[转载]欧洲陷入死亡螺旋&欧元生死且看未来10天【转载】
日&17:02&&FX16
全球主要央行在11月的最后一天携手救市，此举虽然改善了市场情绪，但另一方面恰恰体现出问题的严重性。高盛集团发布报告，对欧洲可能陷入死亡循环发出了警告，更有欧盟重量级官员称，拯救欧元的时间只剩下10天。
　　央行携手乃缓兵之计
欧洲命运需自己把握
　　欧洲央行(ECB)周三(11月30日)发布声明表示，加拿大央行(BOC)、英国央行(BOE)、日本央行(BOJ)、欧洲央行、美联储(FED)以及瑞士央行(SNB)决定，下调现有的临时性美元流动性互换协议定价50个基点，调整后，新的利率将是美元隔夜指数掉期利率(OIS)加上50个基点。这一协同性措施旨在加强其向市场提供流动性支持措施的能力，以支撑全球金融体系。
　　然而该举措的长期效果遭到了质疑。富国银行(WellsFargo)货币策略部门主管NickBennenbroek表示：“这一流动性措施绝对只是解决问题的症状，但是我们真正需要的是欧洲自身来处理问题的根源和偿付问题。”
　　虽然本周欧元区财长会议就欧洲金融稳定基金(EFSF)的杠杆化细节达成了最终协议，但是EFSF恐无法如期扩容至1万亿欧元，且欧洲方面期望从国际货币基金组织(IMF)获得更多的帮助。
　　高盛：欧洲已经陷入死亡螺旋
　　高盛集团(GoldmanSachs)近日发布报告，对欧洲可能陷入死亡螺旋发出了警告。
　　根据高盛集团的图解，由于市场对欧洲国家违约忧虑的增加，该国国债收益率攀升，而由此引发的纾困成本将加剧金融体系的压力，进而引起公司利润减少、信贷损失，并深化经济衰退，令名义GDP下降、政府税收减少，并引发债务占GDP比例的攀升，此种情况又将反过来进一步加剧市场对于政府的违约忧虑。
　　相反来看，由于欧洲国家债务高企，政府实施财政紧缩措施，此举引发经济衰退加深，，并通过信贷供应减少和负面的财富效应加剧金融系统的压力，进而加剧市场对银行偿付能力的担忧，并引发国债收益率攀升，而国债收益率攀升又将加重政府的债务本息负担，并令债务占GDP比重走高。
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TITLE="[转载]欧洲陷入死亡螺旋&欧元生死且看未来10天【转载】" />欧洲死亡螺旋
　　FX168财经集团高级金融分析师许亚鑫表示，从上述示意图我们可以看出，欧洲主权债务危机似乎已经陷入恶性死循环中，若以目前的形势恶化下去，即便欧洲央行12月继续降息25个基点也无济于事。从这个角度，我们也可以清晰的意识到，中国与全球六大央行为何会选择目前的时机救市，若12月欧盟峰会依然无法拿出切实有效的措施，那么市场信心的恶化速度很可能将会超过我们所有人的预期，欧元/美元势必也将承受前所未有的压力和挑战。
　　局势每况愈下
欧洲迈入关键10天
　　欧洲领导层的情绪也没有放松。欧盟经济与货币事务专员瑞恩(Olli
Rehn)周三表示：“我们正步入关键的10天，需要在欧盟范围内完成并最终达成欧债危机的应对方案。”
　　他补充道：“各国财长将继续努力，确保我们拥有可靠的防火墙，防止市场混乱情况的出现。”
　　英国金融时报11月29日报道指出，上周德国国债拍卖失败、意大利和西班牙短期国债利率飙升，意味着欧债危机到了一个新阶段。主权债券市场已几乎瘫痪，欧元区主要银行已无法在公开市场融资，发生挤兑的可能性大幅增加。"意大利周五债券发售灾难告诉我们时间已经快用完了。欧元区最多还有10天"。
　　无独有偶，法国《论坛报》(La
Tribune)周一(11月28日)援引数名消息人士的话报导称，标准普尔(Standard&
Poor's)可能在未来10日内，将法国AAA评级展望下调至"负面"。该报在其网站上称，标普原计划上周五宣布上述决定，但随后推迟，具体原因不明。
　　法国AAA评级展望目前为"稳定"，但最近数月一直有传闻称，将有一家或多家评级机构会下调法国评级展望。
　　荷兰合作银行(Rabobank)策略师团队在一份报告中指出：“我们必须牢记的是，EFSF的上一次债券拍卖结果并不好，而若法国遭遇评级调降，EFSF的评级也将承受巨大的压力。”
更隐秘的“挤兑”：当欧债危机演变为信贷危机
&作者: niuye
据21世纪纽约报道，11月29日，当欧元区财长们在布鲁塞尔开会时，欧盟委员会和欧洲央行的一份报告对他们发出警告：意大利有破产的风险，这可能会波及欧元区核心国家德国和法国。这份报告说，“因政策应对缺失，全面主权流动性危机的风险已大幅上升。持久的高利率会增加意大利主权债务“挤兑”自我实现的风险。流动性危机可能会转为偿债能力危机，这对其他欧元区国家的影响将非常严重。”
与此同时，另一场更隐秘，但潜在危险更大的挤兑也在持续进行中，即银行业挤兑。拉脱维亚银行门口排起的长队目前还只是个案，但通过债券和货币市场，数千亿美元的资金早已流出欧洲银行业。据Dealogic数据，欧洲银行业今年销售了价值4130亿美元的债券，而2011年到期需要再融资的规模为6540亿美元，这意味着欧洲银行业今年资金缺口多达2410亿美元。这样状况可能会导致两种结果，好一点的结果是信贷紧缩，企业无法得到贷款和投资。严重的后果则是银行倒闭，爆发真正的银行存款挤兑。
银行融资枯竭:
除了在金融市场上要付出极高的融资成本外，欧洲银行的其他融资来源早已枯竭。因市场对政府债券的恐慌蔓延到银行，银行债券是第一个冻结的市场。据花旗数据，今年三季度欧洲银行发行的债券只有过去两年平均水平的15%。而四季度的情况可能会更糟糕。
短期借贷市场也几近冻结。惠誉的最新报告显示，美国的货币市场基金在过去半年对欧洲的放贷规模削减了42%，欧洲货币市场基金则继续削减对法国、意大利和西班牙的放贷。以法国为例，美国货币市场基金过去半年对法国银行的放贷削减了69%，过去一个月削减幅度达20%。同时，银行的客户存款也不断流失。花旗分析师在一份报告中说，“我们开始看到企业从西班牙、意大利、法国和比利时撤出存款的迹象。这一发展令人担忧。”
恶性循环：在融资渠道干枯的情况下，监管部门要求提高资本金则让局势进一步复杂化，银行为此不得不进一步削减放贷。不仅是问题资产高达1760亿欧元的西班牙银行，连德国银行也面临着可能高达120亿欧元新增资本要求的难题。为了努力达到最新的核心资本比例要求，欧洲的银行不得不大幅抛售资产，其中包括欧元区政府债券。目前欧洲银行公布的资产削减计划已超过1万亿欧元。
因欧洲银行仍是其政府债券的最大持有人，资产抛售造成价格下跌，银行会进一步削减放贷，增加了衰退的风险。而在政府方面，为应对借贷成本上升的问题，意大利、西班牙、法国等欧洲国家政府都计划采取更严厉的预算削减措施。这会直接导致信贷紧缩，挤压总体需求，迫使欧洲走向衰退，进一步影响企业与消费者信心，加剧下滑趋势。欧盟官员曾警告，欧洲陷入了“主权债务、银行融资和负增长之间恶性循环的风险”。
近年来，欧洲银行大幅增加向新兴市场国家提供的贷款规模，并一度成为一些国家最大的跨境放贷机构之一。如今，它们的“后撤”使得飞机制造、传媒、采矿等一系列产业都出现了信贷紧缩的现象，并且令那些已经受到发达国家需求减少冲击的经济体陷入困境。在印度，欧洲银行的资本流出让很多公司陷入资本短缺。印度卢比对美元在过去几个月中贬值近20%，多家印度企业的美元债务面临着违约风险。
央行联手救市难直接阻止国债利率上升 彭文生
　　《六大央行联手为全球货币市场减压》
　　事件：
　　11月30日加拿大银行、英格兰银行、日本银行、欧央行、美联储和瑞士央行联合宣布将从12月5日开始，将美元流动性互换利率下调50个基点，以加强各国向金融系统提供流动性的能力。我们的简评如下。
　　评论：
　　美元流动性互换协议如何运作？在这些互换协议下，美联储是最终贷款人，它先将美元借给其他5家央行。随后，这5家央行就可以将借来的美元再次出借给各自国家的银行，并收取一定利息。当互换协议到期时，5国央行将把获得的利息和此前借到的美元还给美联储。换句话说，美联储可以从这个过程获得一定的收益率，而且无须承担任何汇率和信贷风险(因为借出的美元最后还是以美元偿还，同时交易对手是各国央行)。但在降低互换利率后，美联储的收益会受到一定影响。
　　美元流动性互换工具早就存在，而这回的变化是把利率下调。这些互换协议在2007/8年全球金融危机期间，市场出现全球性的美元短缺时首次使用。近期以来，尽管欧洲美元短缺，欧央行对美联储提供的无限制的美元流动性需求并不大，交易量偏低——每周仅有5亿欧元，大幅低于2009年12月时每周90亿欧元的平均额。如果价格因素是导致互换协议使用率低的主要原因，那么下调互换利率这一措施将有益于在全球市场上纾缓美元融资的压力。
　　但是，如果互换协议使用率偏低，是因为银行抵押品不足造成的，降低互换利率的作用可能不大。要点是，要获得央行提供的美元流动性，商业银行必须能够相应提供足够的抵押品。无论是借美元还是借欧元，需要商业银行提供的抵押品都是一样的。随着欧元和美元资金压力的增加，银行能提供的抵押品已经越来越紧张。最近几周欧洲国债价格的急剧下降，更加剧了银行提供抵押品的困难。
　　最近美元流动性互换协议使用率低，尚无法确定是因为价格太高，还是因为缺乏抵押品。不管需求疲弱的真实原因如何，今天的声明至少应该在短期内能够对银行股起到提振信心的作用。然而，如果一周后欧央行发布的美元流动性交易量继续低迷，那么就能说明主要原因在于抵押品，这种短期的提振效果可能很快会消失殆尽。
　　另一积极的进展是这些中央银行同意建立暂时性的双边流动性互换协议。这些双边的互换协议，在欧洲银行越来越难从除美国以外的发达国家融资来维持日常运作之时，将起到缓解流动性紧张的积极作用。
　　最后，需要注意的是，这些措施目的在于帮助银行，而不是政府的主权债务。此次降息对银行提供流动性的措施，应该无法直接阻止国债利率的上升。只有政府的举措才是解决财政问题的唯一手段。
放弃欧元的代价高昂
经济 日 08:21　　　 文 / 顾成琦
德国明镜周刊网站刊文评论了近期甚嚣尘上的欧元区分裂说，指出抛弃欧元的后果将会是灾难性的，德国也不能幸免于难。
&文章指出，抛弃欧元会存在以下方面的问题：
欧盟条约：
欧盟条约未曾设想盟国离开欧元区，任何一国只能整体从欧盟退出。经济学家
Karsten Junius
在为DekaBank制作的一份研究报告中提醒道，由于推出欧盟需要相当长的时间，而投资者可能利用这段时间抽离资本。因此，对于遭受质疑的国家，在其回归本国货币的道路上，经济势必将遭受极大破坏。
主权债务问题：
单一币制建立时，国家债务均已转换成欧元。在许多情况下，这种转换被债券合同默认为是单向的行为，这意味着合同条款中并未允许本国货币的回归。
&关键因素在于退出国此前的举债行为是依据国内法律还是国际法律。各国各不相同，德国在国际法下发行债务仅为0.2%，荷兰在40%以下，而葡萄牙已达60%。这些国家一旦推出欧元，这些依据国际法发行的债务将遭遇法律纠纷，并持久损害投资人对该国的信心。
社会影响：
当一种货币被废除，总会有很多受害者，许多百姓的存款或将突然贬值甚至一夜蒸发。历史表明，货币联盟的崩塌往往伴随着动乱甚至内战。瑞银首席经济学家Stephane
Deo 认为“鲜有不引发社会后果的分裂”。
如果欧元消失，欧盟将迅速在世界上失去影响力。此前建立共同外交和安全政策的努力亦将变得毫无意义。美国经济学家
Barry Eichengreen
表示，灾难性的政治后果将阻止欧元区解体发生。“共同体赋予了会员国广泛参与到欧洲进程中去的宝贵价值，除非出现最极端的状况，否则他们不可能抛弃欧元。”
各国退出欧元区的成本：
&德国退出欧元区的成本：
德国的出口业务庞大，且有约40%的出口商品运往欧元区的其他国家。周二，有消息成德国出口首次超过1万亿欧元。乐享成功喜悦的企业都已习惯于以稳定的低价输出产品。这是欧元带来的便利。通用货币消除了欧元区内的汇率波动，欧元升值幅度比德国马克缓和。换言之，它维持了价格的竞争力。
其结果便是出口繁荣。1993年至1999年间，德国出口增长了3%左右；1999年至2003年，出口增长6.5%；而在2003年至2007年，欧元引入之后两年，德国出口增幅惊人，高达9%。联邦政府拥有的德国复兴信贷银行（KFW）对该爆发式增长作出研究，结论显示加入货币联盟所单独创造的收益达500亿至600亿欧元。
&如果德国打算推出欧元区，这项优势也行将丧失。重新回归的德国马克将迅速对欧元升值——瑞银首席经济学家Deo认为40%的增幅都不夸张。出口成本将因此而更加昂贵。倘若一个强国离开欧元区，Deo写道：“那将葬送该国出口产业。”对德国经济而言，无疑是毁灭性打击。
&希腊退出欧元区的成本：
一些经济学家，如德国领先智库经济问题研究所Ifo主席
Hans-Werner
Sinn相信，希腊在德拉克马贬值的情况下，将完全有可能重新获得出口竞争力。听起来似乎不错，但还有一个隐含的前提：即便退出共同货币，它仍需以欧元偿还巨大的债务份额。德拉克马的贬值将会令还款变得更加艰难。希腊退出欧元区将打击德法银行，后者拥有大量希腊主权债务敞口。
&德国离开欧元区后将承担多少总成本成为一个关键问题。经济学家Dirk
Meyer测算了此种情景下，德国总成本介于2500亿至3400亿欧元之间。这相当于德国GDP的10%～14%。
&瑞银首席经济学家Deo的研究成果显示，仅德国撤离的第一年，预计人均损失达欧元，占该国GDP的20%～25%；之后每年人均损失将减少到欧元。相比之下，若希腊、葡萄牙和爱尔兰的债务均被削减50%，Deo预计德国人均需一次性支付1000欧元。
&荷兰国际集团（ING）首席经济学家 Cliffe
的计算成果同样悲观。他在预测中认为，欧元区解体将会引发更多其它问题：股价下跌，拯救更多银行将耗费数以十亿计的资金，欧元汇率大幅下降。他总结道：“较之预期的长期受益，头两年的经济损失太过惨重。”同时也提醒：“决策者们也许应该在将退出货币联盟作为一种选择之前就要考虑到这一点。”
对金融体系的伤害
&如果一个希腊这样的弱国离开，其民众的恐慌可想而知。对于货币贬值的预期将令成千上万人提空帐户，造成银行挤兑。人们随后会尝试将钱存放外国银行，资本外逃将致使已经陷入困境的银行彻底垮台。
倘若整个欧元区解散，即便德国这样的强国也将唇亡齿寒。该情形下，每个前成员国均需为自己的新货币建立全新汇率。随后，欧洲人将产生用手中剩余欧元兑换强国货币（如德国马克）的动机。于是德国将吸引大量资本涌入，由此增加通胀压力。
Junius称，避免上述问题有两种可能性：其一是迅速撤销欧元区，金融市场对此尚措手不及。但此举政治上和法律上都行不通，几乎不切实际。其二，退出国可施加资本管制，除了采取其他行动外，核查进出资金。哈佛大学经济学家Scott已经全面设想过意大利如何在边境临时关闭和设立检查站的情况下引入新里拉。
&但 Junius
认为该方法对欧洲来说不适用，他表示：“考虑到地理位置的相近和贸易关系的紧张，该方案非常不实用，最多只能提供几天的援助。”此外，资本管制将违背共同市场的原则，将问题引向欧盟概念本身。
六大央行降低货币互换利率意义何在& 日
16:12& 环球外汇网
　　六大央行周三宣布采取协同政策行动缓解市场压力。以下是关于这一举措的部分问答：
　　问：什么是货币流动性互换？
　　答：这是中央银行让本国银行获取外汇的一种方式。眼下的首要目标是把美元放到欧洲银行的手里，这些银行需要美元来为自己持有的美元计价证券融资，以及偿还美元贷款。这种互换安排让美联储(Federal
Reserve)、加拿大央行(Bank of Canada)、英国央行(Bank of England)、日本央行(Bank of
England)、欧洲央行(European Central Bank)和瑞士央行(Swiss National
Bank)这六大央行可以彼此间进行货币兑换。根据该安排，美联储可拿美元与欧洲央行的欧元互换，而后者则可以把这些美元贷给自己管辖范围内的银行。一段时间后，美联储再把欧元连本带息地还给欧洲央行，同时拿回美元本金及利息。
　　问：六大央行联手发布这个消息有什么新意？
　　答：货币互换安排并不是个新鲜事物。金融危机期间，货币互换安排曾被广泛使用。不过随着市场状况的改善，2010年2月互换安排被中止。但2010年5月，欧洲开始出现主权债务问题，货币互换安排又恢复使用。这次最新行动把该互换安排延长至2013年1月，同时还将互换利率调低了50个基点。
　　问：六大央行为何选择现在采取这样的行动？
　　答：欧洲银行这几周获得美元的成本和难度均有所增加，而六大央行的这个举措让它们通过欧洲央行获得美元的成本降低，如果其它市场的条件恶化，还可扩大货币互换安排的覆盖范围。
　　问：此举对市场会产生什么影响？
　　答：这招更像是个泄压阀，而非一次直接的行动，对于解决欧洲的根本性问题起不到什么作用。不过，它让欧洲银行获得外汇的成本和难度双双降低，在决策者寻找解决办法期间可为市场减轻压力。
　　问：为什么市场在听闻此消息后如此欢欣鼓舞？
　　答：虽然这个消息没有改变任何根本性问题，但它给出了这样一个信号，即全球央行正在相互协作，随时准备为情况恶化而采取行动。
　　问：目前货币互换的规模有多大？
　　答：自从2010年重启以来，货币互换的规模一直很小。虽然这几周的互换数量略微增大，但上周也仅为24亿美元左右，远远低于2008年金融危机时的水平。
　　问：推出这次货币互换安排之后，美联储的风险增大了吗？
　　答：美联储并没有直接向银行放贷，所以风险微乎其微。欧洲央行承担着把美元还给美联储的责任，所以除非欧洲央行倒闭，否则美联储不会有损失。另外，美联储也不存在汇率变化的风险，因为不管它贷出多少美元，都会收回多少美元。不仅如此，美联储还会获得利息。
传华尔街施压美联储下调美元互换利率& 日
15:15& 环球外汇网
　　据国外媒体引述一份美联储文件报导，今年9月底，华尔街高层人士与美联储官员进行闭门会议时，建议全球主要央行联手采取行动，解决欧洲债务危机。
　　由此可以断定，此前华尔街在积极推动此事，以至于美联储昨日宣布与欧洲央行等五家主要央行联袂下调美元互换利率，通过提供廉价的美元贷款，向市场注入流动性，以解救欧洲及美国金融机构。
　　据悉，在美联储宣布采取行动之前，以避险基金摩尔资本管理(Moore Capital
Management)创始人贝肯(LouisBacon)为首的华尔街高层曾和美联储官员会面。目前仍不清楚华尔街促使美联储与其他央行联合出手救市的确切原因。
　　报导指出，在9月会议上，华尔街高层建议不同的央行协同行动：即通过收购债券或其它方式向市场注入流动性，进一步刺激低迷的全球经济。联合对欧洲银行业提供融资则不在建议选项内。
　　不过，有分析师指出，欧美股市昨日大幅飙升的原因是投资者预期央行将采取更多措施，以遏制欧债危机进一步蔓延，祭出华尔街高层在建议美联储与其他央行联合的行动举措。
　　贝肯是美联储金融市场投资人顾问委员会(Investor
Advisory Committee on Financial
Markets)14名成员中的12位华尔街高管之一。这个委员会是在金融危机后成立，提供纽约联储主席杜德利(William
Dudley)对市场投资者的想法。
　　华尔街高官9月27日和杜德利的会议显示部分华尔街投资者和美联储高官私下会面，有提前知晓美联储下一步行动的嫌疑。
　　没有迹象显示这次会议对与会者各自的投资有任何影响。根据《华尔街日报》取得的会议记录，其中包括美联储官员的笔记，但不见杜德利或任何其它与会美联储官员的评论纪录。
　　纽约联储主席杜德利之前曾在声明中表示，他在会议上处于“收听模式”。
　　美联储、加拿大央行、英国央行、日本央行、欧洲央行及瑞士央行周三(11月30日)宣布，协同采取行动支持全球金融系统，同意将现有的临时美元流动性互换安排的成本下调50个基点。六大央行的上述举措自12月5日生效，海外金融机构将有望获得必要的美元流动性，缓解货币市场融资压力。
六大央行联合提供流动性 欧债危机见曙光& 日
08:36& 环球外汇网
　　欧债危机已困扰欧洲两年之久，投资者纷纷逃出欧元区债券市场，欧系银行也在抛售政府公债，南欧银行业存款缩水，而且经济衰退隐现，助燃对欧元命运的疑虑。
　　在此情况下，全球六大央行联合提供美元流动性，向面临信贷紧缩难题的欧洲银行业者提供成本较低的美元资金，加上德国态度开始转变，欧债危机可能会迎来曙光。
　　此外，欧元区财长会议已经同意扩大EFSF规模，这已经在解决欧债危机方面迈出了一大步，他们同时寄望于国际货币基金组织(微博)(IMF)出台更多扶持举措。一旦IMF同意，又多了一条途径解决欧债危机。
　　因此，在乐观情绪推动下，非美货币全线上扬，市场风险情绪也空前高涨。
　　六大央行携手释放流动性
　　全球六大央行周三(11月30日)发表联合声明宣布采取联合措施向全球金融体系提供流动性，将于12月5日起开始下调现有美元流动性互换费率50个基点。
　　声明指出，六大央行建立临时双边互换安排来提供流动性，新的货币互换额度将持续到日。联合行动旨在缓解金融市场的紧张形势，推动经济活动。
　　美联储表示，若形势恶化，有一系列政策工具可向美国机构提供有效的流动性支持。
　　此次由美联储(FED)、欧洲央行(ECB)、日本央行、英国央行、加拿大央行与瑞士央行共同采取的紧急举措，不禁让人回想起在2008年金融危机期间，雷曼兄弟破产后全球央行的联手救市行动。
　　野村国际资深经济学家表示，目前正值市场对欧债危机局势担忧情绪正盛之际，各国央行采取的联合行动显然是个重大利好消息。不过，上述举动是否能够对欧元区债务状况起到明显改善作用依然是个未知数。
　　同时，纽约梅隆银行高级货币分析师表示，令人担忧的市场流动性问题得到了显著缓解。这对于风险币种而言无疑是个强心剂。
　　欧债危机愈演愈烈
　　欧元区领导人一次一次亡羊补牢，但每次行动都不到位，以至于无法恢复市场信心。一些分析师目前认为，12月9日布鲁塞尔峰会是欧元存亡的关键。
　　事实上，欧债危机几乎已经到了不可控制的地步，意大利财政部开始面向银行业的紧急现金标售。
　　意大利借贷成本已经逼近8%，令银行业者受创尤重。
　　不仅意大利面临困境，欧元区核心国家的法国也可能难逃厄运，标准普尔很可能在未来10天内将法国的主权债务评级前景从目前的“稳定”下调至“负面”。
　　欧洲央行管理委员会成员暨法国央行行长诺亚(Christian
Noyer)在新加坡一次会议上表示：“现在发生的是真正的金融危机--金融市场全线受挫。”
　　德国态度开始转变
　　令人欣喜的是，德国出现政策转变，该国财长朔伊布勒(Wolfgang
Schauble)表示，德国对通过双边贷款或提高特别提款权(SDR)来增加IMF资源持开放态度，一改本月稍早在戛纳20国集团(G20)峰会上的立场。
　　他指出，市场对欧元区的信心每况日下，欧元区决策者需要迅速决定危机解决方案。12月9日的欧盟峰会将是一个决定性时刻，欧元区必须表现出能够解决问题的能力。
　　之前，德国向欧盟同盟国施压，要求其下周同意修订欧盟条约，以在欧元区国家违反欧盟赤字和债务规定时，可以强制要求欧元区国家调整预算。
　　欧盟同意扩大EFSF规模，仍寄望于IMF
　　周二晚间，各国财长已就发挥欧洲金融稳定机制(EFSF)杠杆作用的详细计划达成一致，但由于市场状况迅速恶化，他们无法确定扩容后的规模，这促使他们指望IMF增援。
　　根据欧元区财长会后公布的声明，扩大EFSF容量将基于两种选项。
　　第一个选项是，在部分风险保护方面，EFSF将为成员国发行的新债提供部分保护资格。这一保护授权将在初始发售后剥离，而且也能够单独交易。授权将给予持有人相当于主权债券本金额20%~30%的固定信用保护。
　　另一个选项是，创立一项或一项以上联合投资基金(CIF)，允许公共和私人基金合并，联合投资基金将购入初级和(或)二级市场债券。CIF将通过买入初级债券的方式向成员国直接提供资金，该基金可被成员国用于银行资本重组。CIF将承诺承担初次损失份额，这部分融资由EFSF提供。
　　到目前为止，欧元区成员国政府一直未能筹措到足以恢复欧洲债市信心的庞大资金，而很多成员国政府的举债成本又不断上升，欧元区目前寄望于IMF能够为其提供援助。
　　欧盟经济暨货币事务执委瑞恩(Olli
Rehn)对欧洲议会表示：“要么加深经济和货币联盟的一体化程度，要么就等待历时逾半个世纪的欧盟解体。”
袁剑：难以告别的金融危机
　　要更加准确地搜
寻当下中国的历史行踪，一幅更加准确的历史地图是必备的。在这幅地图中，有两个较为恰切的历史坐标可以比照。1929年的美国与
1989年的日本。虽然历史比较在方法上从来就是笨拙和令人沮丧的，但它仍然可以为我们提供一种对真实世界复杂性的理解，为当下中国找到更加准确的历史定
　　美国大萧条和中国
　　在1929年之前，美国经历了一个以自由放任为主要特征的
资本主义黄金时代，可谓美国的镀金时代（虽然美国人自己更喜欢将南北战争之后到一战这段时间称之为镀金时代）。在这个时期，工业狂飙突进，商业高度繁荣，白手起家的工商业巨子层出不穷。用美国总统柯立芝的话说，
美国人民已达到了“人类历史上罕见的幸福境界”。然而，在这个镀金时代的另外一面，则是政治腐败、社会问题丛生，贫富差距急速拉大。也正是因为这一狂野面
相，在诸多批评者的言说之中，镀金时代也被称之为大分化时期。这个内部包裹着各种剧烈冲突的镀金时代，终于随着1921年到1929年之间持续膨胀的信贷
泡沫破裂而戛然而止。随之而来的，是一次令所有人都刻骨铭心的大萧条。
　　深入历史的细节之中，我们容易察觉，美国的镀金时代与中国过去的
30多年有一些惊人的相似之处。在过去的30多年之中，中国创造了令人叹为观止的经济增长，社会财富急速膨胀。但与这个奇迹同时发生的却是同样令人惊叹的
官员腐败、社会失信、环境污染等问题。而在财富分配上，中国也从毛泽东时代的高度平均一跃进入全球最不平均之列。其程度与美国的镀金时代相比毫不逊色。
　经济的高速增长与社会的急剧分化经常是一对孪生兄弟。其隐含的意义是，经济及社会内部蕴含着巨大的冲突能量和高度的紧张。以这样一种视角理解，美国的大
萧条就不再单单只是一次危机，而是人类理性精神对动物精神在经济上和商业上的一次彻底的自我清算。作为一场大型危机，这种自我清算和自我调整同样也是政治
和社会意义上的。这其实就是尾随而至的罗斯福新政的真正内涵，或者更加准确地说，罗斯福新政是美国资本主义对新的全球环境和内部环境的一种适应和调整过
程。毫无疑问，这种适应并不总是成功的，其最终的结局总是充满了无法加以分辨的历史偶然。幸运的是，经过长时间的痛苦调整，美国资本主义还是最终穿越历史
迷雾，取代英国成为全球资本主义新霸主，并在二战之后正式开启以美国为中心的全球市场体系。
　　回溯历史，我们可以清楚地看到，大萧条虽然
不是美国成为全球新中心的充分条件，但却有可能是一个必要条件。换言之，没有刮骨疗毒式的大萧条和罗斯福新政，美国也许很难在二战之后一骑绝尘，成为全球
市场体系的规则制定者。大萧条和大危机反而成就了最后的超级霸主，这其中虽然充满了诡异，但也不是完全不可以理解的。1929年开始的大萧条，被众多经济
学家及历史学家记忆为一个极其黑暗的时代，但从更加长程的历史视角观察，它却是正式奠定美国霸权的时代，或者说，它是美国接过大英帝国的旗帜，成为全球资
本主义新中心的一个标志性分水岭。
　　美国体系的危机
　　二战之后，美国主导下的全球体
系经过了几波强劲的扩张。其中几个显著的标志是，欧洲复兴，日本崛起以及东亚经济奇迹。经过这几波强劲扩张之后，美国体系的边疆大为拓展。从1990年代
初期之后的20年之中，美国主导的全球市场体系在深度与广度上迅疾掘进，体系内各民族国家之间的经济联系终成水乳交融，难分彼此的蔚为大观之势。所谓全球
化者，美国化也。二战之后的全球市场体系之所以是美国体系，乃是因为美国凭借其人口土地规模、内部市场规模以及美元的独特地位，为后起国家的市场扩张提供
了最为宝贵的需求来源。没有这种美国需求，全球市场体系的扩张是无法想象的。
　　这个潜在的逻辑，无论是在欧洲、日本以及东亚的渐次扩张中
都表现得十分突出，而在冷战之后金砖国家的经济高速增长中也同样清晰。虽然体系内各民族国家之间以及他们与美国之间的关系相当复杂，但美国需求始终是这一
体系扩张的主要动力。就人口规模，内部市场、军事实力而言，二战之后美国取代英国成为全球市场体系新的发动机，几乎是命定的。因为只有美国，才有能力提供
全球市场进一步扩张的需求来源。也正是因为同样的原因，当这个体系涵盖了这个星球上几乎所有人口，版图无法继续扩大之后，美国体系开始崩塌。其理由是，美
国需求再强大，美国货币再滥发，也无法消化新兴市场国家数十亿劳动力提供的源源不断的产能，体系的扩张已经无以为继。从全球市场体系的历史脉络观察，这才
是次贷危机的本质。到目前为止，几乎所有人都将次贷危机当做一场美国的金融危机，这是对当代史一次非常危险的误读。更加接近本质的历史真相可能是：体系扩
张倒逼美国以泡沫形式来提供需求，在这个意义上，次贷危机实际上是体系内各民族国家合力的结果。至此，美国体系原来的动力结构显然已经无法满足体系进一步
扩张的需要。
　　现在，美国的财政赤字已经达到1.2万亿美元，总债务达到10.6万亿美元。每年光支付的利息就相当于全美医疗保险开支。
与此同时，在两轮定量宽松释放巨量流动性之后，虽然需求仍然萎靡不振，但美国的主权评级却已经从“稳定”被降至“负面”。如果说以前美国强力支持全球体系
需求只是拖垮了美国的金融体系，从而导致次贷危机的话，今天美国继续提供需求，就可能拖垮美国本身。这也就是为什么美国人几乎一致认定，现在该是其他国家
（以中国为代表的新兴市场国家）提供需求，美国提供制造的时候了。如果新兴市场国家找不到新的需求来源的话，那么现在就几乎可以宣布，由新兴国家所引致的
所谓超级周期行将落幕。从今往后，中国可能很难再指望全球体系为它的超高速增长提供需求了。在这里，我们已然看到了一个规模更加巨大的亚洲金融危机的前
　　非常清楚，次贷危机实际上是一次体系危机，而不独独是美国的危机，更不仅仅是一次所谓金融危机。从本质上说，次贷危机是二战之后美
国全球市场体系无法在深度和广度上继续扩张，从而由盛而衰的转捩点。次贷危机只是这个宏大体系危机的起点，是一系列危机中的一个，而绝不是终点。在体系处
于高度不稳定的崩解时代，危机将成为我们的一种生活方式。
　　在全球产能严重过剩的情况下，如果一定要维系这种格局，要么是出现一次重大的
体系萧条来清除这些产能，要么就是美国和体系内其他国家一起制造更大的泡沫（这也是那些对权力有重大影响的金融家们乐意看到并极力推动的），以延缓体系全
面崩解的时间。既然前者是所有政府在政治上都无法承受的，后者也就成为体系几乎唯一选项。在次贷危机之后的两年多时间中，体系内国家合力制造了更加巨大的
泡沫。其显著标志是，美国的定量宽松和中国的超级信贷泡沫。由于美国银行业还处于去杠杆化时期（美国银行业本身具备的约束机制），美国的定量宽松所释放的
货币更多地为新兴国家所吸收，这进一步助涨了新兴国家尤其是中国的资产泡沫。
　　在上一个泡沫远未得到消化的情况下，全球市场体系又在体系
中的新兴国家制造了一个规模更为巨大的泡沫。全球金融家资本家们不费吹灰之力就如愿以偿了。这固然让体系得以苟延残喘，但也在这个体系内放置了一颗更加具
有毁灭性的定时炸弹。这个炸弹爆破之时，即是体系寿终正寝之际。在这个意义上，次贷危机不过是全球体系危机的开始，更加猛烈的体系地震还没有到来。当达沃
斯的那些巨头们还在高谈阔论着他们如何拯救了这个世界的时候，一场巨大的海啸已经在他们的脚下酝酿。今天，我们仍深陷于这个体系危机之中，它还远远没有结
束。而这，正是中国在全球市场体系中的历史位置。
　　繁荣与泡沫
　　研究者们非常容易将
今日中国与1989年泡沫破裂前的日本相比。的确，从两个经济体的结构以及发展阶段而言，当年的日本的确与目前中国有诸多雷同之处。然而，从更加广阔的全
球市场体系的历史视野观察，今天的中国就可能与当年的日本有重要的不同。1989年日本发生危机的时候，美国主导的全球体系仍然处于扩张之中。在那个时
候，这个体系仍然有广袤的市场有待开发，比如俄罗斯、东欧、印度以及中国等等。也正是美、欧、日本在此后对这些体系新边疆的不断开垦，才会有所谓金砖国家
的奇迹。简言之，正是由于未开发国家所提供的广阔市场空间，日本虽然陷入停滞，但却免于崩盘。因此，日本1989年的危机，只是体系扩张过程中的危机，是
这个体系扩张过程的脚步和节奏的调整。
　　2011年的中国所面对的，却是截然不同的体系的崩解时代。举目四望，我们已经很难找到一块支持
这个体系继续高速扩张的未开发市场。经过60多年的波浪式扩张之后，美国体系已经相当接近它的历史终点。在这个意义上，今天的中国历史时钟更像是停留在
1929年的美国，而不是1989年的日本。抑或，它更像是两者的某种混合体。这意味着，不仅外部市场已经很难为中国的继续高速增长提供需求，也意味着中
国内部的市场动力也处于一个重要的转换时期。后者，就是许多人寄望甚殷的中国内需。
　　中国向内需型经济的转向，不仅被很多人作为中国继续
保持高速增长的法宝，也被主流思想界几乎一致认定为实现全球经济再平衡（而不是全球体系崩解）的不二选项。这令我们想起20多年之前发达国家对日本的同样
督促。然而，20多年过去了，日本的内需似乎并没有为全球再平衡做出什么贡献，而其出口导向型的结构特征也依然故我。这提醒我们，无论是内部和外部，对中
国内需的作用可能都过于乐观了。很难想象，一个出口导向型的国家一夕之间就能神奇地转换成另外一种模式。这是一个漫长而且充满难以想象挑战的过程。日本就
是一个鲜明的历史案例。在全球体系停止扩张甚至收缩的时候，任何真实世界中的再平衡，都将是一种零和博弈。一个民族国家有所得，必然意味着另外一个或者另
外一批民族国家政府在政治上付出代价。在《繁荣与泡沫》一书中，作者罗伯特？布伦纳正确地提示我们：“必须牢记的是，直到1998年，作为初始条件的国际
性制造业产能和产量过剩，使得占世界主导地位的（包括美国、日本、西欧、东亚，现在再加上中国）国家很难同时实现经济繁荣。”
　　知道这一
点，我们就能知道再平衡对民族国家在政治上构成的巨大风险。对于某些政治脆弱的民族国家来说，这种代价甚至是致命的。显然，真实世界的再平衡远不像经济学
家理论世界中那样美妙和自洽。事实上，一战和二战就是以一种惨烈方式来实现全球经济再平衡的一个历史过程。只不过，它同时也实现了资本主义在全球市场历史
中的一个体系转换。这种再平衡和体系转换的结果，是美国凭借它在土地、人口、内部市场等优势在众多的霸权竞争者中成为最后赢家继而领袖群伦。
　　世界体系下的中国
　从1978年开始一直延续至今的中国经济增长，主要受到了两个基本因素的推动。一个是内部的经济体制及市场化改革；另外一个则是全球市场体系在最近30
年的急速扩张。这两个因素相互接续，相互作用，共同造就了中国持续高速的经济增长。从最近30年全球经济的发展历史观察，凡是具备上述两项基本因素的新兴
大国经济体，都出现了与中国类似的高速增长。其中最为人熟知的莫过于所谓的“金砖四国”。印度、巴西、俄罗斯的内部自由化及市场化改革虽然大约晚于中国
10年左右，但一经启动，并与全球体系扩张结合在一起，也立即开启了持续高速增长之路。其持续时间与增长幅度与中国相比并不逊色。非常清楚，以“金砖四
国”为代表的新兴经济体先后开启的自由化改革本身，也是推动全球市场体系得以蓬勃扩张的一个重要动力，而全球体系的扩张反过来也为这种自由化和市场化提供
了更加广阔的空间和市场深度。内部自由化和全球体系扩张相互作用的一个历史后果，就是我们在冷战结束之后所看到遍及全球的浪潮般的经济增长。而中国的经济
增长不过是这个浪潮中的一支而已。没有始于1990年代的全球体系的迅猛扩张，中国内部市场化所释放的能量很有可能在1990年代末期就已告罄。有相当多
的证据证明，中国在新千年之后的经济增长大部分是由体系扩张推动的。这一动力转换的一个明显标志就是中国加入WTO。
　　作为全球体系扩张
的一部分，中国的经济增长既是这个体系扩张的一个重要推手，也依赖于这个体系在广度与深度上的进一步扩张。对于这一格局（这可能才是隐藏在中国经济增长中
不为人知的真正秘密），中国极其现实主义的管理者们显得格外清醒。这就是为什么在金融危机之后，他们必须极力维护这个全球体系的原因所在。非常有趣的是，
在1929年美国大危机之前的一段时间内，美国出于对当时英国主导的全球体系的依赖，也曾经极力地帮助英国，以全力维持体系的完好。对于这一段历史，在
《美国大萧条》一书中，罗斯巴德曾经非常刻薄地评论道：“更加危险、更加具有破坏性的是通过在美国的通货膨胀来帮助英国。”这种情形与次贷危机之后中国与
美国的关系又何其相似乃尔？显然，在次贷危机之后，中国与这个体系的关联程度不是更加疏离，而是更为紧密了。中国的管理者们非常清楚：起码在现在，中国不
可能脱离这个体系而鹤立鸡群。非不愿也，是无奈也。而这种无奈之中，实际上指示的是中国经济增长的外部路径依赖。这是中国经济增长除了内部的路径依赖之外
的另外一道魔咒。
　　二战之后由美国主导的全球体系究竟还会维持多久，将取决于诸多历史的偶然因素。这一点我们显然无法判断。但是我们大致
可以肯定，以次贷危机为起点，我们已经走入这样一种历史进程之中，那就是：美国体系的扩张已经进入停滞甚至收缩期。显然，维持中国过去几十年高速经济增长
的外部环境已经天翻地覆。这不同于1997年的亚洲金融危机，也不同于1990年代的日本。
　　接下来已经发生和将要发生的，将是体系以零
和博弈为特征的全球结构调整—这可能表现为各种保护主义，也可能表现汇率战争，并伴随着一系列的政治利诱、恫吓以及合纵连横。其目的只有一个：最大限度地
维护政府在本国人民之中的政治合法性。无疑，这种调整从来就不是让人愉快的，更不是被经济学家们轻描淡写为“再平衡”那样充满浪漫主义的多赢色彩的。求诸
历史，这个过程经常是相当痛苦甚或是血腥的。这种痛苦将一直延续到一个可以继续推动全球经济增长的新的稳定结构出现为止，这可能是一个新霸主的崛起，也可
能是我们完全无法预见的一种新的全球战国景观。虽然我们并不知道去哪里，但是我们非常清楚地知道，我们正在告别过去。我们正处于从原有的稳定系统滑向另外
一个稳定系统的转换时代。在这样一个时代，危机将成为一种常态，甚至一种生活方式。这对那些以周期管理为主的传统技术官僚的管理智慧提出了严峻的挑战。
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