几个故事告诉你，不良资产投资应该这么玩：赢了通吃，输了肉不疼
摘要他抚着镇厅之宝把玩半晌后，递给我们一张小纸条，上书：六十七块三毛整。我不禁拍案惊奇：赵大爷只用了短短几分钟，就量化了困扰我们十几年的烦恼，还能精确到毛。大爷说，姑娘，收废品属于技术活，有着完整的产业链和估值方法。
没有神奇故事，我银行界百姓怎么活？
一笔交易之所以能执行，是因为买卖双方对价值的看法不同，而且一定有一方出了差错；如果两边都欢天喜地，那牌桌上一定还有其他的接盘侠。您赚的越多，说明对手犯的错误越大。
开篇：海底捞你学不会
　　（一）
　　我家有一件“镇厅之宝”。
　　这件不知从哪里来的奇怪物体，高五尺，重七公斤，制作材料不明。
　　我推测，这一定是艺术家在尝试某种创新时发生了意外，或者刚经历过一场人间悲剧，才让它出现在这个世界上。每次同它独处，总能引起我情感上的某种共鸣，比如“困惑”或“忧伤”。
　　它就这样静静地在客厅角落一躲十几年。终于有一天，我的母亲大人忍无可忍，下令父亲在天黑之前采取各种措施，让这件物体永远消失。
　　父亲似乎对这一天的到来早有准备。他扛起镇厅之宝，带着我穿过两条街，来到一间神秘的仓库式建筑，找“董事长”。
　　我认出这是一座废品回收站，董事长就是站长赵大爷。
　　赵大爷穿洁白的衬衫，裤缝笔直，指甲缝里没有一丝污垢，看起来跟身后那座硕大的垃圾山一点都不协调。
　　他抚着镇厅之宝把玩半晌后，递给我们一张小纸条，上书：六十七块三毛整。
　　我不禁拍案惊奇：赵大爷只用了短短几分钟，就量化了困扰我们十几年的烦恼，还能精确到毛！
　　大爷说，姑娘，收废品属于技术活，有着完整的产业链和估值方法：
　　它要求从业人员能够准确地辨认各种物品的价值，并分类打包；有时还需判断是否有必要进行一些粗加工，比如清洗干净，加工成形，确保卖出的溢价高于成本。对属大宗商品类的金属，还要估计出价值的波动区间，防止受到经济波动的影响。
　　我问，您收来的东西真的都能出手吗？
　　他答，天下没有卖不出去的东西，只有价格不对的东西。
　　卖不出去，说到底是因为价格太高；若定价足够低，总会有人买。
　　我接着问，可是我经常听见有人说，这东西白给我也不要。
　　比如我母亲大人就经常指着镇厅之宝对父亲说：你脑子肯定进水了，这东西贴钱给我都不要。
　　这种倒贴钱的东西，您难道也能估出价值来？
　　赵大爷意味深长地看了着我，说：废品估值，是一个对“未来”进行预期的主观行为，在任何时候，都会有争议。汝之砒霜，吾之蜜糖，你的草，就是我的宝。
　　有争议就有差价，有差价就能转手。
　　有个搞金融的姓巴的老头，干的跟我们这一行差不多；只不过他喜欢仰望天际，我们更喜欢低头捡漏。
　　会谈结束后，大爷亲切地跟我聊起了家常。
　　他说他最喜欢吃海底捞。不是因为服务好，而是他最喜欢捞汤底的感觉：你永远想不到最后能捞出些什么。
　　（二）
　　如果把赵大爷背后的垃圾山，换成华尔街，大爷就变成了“深度价值投资者（Deep Value Investor）”；他同我分享的那套心得，就是“危机资产投资理论（Distress Investing)”。
　　就像香港每年的甩卖季，每一轮经济下行或危机，都会带来赵大爷们期待已久的资产大甩卖。
　　甩卖的商品琳琅满目，让人眼花缭乱：有债，有股，有资产，有企业，有时还有整个国家- 比如上世纪九十年代热卖的拉丁美洲风情系列，和去年上架的地中海风情之希腊系列。
　　这些商品有些是假冒伪劣，以次充好；有些是资不抵债，破产贱卖；有些仅有小小瑕疵，却被市场粗心地同洗澡水一起泼了出去，就像是古董市场里的“漏”。
　　但大部分甩卖商品有个共同特点：都含有过量的债务成份，并随发酵程度出现起泡现象。
　　它们就像我家的镇厅之宝，在多数人的审美观中一文不值，却是赵大爷们的宝贝。
　　据历史经验，每隔五六年，各地大兴土木，尘埃散尽之时，都会浮现捡漏的历史机遇，错过就没了。
　　说无漏可捡的人，不是在诈胡，就是没有水平，经常被别人捡漏。
　　当您看着城市的天际线月月翻新高；听着媒体专家日日欢欣鼓舞，比朝鲜女主播的铿锵播报还有力；享受着各国吹来的阵阵QE暖流，欣赏着黑天鹅在适宜的环境里繁殖, 直到它们完全长大…
　　赵大爷们却在某个角落，默念着垃圾债王Howard Marks老师的那句经典：“When people start to posit that fundamentals don’t matter and momentum will carry the day, it’s an omen we must heed- 君子藏器于身，待时而动；待到人们深信没有地基，摩天大楼也能拔地而起之时。”
　　（三）
　　经常进行“海底捞”的人，被大家亲切地称为吃垃圾的老鼠。
　　他们显然对此评价非常不满意：我们应该是屎壳郎。
　　遍地垃圾不是我们的错，当初不负责任随便借钱的又不是我。
　　如今牛粪遍地，压得寸草不生；如果没有我们为整个经济除淤通渠，滚粪成球，水如何才能重新流动，国家如何浴火重生？
　　僵尸一日不除，水流一日不清。请尊重我们的职业。
　　他们在泡沫尚未吹起时无所事事，在泡沫吹至接近极限时开始躁动，在泡沫吹爆时一个鲤鱼打挺跳将起来，开始觅食。
　　他们就像收藏界捡漏的老炮儿，用刀子一般的眼光，剐出别人看不到的价值；用狼一般的鼻子，从别人家的垃圾里嗅出花香；再如闪电一般，用远低于市场的价格扫货入囊。
　　他们最好有像Sam Zell老师一样奇特的面相，让人分不清是黑道白道还是无间道；有像Seth Klarman老师一样的乐观，敢于在地震中的炸药库里打牌；有Andy Beal老师一样的穿越感，摸摸扑克就能看到未来。
　　当然，最好还有面对各国政府同仇敌忾，而面不改色之强大内心。就像索罗斯老师。
　　但最重要的，是他们惊为天人的估值能力。
　　在危机资产投资中，他们是估值中的独行侠；无论是Long-only、配对交易，还是收购重组、债股套现，寻找“不对称收益（Asymmetric return）”，是他们行动的终极指导思想。
　　此时此刻，在大洋彼岸的东方- 海底捞的故乡，已经开始有人围炉下料，准备开捞了。
　　我决定来点实惠的，给大家讲几个海底捞行动的故事。
　　没有神奇故事，我银行界百姓怎么活？
　　第二个故事：锁喉事件
　　（一）
　　除了飞人乔丹，有一位NBA球星更让我难以忘怀。
　　他叫做拉崔尔·史普利威尔（Latrell Fontaine Sprewell）。
　　1997-98年球季，他在金州勇士队打球。开场有点状况不佳，教练卡勒西莫便开始面目狰狞，在场外跳来跳去，冲他大呼小叫。
　　接着便出现了惊人一幕：
　　拉崔尔老师突然张开双臂，将两只巨钳一般的手，死死卡在卡勒西莫的脖子上。如果不是队友拼命拉开，一场锁喉命案就在众目睽睽之下发生了。
　　之后，很自然地，他当季所剩68场比赛全部被禁。
　　他变成了一块烧得火红的煤炭，人人避之唯恐不及。第二年，勇士队迅速将他踢给了纽约尼克队。
　　1998-99年赛季，在被交换到尼克队的第一年，拉崔尔老师又闹出了动静。
　　这次他没有锁任何人的喉，而是创造了“黑八奇迹”。
　　这一年，尼克队做了如下重组：将他同阿兰·休斯顿共组后场，阵中配主将派屈克、“L字铁腕”拉里·约翰逊和“火锅王”马库斯·坎比。
　　结果在毫无胜算的情况下，该队以成绩最差的第八种子身份，首轮淘汰第一种子热火队。
　　如此大逆转的“黑八奇迹”，在七十年中只发生过五次。
　　2003-04年赛季，他又被换到灰狼队。再次率队取得58胜24败的西区最佳成绩，闯进季后赛第二轮。
　　他说，我犯过错，那又怎样；别人说我是美国噩梦，我说我才是真正的美国梦（People say I'm the American's worst nightmare, I say I'm the American dream）。
　　（二）
　　像拉崔尔老师一样的企业，在全球经济这个赛场上犯过错，被罚下场。等待愿意给它一次机会的球队出现，再还它们一个惊喜。
　　它们就像那件葵瓣洗，看起来大块开裂，还有点变型；但总会有行家在沙砾堆中将其一眼锁定：这彩头、这器型、这胎质、这品相，这是北宋哥窑，一定要想办法拿走。
　　这样的行家，本来应该是银行。
　　银行是实业的风控官- 放出的每笔贷款，都是以利息为价码，把各行各业的风险转移给自己。对企业的了解本应如了解自己的五个手指头，本应靠着这份手艺来驾驭周期- 经济上行时，锦上添花；经济下行时，雪中送炭。
　　奇怪的是，我业界大部分时间却在被周期所驾驭：经济上行时，过度乐观，帮助企业轻松负债；经济下行时，又过度焦虑，一点风吹草动，便作鸟兽散。
　　不要说捡漏了，把璞玉扔进沙砾堆的，恰恰是我大银行业界。
　　而愿意在沙砾堆中捡漏的，只剩下那些非主流人士。
　　比如马里克老师。
　　（三）
　　马里克老师，前美国海军军官。三十岁退役后，开始重新思考人生。
　　他想在文明社会中，寻找同军事最接近的职业，来成就自己后半段人生的辉煌。
　　于是他发现了受压资产收购。
　　随后的十几年里，他拿到MBA学位，杀进华尔街，完成了百亿美元的受压资产收购。之后独立门户，成立私募基金，把根据地放在新加坡；从东京到雅加达，用海军特遣SEALS才有的警敏，深度侦察，寻找目标。
　　他说这和当年执行任务时，在空中寻找攻击目标的感觉是一样的。
　　1999年，他把侦察范围圈至泰国，目标锁定一间专为米农生产小型柴油机的泰国企业- “泰国引擎制造（Thai Engine Manufacturing）”。
　　危机之后的曼谷，街面依然平静，除了几个“停业甩货”的牌子在风中摇晃，并没有生化危机游戏中的灾后场景- 大规模金融杀伤武器扫过的痕迹，都是内伤。
　　柴油机厂厂长是一个黝黑瘦小的中年大叔，就像贫困县里的村干部，日日站在村口的老槐树下，盼望着投资者来救厂于水火。不论国籍，不论宗教，就算他们是曾经攻击泰铢，陷自己于破产的境地的做空军团们。
　　马里克老师走进会议室，全体员工起立，双手合十，鞠躬长达三分钟。
　　这大概是泰国人民能想到的最高接待规格了。
　　落座后，厂长开始播放公司宣传片。画面上，一个泰式超人“引擎人”，用本公司生产的柴油机，将一捆谷子整坨割下，把祸害村庄的村头一霸当场砸晕。这是经典的泰式幽默，把悲剧化为喜剧，人生本来悲喜不分。
　　宣传片结束后，幻灯片上出现公司财务数据。
　　马里克老师迅速在心中完成未偿债务余额、现金流测算、和几块重要资产的估值，心头一动：这很有可能是个漏。
　　他装作漫不经心地问了一句：有其他人来看过你们的财务信息吗？
　　厂长说，有啊。
　　他叫索罗斯。
　　没错，就是那位做空泰铢，破产央行，颠覆泰国经济于水深火热的索罗斯老师。
　　击垮泰铢后，他把从泰国人民手里拿走的钱，又投回了这片他曾大开杀戒的土地上。
　　第一个动作，是联合安然和恒康保险（John Hancock）,注资五千万美元，增持近五亿美元垃圾债，聘请当时美国经营小型钢厂最成功的Steel Dynamics入住管理层，高调投资泰国破产大型钢厂NSM。曼谷国民报称之为“天作之合”。而索罗斯老师在几个月后，悄无声息地退出。紧接着，NSM五亿美元高收益债全数违约。
　　厂长说，索罗斯的人那天来视察，手里拿着一张单子，上面列有索罗斯认为最具投资价值的十家泰国公司。
　　厂长骄傲地说，我们排在第一位！
　　马里克老师故作平静地继续问：他有要求董事席位吗？
　　厂长睁大眼睛，你咋知道的？
　　他确实提出了，我们也接受了。有个这么有名气的外国人做董事，不是很有面子的嘛。
　　（四）
　　讲到这里，马里克老师停顿了一下，给我讲了一个故事中的故事：
　　有个人很想发财，于是每天向上帝祷告，希望能尽快脱贫致富。
　　上帝终于被感动，给了他十个金币，和一张纸。
　　上帝说，纸上有十家公司的名字，你在每家公司里投一枚金币，就能变富有。
　　他拿起名单一看，差点崩溃：名单上全是进入破产阶段的公司。
　　但他还是虔诚地按照上帝的指示，在每家公司里投进了一枚金币，变成了这十家公司的债权人。
　　一年后，十家公司全部脱离破产，他手上的债权，全部转换成了股票。
　　他把股票在市场上卖掉，赚了1000枚金币。
　　这就叫做受压资产收购。
　　当一间公司资不抵债，进入破产程序时，它的股份变得一文不值，股东地位也一落千丈- 被打入冷宫，剥夺求偿权。这时债权人上位，掌握公司控制权，有权对公司的未来和命运做决定。
　　如果公司能起死回生，债权人手上的债权转换成股票，转手便得巨额回报；如果这口气没缓过来，当初以跳楼价入手的债权，也不会损失太多。
　　Heads I win, tails I don't lose much- 赢了通吃，输了肉不疼- 才是这一行追求的艺术效果。
　　马里克老师说，那一刹那，我觉得索罗斯就是我的上帝，他已经给出了那张神奇的清单。如果索罗斯真的对这间柴油机厂感兴趣，其价值至少会翻一番。
　　我没有白梦，这是有严密逻辑做支撑的：
　　1997年那场金融危机，对泰国的米农们，是塞翁失马之福。从泰铢崩溃那一刻起，他们就能以比竞争对手便宜一半的价格出口大米，在国际市场上无人能敌。大米出口蒸蒸日上，农机需求自然水涨船高。那家柴油机厂的主要客户是米农，这是漏，一定要捡。
　　马里克老师没有透露他采取了什么行动，只是说，他离开柴油机厂的几天后，股价上涨近20%。这间企业的估值在之后的三个月内翻了一番。
　　（五）
　　“漏”有几种情况：
　　有的是因为顺坡滑到了行业的周期性谷底，比如大宗商品的super cycle，又比如我组织正在经历的产业升级。遇到这种情况，一要“熬”，二要“紧”，直至熬到下个需求周期，紧到成本露出骨感之美。
　　有的主业仍然健康，只是年景好时借贷过头，覆水难收，找不到东墙来补西墙。这种情况，需要靠债务重组，拆骨松筋，重新组装。
　　有的是因为管理事故，把企业玩儿坏；或是家族产业后继无人。
　　马里克老师的故事告诉我们，遇见这样的“漏”，切记不可将其锁喉。
　　否则会错过上帝的那份清单哦。
　　第三个故事：究竟谁在下一盘大棋？
　　你站在桥上看风景
　　看风景的人在楼上看你
　　明月装饰了你的窗子
　　你装饰了别人的梦
　　卞之琳老师的《断章》，这是我读过最诡异的一首诗。
　　整首诗中目光四射，让我眼花缭乱：
　　你看风景，没看楼上的人，楼上的人看你；你以为楼上的人没看你，楼上的人以为你没看他，不知道你知不知道他在看你… 不管谁看谁，结果都在第三个他的梦境中。
　　尽管烧脑，这首诗在实践中，却极具指导意义。
　　它教我们如何看一盘大棋，如何用综合思维，在全景高度看事看人；不管是欣赏艺术，还是读书创业，把眼睛睁开，脑洞打开，时刻记得你只是创造风景的那一片风景。
　　尤其是在热闹的资本市场。这里不仅有风景，还有很多动物，有螳螂，还有黄雀。
　　你赔了，他赚了，他因为你赔了才赚了，而你因为你赔了他赚了，也跟着赚了。桥上的、窗前的、梦中的，究竟谁在下一盘大棋？棋局中谁执棋？谁是子？
　　如果您听说谁又将资本市场玩弄于股掌之中了，其实他只是读了卞之琳老师的诗，然后将换位思考与全局思考，应用于实际工作当中而已。
　　“你站在桥上看风景”
　　十几年前，有一场海底捞行动。里面有剧情，有智斗，还有暴力。
　　故事里有一位老炮- 泰国钢铁巨头萨瓦迪，他性情乖戾，桀骜不驯。
　　他爸当年从海南岛一路游到泰国谋生，他自己十几岁时靠替人守夜灵赚钱。
　　二十几岁开始在他爸的小炼钢厂里打工，一路打拼，硬是把小炼钢厂打造成上百亿资产的实业帝国-NSM集团。生意从钢铁、工业园，到录像出租、卖酸奶、品牌连锁，触角无所不及。
　　他爱好收藏，藏品中有上万美元古董手表近百只、奔驰经典老爷车三十二辆。专车是“同梵蒂冈教皇一模一样”的加长版limousine- 他觉得自己应该受到教皇般的尊敬。
　　他还是赖账界响当当的一条好汉，泰国企业界杜月笙。
　　九七年金融危机后，他的钢铁帝国资金链断裂，资不抵债；然老炮继续傲睨一切，不仅自己违约，还发起了全国范围内的“企业自救运动”，号召本土企业团结自救，集体违约来节省成本。
　　口号是：“没钱，不还，也不跑”。
　　他一夜之间拉低了全泰国企业家的道德底线，给银行们带来挥之不去的噩梦。
　　然而尽管嘴硬，叔还是缺钱的紧。
　　彼时国内资金早已枯竭，银行大门紧闭，二门不开，门槛上尘土已堆起半尺高。眼看自己一手打造的帝国就要坍塌，骄傲如梵蒂冈教皇般的老炮，怎能就此善罢甘休？
　　他站在桥上，向西方望去。
　　那里有当时全球独好的风景，有如狼似虎的对冲基金，还有能救命的资本。
　　（二）
　　“看风景的人在楼上看你”
　　老炮在桥上张望时，曼谷各大豪华酒店里，有很多鬼鬼祟祟的西方人士在出没。
　　在这些鬼鬼祟祟的外国人中，有一小队人马，分别来自Gleacher NatWest（英国威斯敏斯特银行的投行分支）、McDonald & Co.（俄亥俄州的投资基金，后被瑞银收购）、Paine Webber（发明了绿鞋机制的老牌投行普惠，后来也被瑞银收购）和ECT Securities（安然秘密设立的投行子公司）。
　　他们在楼上看风景，看整个东南亚危机过后的一片狼藉，看埋在沙砾中的漏。
　　他们看到了在桥上张望的老炮。
　　危机爆发两年前，老炮借贷11亿美元，投建当时史上最贵的小钢炉，开始打造他称为集团巅峰之作的“东方底特律”项目。
　　就在第一期接近完工时，泰国经济崩溃，泰铢一泻千里，信用一夜蒸发。“东方底特律”项目中断，老炮英雄扼腕，连工厂前的车道都修不起。
　　在这一队西方人士眼中，在桥上挣扎的老炮和他的NSM集团，却是一片很有趣的风景。
　　首先，小钢炉项目的资产正处于高使用价值阶段，只需一亿美元流动资金，就能再次运转。
　　还有，亚洲经济已跌入谷底，即将反弹，泰国当年汽车制造业增长翻了一番。NSM手握德国两大钢铁贸易商的订单，通用汽车的巨型组装工厂就建在集团不远处。
　　更重要的是，市场上大量公司股票停牌，NSM却依然交易活跃，说明撤退通道顺畅。
　　如果海底捞小分队能捞起最肥的那片肉-多数债权和控制权；蘸以饱满的酱汁-增添管理专家使项目起死回生，市场估值提升；再将债权转为股权，入口、咀嚼、下咽，肚饱腰圆，盆满钵满…这将是多么美妙的一场火锅之旅啊。
　　至于老炮的信用问题，虽然他三观不正，但至少没有跑路。每周主动同各大债主会晤，比集团例会还准时。
　　看起来这里没有估值陷阱，只剩下一个棘手问题- 说服老炮放弃控制权，让投资者进入董事会。
　　海底捞代表队做了充分的心理准备-这些东南亚华人企业，大都宁死也不肯放弃祖业；要过老炮这一关，也许比登天还难。
　　没想到叔只考虑了两秒钟：尊严诚可贵，金钱价更高。
　　然后顺手把组织架构重新画了，把绝对控制权，像踢毽子一样干脆利落地弹给了海底捞代表队。
　　一项六亿五千万美元的重组计划顺利出炉：四亿五千万垃圾债，一亿五千万优先级抵押贷款，还有五千万美元股东权益；同时聘请美国经营小型钢厂最成功的Steel Dynamics入住管理层。
　　整个过程行云流水，一片和谐。
　　突然一个声音从背后响起：等一下，这事儿您问过我们了吗？
　　（三）
　　“明月装饰了你的窗子”
　　提出问题的，是NSM的现任债权人- 手持近五亿美元的十几家泰国银行。
　　您这不等于没有征求家长的意见，就把闺女嫁出去了吗。
　　何况全国上下仇外情绪蔓延- 这些西方人士面善心狠，陷我经济于水深火热；我们国宝级的钢厂，怎能轻易卖给他们？这跟卖国求荣有什么两样？又不是嫁王昭君。
　　银行代表团很直接地指出：让我们同意拿他们发的垃圾债来置换债权，除非大象飞上天。
　　泰国央行也表示愿意同银行一起看大象飞上天，并出台外汇政策来助阵- 要求企业出口所得立即结汇回泰国。
　　NSM用来偿还投资人的外汇全握在在银行手里，如果央行真的突然关闸，这一场美妙的火锅之旅便立马火灭汤冷。
　　事情向要黄的形势发展，几十双蓝色的眼光从楼上射向老炮。
　　叔吸了口烟，念了句电影《教父》中的经典台词：I will make them an offer they cannot refuse.
　　然后出招了。
　　他召集所有债主、银行、央行官员在素可泰酒店谈判，时间定在下午五点。
　　谈判一直僵持到凌晨两点。
　　凌晨两点三十分，老炮的眼中突然闪过小马哥和雷洛般的凶光。
　　他站起来，慢慢踱到门口，把门从背后关上。
　　然后对司机说：把我的枪拿来。
　　今天如果不签字，我就要放血了。一个不签放一个，两个不签放一双。
　　凌晨四点，最后一个签名落在了纸上。
　　投资者的钱随后全数到账，项目重新开工，一期开始产钢，二三期也即将投产。
　　这就是老炮的作风：原则可以出卖，江湖规矩也不一定照办，虽然英雄末路，但绝不会破罐破摔。
　　明月在上，窗前桥端好风景；窗内火锅热气腾腾，汤头正好。海底捞代表队重新拿起筷子，一切都有了盼头。
　　“你装饰了别人的梦”
　　坐在棋桌边上的索罗斯老师静静地看着这盘棋。
　　这盘棋里有桥有窗，有拿着枪大呼小叫的老炮，还有热乎乎的海底捞。火锅煮的差不多了，这盘棋也该围子收官了。
　　就在老炮威胁放血时，老姜索罗斯正在下一盘更大的棋。
　　在NSM那完美的重组方案中，有五千万美元的股东权益。这笔被曼谷国民报称之为“天作之合”的交易中，共有三个股东：
　　一个是安然（Enron Capital & Trade Resources），一个是恒康保险（John Hancock），最后一位正是老姜索罗斯。
　　凭着这三位股东的名字，NSM才得以向华尔街投资者成功兜售出那四亿五千万垃圾债。
　　然而索罗斯在这笔“天作之合”交易结束后不久，便悄无声息地退出了。
　　几个月后，NSM将近五亿美元的垃圾债全数违约，标普随即将NSM债券降级为最低级别D，面值跌至一美元十五美分。
　　好风景慢慢变成了恐怖片，负责将NSM起死回生的Steel Dynamics终止了管理运营合同，在重新运转了11个月后，老炮的钢厂再次被贴上了封条。那五亿垃圾债的承销商Gleacher NatWest, McDonald & Co., PaineWebber和ECT Securities也被投资者以欺诈罪告上法庭。
　　桥上的，楼内的，虽然看起来是一片风景，但在老姜索罗斯的布局中，都只是装饰而已。
　　他的Global Macro Fund，用的是对冲基金中对智商要求最高的策略-全球宏观，以驾驭全局观为理念。这意味着索罗斯老师，一不会只看画中一角，二永远不会放弃深度价值分析。
　　将视角从东南亚放大至全球，老姜看到的是前后脚发生的俄罗斯金融危机。
　　危机使俄罗斯和波兰以绝望价倾销钢铁，泰国热轧钢卷价格被拦腰折断- 三个月不到，就从353美元一吨，一路跌至180美元。
　　更要命的，是老炮自己的信用问题。
　　就在泰国央行将NSM收入国家重组计划，试图理清其八亿美元不良贷款时，发现这只是个线头。线的另一端是集团名下另十三亿美元的不良贷款和违约垃圾债。
　　整个集团债务错综复杂，内部数不清的关联方相互持股，互作担保- NSM的真实价值笼罩在比我帝都和魔都加起来浓度还高的雾霾当中。
　　一切尽收眼底。老姜索罗斯默念一遍卞之琳老师的诗，一招天外飞仙，结束了这盘残局。
　　若干年后，索罗斯老师就此事件点评道：
　　有经验、有运气、有金钱，但是没有鉴别的技术，也没有读过卞之琳老师的诗，千万别随便跟别人去吃海底捞。
　　去了也捞不到肉吃。
　　第四个故事：仓库淘宝大战
　　2008年，美国那边刮过了一场很大的龙卷风。
　　暴风雨过后，各州慢慢开始有很奇怪的人，悄悄地进行着一些很奇怪的行动。
　　开始只是小规模低频率出现，后来愈发频繁。
　　转年初的一个周五，在华盛顿州一家叫做Bank of Clark County的银行附近，奇怪的行动又发生了。
　　此时的银行内，一切照常忙碌。
　　员工们微笑着为客户办理业务，胸前的工牌在初春的阳光下一闪一闪，客户感受到的是一如既往温暖有力的握手。
　　没人觉得有任何异样。
　　只是行长经常会说一些很奇怪的话，比如把全行比作一条船。
　　最近风暴有点大，船里进了水。他觉得自己就像菲利普船长，每天在茫茫大海上张望，希望看到有大船靠近，能让小船安全停靠。
　　大家只当行长诗兴大发，没人意识到，自己的银行，马上就会在黄页上永远消失。
　　下午五点。
　　十几辆不同型号的车，陆续停在距目标银行两公里附近。车上下来几十名神秘人士，分组向目标银行靠近，其中一支小分队径直进入行长办公室。
　　半小时后，行长召集全体员工开会。
　　看着大家茫然错愕地集合进来，行长慢慢站起身，整理了下领带，沉默而平静。看起来就像泰坦尼克号沉没前，穿齐盛装，从容赴死的船长。
　　他说，记得我常讲的那艘大船的故事吗？
　　今天，最大的那艘船来接我们上岸了- 她就是联邦政府号。
　　从今天起，Bank of Clark County正式倒闭，由联邦存款保险公司FDIC接管。
　　话音刚落，八十名FDIC专员鱼贯而入。
　　他们分成四个小组：第一组控制现金柜台，保险柜和金库，手工清点所有现钞；第二组进入办公室翻查文件，封存所有带银行抬头的空白文件和硬盘；第三组迅速关闭网银和银行系统，防止客户转出现金；最后一组清查每个账户，将存款余额低于25万美元的，纳入FDIC存款保险覆盖。
　　他们打开银行资产负债表，逐项分解。将所有资产，无论好坏，统统打包带走。
　　整个过程就像一场配合默契的肿瘤切除手术，用手术刀、止血钳和麻醉剂，快准狠地将整间银行拆开，切块，归类，再包扎。
　　一切行动的最高原则是，绝不能触发挤兑。
　　八十名特工，加上近二百名银行员工，用了整整三天三夜，才将Bank of Clark County这个名字，从此在历史上抹了个干干净净。
　　这就是我们总有一天要面对的，银行破产这件事。
　　站在组织角度，这叫做“接管（Receivership）”；如果银行太大不能倒，就改叫“国有化（Nationalization）”。
　　而站在海底捞代表队角度，这将是一场集投机、意外、高报酬、高风险于一身，刺激性仅次于我股市的“仓库淘宝大战”。
　　（二）
　　四个人站在两排仓库前。
　　这四人中，有收藏家，有二手店老板，还有一看就是想捡便宜的小赤佬。
　　仓库门缓缓打开，四人冲将上去，站在门口向仓里张望。
　　他们只有5分钟时间，凭经验判断每间仓内的物品价值，然后竞拍心中的“宝仓”，中标者得整仓。
　　运气好的，能在废报纸和旧衣服下面，翻出绝版吉它、珠宝首饰、甚至偷渡来的文物；运气不好的，就只能在一堆垃圾下面，翻出另一堆垃圾。
　　这就是群众们喜闻乐见的著名真人秀节目：“仓库淘宝大战（Storage Wars）”。
　　当整间银行都变成了受压资产，在深度价值投资者眼中，捡漏就不再只是一顿海底捞，而是一场迷你仓拍卖盛会。
　　雷曼兄弟倒下之后，FDIC在15个月内接管了58家银行，也把自己变成了一间巨大的迷你仓仓库，手中囤积接管来的大量资产。为了处理这些资产，财政部批准将银行体系中的“有毒资产”出售给私人机构。
　　这些“有毒资产”中，一部分是“遗留贷款（LegacyLoans）”，包括各种违约风险较高的贷款；另一部分是“遗留证券（Legacy Securities）”，主要是违约风险较低的AAA级房贷按揭证券。由FDIC公开拍卖的资产中，有的有毒，有的干净；有真垃圾，也有大量正常还款的贷款。
　　在FDIC眼中，全都是一样不值钱的废弃仓库；而在海底捞代表队眼中，仓里有宝可淘。
　　每集“仓库淘宝大战”结尾，会出现一位赢家，凭着对各种物品行情的江湖经验，发掘出宝贝最多的仓库，以小博大，得巨利。
　　那在次贷危机后的那场银行仓库淘宝大战中，谁赢了？
　　（三）
　　答案在FDIC网站角落的一个链接中。
　　里面有所有拍卖贷款的名单，和竞拍买家排名。
　　排在第一位的是：Beal Bank。
　　没错，就是那位把银行开成对冲基金的数学鬼才兼扑克怪才- Andy Beal叔的银行。
　　Beal Bank作为银行界的一个奇怪物种，从成立起连一笔贷款都没放过。仅靠在市场上买卖别人的二手贷款和受压资产，就以平均50%的ROE屡次成为全美最赚钱的银行。
　　从2004年到2007年，在全球银行成瓮吃酒，大块吃肉的资产扩张年代，该行却裁员减薪，拼命收缩；不仅没入手一笔贷款，还将库里的货卸掉了一半。
　　Andy叔整日无所事事，打牌，赛车，一听到“两房支持资产证券”就五官扭曲，神情惊恐。
　　这种逆水行舟的诡异行为，让监管领导百思不得其解，于是叔被频频叫去问话。
　　叔每次只是说，大戏就要开始，我弹药必须备足。
　　他非常享受这种感觉，就像在赌场里，手里拿着一把full house，却面对庄家一脸天真。这就是一切尽在掌握的美好感觉。
　　2007年夏天，房贷资金池价格开始下跌，叔知道时候到了。
　　他把自己反锁在办公室里，开始写模型。
　　从邻居房价变动、利率变动，再到放贷时间，他一口气设了上百个变量，来计算其他银行手上的资产到底值多少钱。
　　将市场行情摸得一清二楚之后，他瞄准FDIC接管的破产银行，开始行动。
　　贝尔斯登倒闭后，叔扑了上去。
　　他先花18亿美元扫入大量独户住房贷款，然后花5亿美元收购化工厂Lyondell，接着马不停蹄地扫入制造业、便利店、酒店和赌场资产，最后干脆不分行业，无论地区，照单全收。
　　倒闭的银行越多，他捡漏捡的越欢快。
　　到2009年初，他扫入的不良资产已经占Beal Bank整个资产组合的21%，超出全美银行平均水平7倍还多。
　　今年热门美国总统候选人Trump老师曾经说，世界上所有做银行的，都应该向Andy Beal老师学习。
　　因为他对未来有“20/20的视角”，而且严格执行自己立下的规矩。
　　虽然此评论是在Andy叔花6亿美元救了Trump的破产赌场后才做出的，也不太清楚20/20是个什么角度；但他捡漏的规矩确实条条如铁纪，从不打破：
　　首先，能用步枪打下来的，就一定不用霰弹枪。对所有资产深度分析，万里挑一，每次只买入桌上备选案卷高度的3%；
　　其次，不怕买来的是垃圾，但是决不能容忍买来的垃圾比别人的贵。
　　第三，永远只买带抵押的垃圾。
　　对他来说，银行接受高风险并不是罪恶，只要贵行有能力为自己的行为负责，并遵守一切该遵守的规矩。
　　变成FDIC最大客户之后，Sheila Bair主席曾对他漫天杀价的行为表示不满。
　　他说，我在垃圾遍地的仓库里翻刨，有发现，有惊喜，也有乐趣；然我并非收藏家，并不想真的挖出个宝贝回家收藏，我要的是收益。
　　总有人要为错误付出代价。别人的代价，就是我的溢价。
　　完结篇：一切都源于一个错误
　　任何事情的有或无，是与非，存在或消失，都有一个关键的“因”。有了它一切才会发生。
　　在科学界，它是化学反应的催化剂。有了二氧化锰，双氧水才能分解；有了光，水才能分解制氢。
　　在文学界，它是半斤金陵春，墙上那一抹蚊子血，有了它们才有李白和张爱玲。
　　在烹饪界，它是花椒，撒上了才有麻婆豆腐；是麻酱，浇上了才有热干面；是皮儿上的十八个褶儿，捏出来的才叫狗不理。
　　在投资界，它是“错误”，有了它才能产生超常收益。
　　做试验，写作文和包包子时，我们要尽量避免“错误”，否则会造成不堪后果。但是在投资界，如果没有错误，交易也许根本不会发生，就更别谈谁赚谁亏了。
　　一笔交易之所以能执行，是因为买卖双方对价值的看法不同，而且一定有一方出了差错；如果两边都欢天喜地，那牌桌上一定还有其他的接盘侠。您赚的越多，说明对手犯的错误越大。
　　我们耳熟能详的有效市场假说，说，在有效市场上，您若能以公允价格买到东西，得到的也只能是预期收益，不多不少。所以我们谁都掐不过市场，we can't beat the market。
　　然而现实情况是，就算牌桌完全透明有效，牌桌上出牌的人却不是智商都能及格，或者能永远理智客观。只要是人，就会有头脑不清楚的时候，而且一发生就偏执，一偏执头脑就更不清楚。
　　此刻正是价值偏离，错误产生的时候。
　　所以要取得超常收益，并不需要高超的交易技巧，广泛的内幕消息，令人发指的复杂模型，或是遇难呈祥的运气。
　　只要您能保证犯错误的人不是自己。
　　（二）
　　这四个海底捞故事中，“捡漏”的深度价值投资者们，比如索罗斯老师，比如Andy Beal老师，都能持续多年保持捡漏的好成绩。橡树资本的一只受压资产基金，已经连续二十多年保持超过20%的回报率。
　　为什么？
　　真的是因为他们运气好，人品佳，眼光毒？
　　或者手里有绝世捡漏秘笈？
　　或者胆子比别人大，敢于逆水行舟，倒行逆施？
　　论人品，他们在江湖中恶贯满盈，被称为专吃腐肉的秃鹰；拼秘技，自橡树资本1988年组建第一只受压资产基金以来，此商业模式如雨后春笋般蓬勃发展，早已被写入教科书；比胆量，众多持宏观策略的对冲基金连整个国家都敢对赌，买几堆垃圾，根本不值一提。
　　以上原因显然都不成立。
　　那究竟是为什么？
　　因为别人关注的是错误本身，而他们关注的是错误生成的前提条件-“因”。
　　所以海底捞代表队永远比别人早一步。是为“反周期运作”也。
　　比如在我银行业界成瓮吃酒，大块吃肉的时候，他们会盯住4万亿；当春晚节目中高唱中国奇迹永不落时，他们会去调查沈阳大学生贷款买房情况。
　　他们从不在年景好时入场，不在重大问题刚出现时入场，也从不跟别人一起吹泡泡，一定要确定前方负面惊喜所剩不多时才肯上牌桌。
　　我组织有时候会发表文章斥责，你们懂什么，我们吃的盐比你们吃过的饭都多。他们表示同意，否则组织也不会得心脏病。
　　他们对人性了如指掌- 年景差时过分悲观，年景好时过分乐观；低估困难，却高估解决困难的能力。人性动不动就不理性，动不动就死磕，直到扛不下去破罐破摔。
　　于是错误产生了，海底捞的机会也就来了。
　　他们也会犯错误。但是作为靠寻找错误而生的物种，自己犯错的可能性天生就少。最重要的是，他们就算不理性，也不会偏执；就算偏执，也不会死磕。
　　综上所述，如果您有志成为中国捡漏第一人，一定要记住：
　　如果地上有个漏，那不是上帝无聊扔下来的，一定是有人刚刚犯了个错误。
　　如果您比他先知道，您就赢了。
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