对租金比、历史涨幅（投资回报率），土地总价值等传统标准考量，中国的房价不但高，而且已经高得离谱。今后不要说是上涨，就算能不下跌，已属不易。
　　然而，反对“泡沫论”的人认为，即使是经济学家自己都尚未就发达经济里是否真的存在有泡沫这么一个经济现象达成共识，更不要说在中国这么一个变换纷呈的转型经济之中。而且，很多看好中国房地产的人士会指出，房地产不但在过去十年曾经是中国最好的投资选择，而且最近在某些城市的明显价格上涨，也恰恰说明了中国房地产价格，至少是在很多一线城市，不但要涨，而且还会大涨。
　　不错，泡沫的确可能是经济学家研究时间最长，但达成共识最少的一个研究领域。而泡沫的有趣和迷人之处，恰恰在于知道泡沫崩盘之后，投资者才有机会能真正知道谁站在了正确的一边。很多在泡沫期间赚得钵满盆满，不可一世的奇才，在泡沫崩盘后被证明不过是碰巧免费乘了一回过山车而已。
　　泡沫之所以形成和崩盘，很大程度上是因为投资者对于不了解得事物（投机的对象）今后的价格走势产生的不同预期所导致的。泡沫形成的一个很重要的原因，并非在于投机的标的有任何长期投资价值；恰恰相反，而是往往由于投机者对于投机目标，抱有太多不切实际的期望。泡沫之所以形成，主要是由于投机者“买涨不买跌”的投机心理受到价格上涨的进一步强化。而泡沫之所以崩盘，往往也是由于投机者对价格上涨的预期变得越来越脆弱，投机意愿越来越弱，直到有一天可能一个看似微小或者遥远的蝴蝶事件，会彻底颠覆泡沫里的“疯牛”思维并引发泡沫的崩盘。
&　股市有风险，入市需谨慎，这是全球投资者，无论机构散户，都必须时刻铭记在心的投资前提。但是由于投资者不能‘对上市公司进行全面的分析判断’，就认为投资者不应该进入市场，这样的推断略显武断。
　　近日，刘姝威教授发文，提醒中国散户不能进入实施股票发行注册制的市场。
　　刘教授在文中指出，“因为实施注册制后，投资者对发行人的资产质量，投资价值自主判断并承担风险。只有机构投资者才具有这种自主判断能力和风险承受能力。作为个人，散户不可能对上市公司进行全面的分析判断。所以，散户不能进入实施股票发行注册制的市场。”
　　刘教授希望监管层加强信息披露，帮助中小投资者加强风险意识，保护投资者的用意无疑是非常正确而且值得称赞的。但是，如果刘教授的论点成立，散户不能参与注册制的市场的话，那么注册制这一中国资本市场发展的重要方向，以及采用注册制的新三板市场的发展都势必会受到严重的影响。因此，作者认为值得稍微仔细地推敲一下刘教授的观点。
　　细想刘教授的逻辑，似乎有三个方面的假设：第一，在目前新股发行审批制度下，散户就可以‘对上市公司进行全面的分析判断’而进入股市；第二，不具备‘对上市公司进行全面的分析判断’，就不应该进入股市；第三，投资者在注册制下和审批制下的行为保持不变：现在不了解上市公司的投资者，在注册制下也不会了解上市公司。目前在审批制下不了解上市公司就仓促进入股市的散户，到了注册制下也仍然会不了解上市公司就仓促进入股市
　　首先，新股上市注册制是一个在全球发达资本市场，经过长期历史演变和监管调整之后，被广泛采用的制度。也就是说，从全球的角度看来，注册制是惯例，而审批制是例外。试问在全球其他国家的资本市场是不是散户就不能进入股市投资了呢？
　　我们看到散户投资表现明显跑输大盘，是一个在发达国家资本市场普遍存在的金融现象。散户投资者由于对于自己投资能力，和自己对市场了解的过度自信，因而盲目进入股市，在股市里缺乏风险和多元化意识，追涨杀跌，过分频繁地交易，缺乏止损，最终导致投资业绩差强人意，这是一个全球性的现象和问题。
　　由于不同散户之间风险偏好不同，投资期限不同，机会成本不同，投资目的不同，因此很难一概而论地说，那些投资收益不如市场大盘表现的投资者，也就是对上市公司不够了解的投资者，就都不应该进入股市。股市有风险，入市需谨慎，这是全球投资者，无论机构散户，都必须时刻铭记在心的投资前提。但是由于投资者不能‘对上市公司进行全面的分析判断’，就认为投资者不应该进入市场，这样的推断略显武断。
　　其次，就是政策制定和变化往往是在相对的环境中做出的。这世上可能从来就不曾有过完美的政策和制度。一方获益，很可能就意味着另外一方的损失。取得了效率，有可能就不得不牺牲公平。因此政策选择，往往是在众多选项和考虑中的权衡和取舍。如果只是从保护中小投资者的角度出发的话，实在很难说审批制一定比注册制更有效。
　　根据国家统计局的数据，中国在售房地产价格从2004年到2014年的10年间，价格上涨幅度是77%，二手房的价格上涨幅度是57%。这一统计数据和老百姓的真实感受之间存在着天壤之别。很多老百姓认为，统计数据明显低估了中国房地产价格的上涨幅度。
　　在经历了数次失败的房地产调控政策之后，中国居民已经清楚地意识到政府没有任何打压房地产市场的意愿。而这种由政府对市场提供隐性担保所引发的投机，导致了房价的进一步上涨，也使房地产越发成为最有吸引力的投资标的。
　　中国的房价究竟是不是很高，或者有多高呢？我们从房价上涨速度、住房租售比、房价对收入的比例和土地总价值这几个方面来剖析这一问题。
　　房价上涨速度
　　那么中国的房价在过去10年究竟上涨了多少呢？这是个非常重要的问题，但可惜的是全国可能都没有几个人能够就这个问题给出一个准确的回答。国家统计局曾经提供过一个官方数据，但是民间似乎对这一统计数据抱有强烈的怀疑态度。
　　国家统计局从2004年开始统计全国70个城市的房价水平，是所有关于中国房地产价格的历史数据源中提供时间序列最长的。根据国家统计局的数据，中国在售房地产价格从2004年到2014年的10年间，价格上涨幅度是77%，二手房的价格上涨幅度是57%。这一统计数据和老百姓的真实感受之间存在着天壤之别。
　　很多老百姓认为，统计数据明显低估了中国房地产价格的上涨幅度，为政府推迟和免于出台房地产调控政策提供了依据。统计结果有利于房地产开发商，但是损害了广大购房者和消费者的利益。
　　另外一项官方数据来自于国家住房与建设部，涵盖的城市虽然比较少，但是该统计显示了更大幅度的房价上涨。根据住建部的数据，从2004年7月到2014年2月，样本城市的房价上涨了150%。
　　这意味着，一个官方机构的统计结果与另一个官方机构的统计结果相差一倍之多！
　　表面看来两个统计数据似乎都有其合理性。毕竟在21世纪最初的10年里，中国的房地产市场和包括美国、英国在内的很多欧美国家的楼市一样，在年全球金融危机爆发之前都经历了明显的资产升值。因此，中国的房地产价格出现明显的上涨，从大环境看来，似乎也没有什么特别让人担心的地方。
　　然而，官方数据之间的重大差异毕竟会引起广大公众的质疑，而官方统计数据和商业或者民间的第三方数据库统计的数据之间，则可能存在更大的差异。
　　隐性担保的危害是扭曲了投资者的风险偏好，扭曲了风险和收益之间的平衡，由此导致大量资金进入存在隐性担保的行业和企业，扭曲了资金这一重要生产要素的分配，进而引发高杠杆率、产能过剩、中小企业融资难融资贵等中国经济的顽疾。
　　风险只能转移或分散，无法消解。而随着经济下行和房地产市场拐点的出现，由隐性担保推动的经济增长或将对金融稳定产生很大的威胁。化解刚性泡沫的过程，也是中国经济增长模式转型的过程，使得政府与市场、当下与未来、风险与收益之间的关系更加清晰，投资人在获得收益的同时也要对风险负责，真正让市场在资源配置中发挥决定性作用。
　　“本书点到了中国经济的敏感之处。”
　　这是2013年诺贝尔经济学奖得主、耶鲁大学经济学教授罗伯特?席勒为朱宁教授的新著《刚性泡沫》所作序言中的评价。
　　隐性担保，存在于中国经济的诸多领域，是不成文但参与各方心照不宣的默契。在《刚性泡沫》一书中，上海交通大学上海高级金融学院副院长、金融学教授朱宁描述了完全不担心违约风险的金融产品投资者、不接受房价下跌的购房者、以政府信用为支撑的国有企业和地方融资平台，以及由之催生的影子银行体系……
　　在接受上证报记者专访时，朱宁表示隐性担保的危害是扭曲了投资者的风险偏好，扭曲了风险和收益之间的平衡，由此导致大量资金进入存在隐性担保的行业和企业，扭曲了资金这一重要生产要素的分配，进而引发高杠杆率、产能过剩、中小企业融资难融资贵等中国经济的顽疾。
　　风险只能转移或分散，无法消解。复杂的设计、精心的包装、外在的担保，无法从源头上化解基础资产的风险，而随着经济下行和房市拐点的出现，由隐性担保推动的经济增长或将对金融稳定产生很大的威胁。
　　只要音乐还在播放，人们就习惯于继续舞蹈。但朱宁的新著想要告诉大家的是，或许等到音乐戛然而止时，还在起舞的人们会惊慌失措，茫然无助。是时候作出改变了。
　　理性或许会迟到，但从不缺席
　　上证报记者：您缘何关注到中国经济中的刚性兑付和隐性担保现象，并出版专著？
　　朱宁：我在国外从事研究工作时，偏重于行为金融学。研究发现，人类的行为和决策很大程度上受到短期的明显的和直观的趋势影响，比如资产泡沫期间投资人相信房价或股票能继续上涨。以掷硬币为例，假如前10次都是正面，绝大多数人会赌第11次还是正面，“50%-50%”的客观规律早被抛到九霄云外了。而中国的刚性兑付现象，又进一步助长了投资者的投机心理。
　　两年前在达沃斯世界经济论坛，我加入了讨论欧债危机的专家组，大家的共识是欧洲经济此前的繁荣是通过欧洲主权政府透支财政能力来推动的。最后，泡沫破了。同样，日本的经济发展奇迹在20多年前戛然而止，很大程度上也是由于房地产泡沫和股市泡沫破裂，债务问题显现。
“十三五”期间金融如何改革
　　为期4天的中共十八届五中全会于今日闭幕，围绕“十三五”规划中的经济热点问题，我们提出了以下几点展望、解读和建议。
金融从业人员、实体企业、政策制定者和监管层，都有完全可以理解的理由希望牛市可以持续发展下去。为了达到牛市的目的，也为了事业发展，市场中的参与者会采取不同办法和手段，有时甚至不惜跨越道德、法律和市场规律的底线，来推动牛市的形成和持续。
股市泡沫中谁是恶意的做多者？
　　股市之中，金融从业人员、实体企业、政策制定者和监管层，都有完全可以理解的理由希望牛市可以持续发展下去。回顾几个资本市场的经典案例，来看看这些“恶意”做多的人都有谁。
　　是谁吹起互联网泡沫
　　2011年，美国IT巨头惠普以111亿美元的价格收购了英国软件公司Autonomy。不到短短一年之后，惠普公司披露，在这起收购过程中发生严重的会计丑闻，惠普指控Autonomy前高层夸大公司营收和毛利润率，误导潜在收购方。惠普因此在2012财年第四财季财报中记录一笔价值88亿美元的、和这次收购中的财物造假相关的非现金商誉减值费用。这也意味着，在仅仅一年时间里，惠普收购Autonomy的100多亿美元已经损失八成，惠普的股价一度跌至自2002年10月以来的最低点。Autonomy的股东无疑是这场收购交易中的赢家，而惠普的股东和高管，显然是这场兼并交易中的受害者。
　　在惠普董事会对德勤、毕马威(KPMG)、巴克莱银行等参与这项收购交易的中介机构提起调查和连锁诉讼的同时，本次交易背后的另外一个重要的中介，法兰克特罗恩(FrankQuattrone)在说服惠普支付高昂价格收购的过程中，也起到了举足轻重的重要作用。
　　那么法兰克特罗恩(FrankQuattrone)是何方神圣呢？他曾经是互联网泡沫期间，整个硅谷最有影响力、赚钱最多的银行家。他曾在摩根士丹利、德意志银行和瑞信工作，并主导和参与了包括网景、亚马逊和思科IPO在内的那个时代最大规模的IPO交易。有记录表明，在互联网泡沫顶峰时期，特罗恩每年的收入超过一亿美元。
　　今年以来，中国A股市场的火热表现，几乎让所有国内外投资者都吃了一大惊。中国A股市场涨幅之大，上涨速度之迅猛，市场估值之高，投资者情绪之热烈，政策曾对于市场上涨支持力度之大，都让很多接受西方现代金融学理论训练的投资者有点丈二和尚摸不着头脑，甚至让很多在A股市场身经百战的中国投资者自己都着实吃了一大惊。其间不乏声音表示，中国的股市进入了泡沫阶段。
　　那么，中国股市有多少泡沫，这些泡沫会产生哪些危害，现在的股市已经见顶了吗，投资者又应做好哪些准备？
　　泡沫，恐怕是金融市场里最难判断的事物之一，判断泡沫何时崩盘，更是一个不但让很多国际著名金融学家做出误判，(如现代货币学派奠基人，美国著名经济学家费雪教授在“黑色星期四”前几天，曾预言说：“股票价格已经到达了这样一个永久的高点”)；也让很多曾经非常成功的中央银行家迷失方向(如格林斯潘自己在互联网泡沫和美国房地产泡沫破裂后承认自己没有充分认识到泡沫的形成)；让很多名震江湖的投资者折戟沉沙的领域(曾是全球最赚钱的对冲基金管理者保尔森在2012年黄金大跌中一个月损失超过十亿美金)。
　　泡沫之所以成为泡沫，很大程度是因为身处泡沫之中的投资者疯狂的热情和不切实际的预期。例如，在美国互联网泡沫期间，有很多投资者预期美国道琼斯指数会在2000年上涨到30000点，纳斯达克指数会在同期达到10000点（目前这两个指数的点位分别是1）。与此类似的，就在不久之前中国2007年的上一轮泡沫中，很多投资者都预期市场会很快站上10000点。　　为了给自己壮胆，或是忽悠更多的投资者进入市场，给市场决定推波助澜，为自己之前的投资抬轿子，很多人在泡沫过程中会想出各种各样稀奇古怪的说法，希望以此来维持泡沫的继续发酵。例如，在上世纪80年代日本房地产和股市泡沫中，很多日本居民都乐观地认为，日本的经济会不停增长下去，日本的房价会因为有限的土地供给、高人口密度和蓬勃的经济发展而一直上涨下去。在中国A股上一轮泡沫中，也曾不乏有国内投资者和评论者提出，股市就像啤酒，没有泡沫，就不好喝了。似乎泡沫不仅不应让人担心，而且是市场不可或缺的一部分。
　　泡沫有究竟哪些不好？　　对于泡沫最早的批判，来自于新古典经济学里的奥地利学派。该学派指出，泡沫把本应该投入到更有助于经济长期发展和社会幸福的资源，配置到了短期可以带来投机收益，但中长期没有价值的领域，因此造成了社会资源的极大浪费。比如17世纪的荷兰郁金香泡沫（很可能是人类金融史上记载的第一次泡沫）疯狂之巅，一粒独特的郁金香种子可以在荷兰首都阿姆斯特丹买20幢连排别墅。
　　除此之外，由于资金被引到了那些不创造价值的领域，因此对于那些正是需要资金支持发发展的新兴产业和创造价值的实体经济领域，无形产生了资金的分流和冲击。
　　归根到底，股市是信心的市场，是预期的市场。特别是在泡沫期间，几乎所有的投资者都意识到基本面已经完全无法解释市场的疯狂，剩下的就是博傻了。在股市泡沫中，投资者宜且炒且珍惜，千万别问股市何时见顶这种泡沫里“不能说的秘密”。
　　随着中国A股市场近期的火热行情，越来越多的散户开始在市场的赚钱效应下又一次被贪婪所吸引，义无反顾地投入到股市的投机大军之中。虽然这些投资者在一年之前，市场仍然蛰伏在2000点左右的低点的时候，对市场不但不闻不问，甚至可以说是避之不及，但过去一段时间市场的疯涨逐渐扭转了他们的判断。他们不但不再注意市场基本面并未发生明显的改善，而且选择性地忽略因为价格迅速上涨而快速累积的市场风险。
　　按照诺贝尔经济学奖卡尼曼教授关于行为经济学的研究，人类在面对不确定性进行决策时最经常犯的一种错误就是代表性偏差(Representativeness Bias) ：人们往往会过分倚重近期的，明显的，和直观的亲身体验，而忽视决策背后的长期的，客观的概率统计和历史经验。
　　股神巴菲特常说，他的投资成功经验就是在市场贪婪的时候我就变得恐惧，在市场恐惧的时候我就变得贪婪。与股神形成鲜明对照的是广大的中小散户，他们往往是在市场恐惧的时候，比市场还要恐惧(譬如去年的这一时刻)，在市场贪婪的时候，变得比市场还要贪婪，贪婪地完全忘记了风险(譬如目前的市场环境下)。
　　这背后主要的主导力量，就是上面提到的代表性偏差使得投资者用短期的上涨去预测长期的上涨，因此股市上涨，投资者的情绪和投机心理也越是高涨。
　　而在市场短期巨大涨幅和赚钱效应的影响下入市的投资者，也不可避免地面临着他们投资理念与生俱来的挑战，那就是无法判断何时获利平仓。卖的早了，害怕错过了今后进一步的市场大涨，卖的晚了，怕重蹈点后套牢的覆辙。因此，近日在市场里听到的最多的辩论，就是就算我们真的置身于一次泡沫，那么泡沫何时见顶呢？
　　泡沫何时见顶呢，这恐怕是一个泡沫时期所有投资者都问自己，都希望得到答案的一个价值万亿的问题。然而，这又是一个连蜚声全球的诺贝尔经济学奖获得者，耶鲁大学的希勒教授，和金融大鳄索罗斯，都无法做出正确判断的一个难题。
　　那么，如果目前的市场不能够给予投资者足够的信心的话，那么没准历史经验可以提供更多的线索。 近期有媒体报道指出， 这一轮市场上涨行情和07年牛市的行情走势高度类似，
　　甚至连5/30和5/28的暴跌发生的时间和幅度，也都惊人地相似。
　　乐观的人士认为，这说明大盘至少还再有一千多点的上涨空间。悲观者则认为，如果按照这一趋势，那么市场就没有什么可能突破一万点这一万众投资者翘首企盼的历史高点了。那么究竟孰是孰非呢？恐怕没人知道正确答案。然而，如果说学界和业界在这一问题上取得了任何共识的话，那就是崩盘是无法预测的，因为一旦形成预测，崩盘总比预期来的早。
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