9.77+3.06%13.08+2.03%11.05-0.72%9.33-0.32%4.63-0.86%27.00-1.39%10.85-0.64%9.06+0.11%15.05+5.32%7.10-0.98%
☆业内点评☆&◇000562&宏源证券&更新日期：◇&港澳资讯&灵通V6.0★本栏包括：【1.业内点评】★【1.业内点评】【】【出处】中国证券报宏源证券(000562)遭遇获利回吐&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&　　受申银万国吸收合并宏源证券消息刺激，7月28日复牌后，宏源证券股价节节攀升，期间一度出现连收4个涨停板的强势"战绩"，并顺利将股价拉升至2009年以来的新高值。不过，过大的区间涨幅也令该股回调压力倍增，继前3个交易日收阴后，宏源证券昨日再度下挫，股价下跌2.79%，报收12.20元。　　宏源证券昨日下跌趋势较为清晰，以12.63元开盘后即掀起一轮明显的跳水行情，令股价跌至12.02元的全天最低点，之后长期维持横盘震荡，中间再未出现过明显反抽。事实上，自8月7日以来，宏源证券快速"变脸"，一改此前的强劲上攻态势，迄今已经录得4根阴线，显现出明显的回调势头。　　作为中国证券市场最大并购案，申银万国并购宏源证券的消息曾令市场颇感振奋，导致宏源证券股价从复牌时的8.93元一举蹿升至13.10元的阶段新高，单日成交额也显著放大，7月31日时更曾放出39.74亿元成交天量。近几个交易日来，随着股价的走低，投资者获利回吐情绪日渐浓厚，在本周一13.02亿元成交额的基础上，昨日该股成交激增近5亿元，达到17.90亿元。分析人士表示，近期大盘高位震荡，地产、非银金融等蓝筹品种普遍遭遇资金派发，股价表现超预期的宏源证券因此首当其冲遭到市场抛售，短期内建议投资者轻仓观望，以防继续回调风险。【】【出处】新浪财经宏源证券(000562)连续三涨停&盘中涨逾6%&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&今日沪深两市股指小幅低开之后震荡盘整，宏源证券在连续三天一字涨停之后今天放量涨逾6%。　　分析人士认为，宏源证券与申银万国的"投资控股集团(上市公司)+证券子公司"的重组模式，成为了本次重组方案中最大亮点，合并后的母子公司结构，将发挥上海和新疆两地的资源优势，并且在母公司层面定位综合金融，将逐步向投资、并购、银行、保险、信托等金融服务衍生。合并前两公司的优势业务较为互补，经过一段时间的整合和过度，或许能探索出中国证券业综合发展的新模式。【】【出处】证券日报"十月怀胎"宏源证券(000562)强势复牌&四方面透析涨停主因&&&&&&&&&&&&&&&&&&&　　7月25日晚间，我国证券业史上最大重组方案终于出炉，宏源证券正式公告了与申银万国之间的重大资产重组方案。周一停牌近10个月的宏源证券毫无悬念的收获"一"字涨停，昨日该股又再度收获第二个"一"字涨停，上涨势头十分迅猛。　　据公告显示，申银万国证券（简称"申万"）拟以换股吸收合并的方式吸收合并宏源证券，申万计划向公司全体股东发行A股股票，以取得公司股东所持全部股票；合并完成后，申万作为存续公司承继及承接宏源证券的全部资产、负债、业务、人员、合同等一切权利与义务，宏源证券终止上市并注销法人资格；申银万国股票将申请上市。宏源证券本次换股价格溢价20%，为9.96元/股，申银万国本次发行价格为4.86元/股，故换股比例为1:2.049。按申银万国本次发行价格为每股4.86元股计算，合并后总市值将达722亿元，仅次于A股上市证券公司中的中信证券和海通证券，排名第三。　　对此，分析人士表示，市场青睐宏源证券的原因，主要源于以下四大方面：　　第一，交易定价较为合理。申银万国在自身定价合理的情况下，同时给予宏源证券股东20%的溢价，在此基础上，申银万国本次发行价格为4.86元/股，而市场普遍预计每股合理估值区间为5元至7元甚至更高，因此，当前市场对宏源证券的疯狂追捧可以理解是提前释放换股后申银万国股价上涨的预期。　　第二，双重保险为股价护航。第一重保险是宏源证券将安排中央汇金或其他第三方作为现金选择权提供方，宏源证券每股现金选择权价格为8.12元/股，相当于汇金对宏源证券的股价进行托底，即在换股时若宏源证券每股股价低于8.12元，投资者可使用现金选择权保证自身权益。　　第二重保险为控股股东建银投资宣布，自公司重组董事会召开后第3个交易日起的未来六个月内增持不超过1.99亿股，占宏源证券总股本5%，增持股价不超过重组换股价。即股价在9.96元的换股价以下时，公司股东建银投资将以增持的形式给予股价有力支持。　　第三，模式上的创新有望增厚公司业绩。整合后的上市公司以金融控股的形式出现，在证券子公司的基础上，发展保险、银行、信托等综合金融业务，形成母公司综合发展、子公司专注证券业，有效地避免了注册地利益之争，改变了过去上市公司单一依靠证券业务的发展模式，更有机会担任中央汇金的金融资产证券化平台。另外值得一提的是，申银万国的优势在于经纪业务、资管业务、投资咨询业务,而宏源证券的优势业务有投行业务、固定收益产品的发行和交易。两家公司的业务整合势必上演"1+1>2"的强强联合效应，更大的影响力以及良好的发展预期自然使该股更受市场追捧。　　第四，市值增大，流通市值缩小。重组完成后，申银万国股东全部要锁定一年，同时宏源控股股东建银投资还需要加长锁定期。因此，虽然合并后总市值增大，但是流通市值反而缩小至130亿元，截至昨日宏源证券流通市值为345.51亿元。流通盘的大幅减小将增加公司股票的稀缺性，也成为目前市场上宏源证券股票备受青睐的原因之一。【】【出处】中信建投宏源证券(000562)动态报告:申万宏源-金控显现&证券业航母归来&&&&&&&&&&&&&&&&&&&7&月25&日晚间，于去年10&月底开始停牌的宏源证券（000562.SZ）正式公告了与申银万国之间的重大资产重组方案。根据该方案，申银万国与宏源证券将以换股吸收合并的方式完成本次重组。就基本业务而言，合并后的存续公司优于海通证券，我们认为其市值应高于海通证券。目前，海通证券的总市值920&亿元。海通净资产615&亿元，高于申万宏源的350&亿元左右，我们调整了净资产265&亿元后认为申万宏源的总市值应该为655&亿元，考虑到后续整合改善预期、中投金融资产整合、以及流通盘较小的原因，我们对合并后新公司的总市值目标空间预测在800&亿元左右。对应目前宏源的股价为11&元。此外，尽管此预估市值对应PB&较高，但是比较申万宏源合并后净资产水平，以及根据以往公司借壳上市经验，我们判断本次合并完成后，公司仍有再融资需求，PB估值水平还有下降空间。&&&&合并方案的设计创新：非上市公司吸收合并上市公司并进而实现上市&&&&具体方案为，申银万国向宏源证券全体股东发行A&股股票，以取得该等股东持有的宏源证券全部股票；本次合并完成后，申银万国作为存续公司承继及承接宏源证券的全部资产、负债、业务、资质、人员、合同及其他一切权利与义务，宏源证券终止上市并注销法人资格；申银万国的股票（包括为本次换股吸收合并发行的A&股股票）将申请在深交所上市流通。&&&&金控集团和子公司的双重架构&&&&新公司将形成金控和证券子公司的母子公司双层架构。上市公司为投资控股集团，注册地在新疆，旗下有证券、并购基金、另类投资等子公司，未来还可能开展银行、保险、信托、租赁等业务；证券子公司的注册地在上海。这个架构将实现新公司成为中央汇金的金融资产证券化重要平台这一目标定位。&&&&申万与宏源优势互补，协同效应明显&&&&申银万国的优势在于经纪业务、资管业务、投资咨询业务，而宏源证券的优势业务有投行业务、固定收益产品的发行和交易。两家公司的业务整合势必带来强强联合的效应，助力存续公司跻身行业第一梯队。&&&&中投系金融投资改革硕果累累，未来发展值得期待&&&&通过对旗下券商股权不断梳理，中投公司逐渐淡出国泰君安证券、西南证券、齐鲁证券等券商。此次申万与宏源的重组无疑壮大了中投公司旗下境内A&股市场证券业务平台的实力。在成功完成银河证券的H&股发行之后，日前中投麾下的“顶尖投行”中金公司也传出香港上市的消息。拥有国内证券公司半壁江山的中投公司，做大做强势在必行。&&&&交易价格合理，兼顾多方利益&&&&宏源证券的换股价格以定价基准日前20个交易日A股股票交易均价为基础给予20%的换股溢价率确定，为9.96元/股。申银万国经评估的每股净资产为4.96元，剔除正在发放的2013年现金红利因素，发行价格确定为4.86元/股。这样，本次换股吸收合并的换股比例为2.049：1。方案还充分保护了异议股东的利益，现金选择权和退出请求权的资金由中央汇金公司提供。建投还将以9.9元之下增持宏源5%的股权。&&&&参股上市公司的投资机会&&&&申银万国的前十大股东中，共涉及五家A股公司，分别是：小商品城、东方明珠、陆家嘴、大江股份和上汽集团。影子股中重点关注大江股份。【】【出处】中国证券报并购方案揭晓&宏源证券(000562)复牌涨停&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&　　沸沸扬扬的申万并购宏源证券事件近日终于尘埃落定，受这一利好刺激，停牌长达9个月之后，本周一宏源证券复牌后"一"字涨停。截至收盘，宏源证券上涨0.81元，报收8.93元。　　宏源证券上周五晚发布公告，申银万国证券将以每股4.86元以换股方式吸收合并宏源证券。合并完成后，申银万国作为存续公司继承及承接宏源证券的全部资产、负债、业务、资质、人员、合同及其他一切权利与义务，申银万国股票将申请在深交所上市流通。　　作为中国证券业历史上规模最大的市场化并购案，合并后新公司市值将跻身行业前三。此外，宏源证券公告称收到控股股东中国建银投资公司通知，后者将于宏源证券重组董事会召开后第三个交易日起的未来6个月内，增持宏源证券不超过1.99亿股股份，增持股份的价格不超过重组换股价。　　业内人士表示，由于申万购买宏源时，申万自身定价不算太高，同时还给予宏源股东20%的溢价；此外，汇金公司也为宏源股东提供了8.12元的现金选择权，该方案要显著超出之前行业预期。预计股东大会正式表决前，当前该股将具备极强的安全性，建议投资者适当建立融资仓位。【】【出处】广发证券宏源证券(000562)关于申万、宏源合并的点评:强强联合诞生新巨头&现金选择权&&强化短期机会&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&申万、宏源强强联合，诞生新巨头&&&&宏源证券公告，申银万国将以换股吸收合并的方式与宏源证券合并。宏源、申万换股价格分别为9.96、4.86&元/股,每股宏源股票可换成2.049股申万股票。同时中央汇金等将对宏源、申万异议股东分别提供8.12、4.86元/股的现金选择权。申万、宏源未来合并之后，将诞生证券行业的新巨头。&&&&合并之后排名大幅提升，多项指标位居前列&&&&合并之后上市公司总资产、净资产、净资本、净利润和营业收入均进入证券行业前五，其中净资产、营业收入、净利润分别上升至证券公司排名的第4&位、第1&位、第3&位。经纪、资管、研究、融资融券业务的市场排名均将提升至行业前三。&&&&营业网点区域互补，优势业务有望协同&&&&1、区域互补。申万营业部主要集中在长三角地区，宏源营业部主要集中于西北地区，区域有效互补，合并后营业网点307&家，基本覆盖全国。&&&&2、业务协同。1）零售业务方面，一方面申万的经纪客户资源优势，可以对接宏源的资管等业务优势，另一方面申万实现上市以及信用评级优势将有利于丰富融资渠道、降低融资成本，对接两融等资本消耗型业务；2）机构业务方面，申万广泛历史悠久的营业网点所沉淀的当地项目、银行渠道以及申万强大研究、销售实力，可以对接宏源的投行业务优势等。&&&&金控平台定位，具备多元金融延伸潜力&&&&根据并购方案，合并后上市公司将作为控股公司，具体证券业务将设立子公司来开展。“投资控股公司+证券子公司”的双层架构有利于合并后上市公司改变单一证券业务的发展模式，进而转变成为金融控股集团，逐渐覆盖到以资本市场业务为核心的金融服务的全产业链上来。&&&&定价设计合理，现金选择权提供安全垫&&&&1、申银万国本次发行&A&股股票价格为&4.86&元/股，对应发行前2013年PB&为1.8&倍&，PE(综合收益口径)为17&倍，基本接近近年来申万股权一级市场转让的1.7&倍PB&估值，定价基本合理。2、申万发行股份购买宏源证券股权时给予后者20%溢价，有利于宏源股东；3、按照宏源最近股价8.12元计算，对应合并后公司2013&年PB、PE&分别为1.8、19&倍，较合并前宏源的2.2、27&倍估值将有所降低；4、汇金或其他第三方将对宏源异议股东提供8.12&元/股现金选择权，为宏源股东提供了投资上的安全垫。&&&&投资建议：现金选择权强化短期机会，维持“谨慎增持”评级&&&&综上所述，我们认为，本次合并的定价设计较为公允，同时考虑到汇金公司为宏源证券异议股东提供的8.12&元/股的现金选择权，相当于为宏源当前股价提供了安全垫，强化了公司短期的投资机会，建议重点关注。&&&&按照宏源最新股价8.12&元、换股比例2.049&测算，对应合并后上市公司市值为589&亿元，预计合并后2013-15&年综合收益为30.9、36.1、40.8亿元，&年末净资产为332、369&亿元，对应合并后上市公司2013-15年PE&为19、16、14&倍，&年PB&为1.8、1.6&倍。&&&&风险提示：行业低佣竞争，板块供给增加，券商牌照放开等【】【出处】证券时报申万宏源合并打造巨无霸&宏源证券(000562)牌涨停&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&宏源证券（000562）周一复牌涨停，截至发稿，宏源证券涨停，股价报于8.93元，成交额1130万元。&&&&宏源证券（000562）于25日晚间发布公告称，申银万国拟以换股吸收合并的方式吸收合并宏源证券。申银万国向宏源证券全体股东发行A股股票，以取得该等股东持有的宏源证券全部股票。&&&&根据中证协公布的2013年度证券公司经营数据，原本综合排名在行业第十位左右的这两家券商合并后将一跃进入行业第一梯队，年营业收入可达到88亿元，净资产收益率达8.55%，营业网点超过300家，客户资金余额达到333亿元，上述指标均高居行业首位。总资产达到919亿元，前进至行业第五位；净资产和净资本则提升至行业第四位。&&&&市场人士认为，申银万国与宏源证券合并后，新的行业巨头又将诞生。合并后的新公司资本金将更加充足，优势业务互补，综合实力得以大幅提高。而新公司充足的资本金将有能力进一步拓展创新业务，规模进一步扩大。【】【出处】国泰君安宏源证券(000562)申银万国证券换股吸收合并公司暨公司复牌点评:申万宏源整&&&合&汇金金控起航&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&投资要点：&&&&事件：公司于&2014&年7&月26&日发布申银万国证券换股吸收合并宏源证券方案公告,并将于7&月28&日复牌。申万将通过并购实现上市，新设券商主要规模和业绩指标将进入行业前五名。我们认为本次并购有利于未来同一控制人中央汇金集团旗下金融资源整合，但考虑到本次并购行政性强，预计双方整合耗时较长，后需进一步观察。维持“增持”评级，维持2014-15&年EPS0.51/0.65&元，维持目标价11.6&元。&&&&本次并购采用换股吸收合并方案，申万定价高于大型券商平均水平。本次并购设立双层架构模式，在上市公司层面设立投资控股集团（注册地新疆），子公司层面设立证券子公司（注册地上海）。申万发行价格确定为4.86&元，约合PB1.77&倍（以2013&年底为准），价格高于目前市场大券商估值水平（2014&年7&月25&日中信/海通/广发证券PB分别为1.56/1.49/1.72&倍）。每股宏源证券股票可以换约2.05&股申万股票，增设现金退出权，我们认为方案顾及了宏源流通股东的利益。&&&&协同效应不仅体现在营业网点互补，资产管理/信用交易/产业基金有望发力。双方合并后公司网点将扩充至300&余家，地域互补。互联网金融倒逼传统业务转型，公司将发行次级债100&亿元，并在新疆新设产业并购基金。预计公司将进一步提升杠杆，拓展两融/资管业务。&&&&打造投资控股集团，金融资源整合具有想象空间。新公司将实施金融服务一体化战略，预计公司将成为汇金旗下金融资产证券化平台。子公司层面将有条件探索员工持股/股权激励计划。&&&&核心风险：并购整合不顺利；大盘下行。【】【出处】平安证券宏源证券(000562)公司动态跟踪报告:整合方案颇具吸引力&合并有利提升整体竞&&争实力&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&整合方案颇具吸引力：&&&&按照重组方案，申银万国的整体市值（剔除分红因素）估价为326.4&亿，对应13&年的PE18&倍，估值低于目前上市券商平均估值水平（PE29.82&倍）。而且，换股方案中给予宏源证券原有股东相对二级市场价格22.7%&的溢价（9.96/8.12-1=22.7%），如果按照目前宏源证券8.12&元每股的二级市场价格计算，换股之后的两家券商的市值仅约589&亿，对应两家券商合并之后的PE19倍，估值较可比的招商证券、华泰证券和广发证券而言也处于较低水平。&&&&优势互补，合并有利于提升公司证券业务实力：&&&&合并之后的“新申万”的总资产、净资产、净资本等主要规模指标均分别排名行业第五，第四和第四，为公司开展业务提供了强大的资源基础。从分支机构分布来看，申银万国的营业部主要集中在江浙沪地区，而宏源证券的营业部主要集中申银万国业务布局较弱的新疆地区。从分项业务来看，申银万国的主要优势在于经纪业务及其相关业务，而宏源证券的主要优势集中在资产管理等业务。因此，两家证券的合并有利于实现两者业务和区域上的优势互补，有利于提升公司整体的业务实力。&&&&全新组织架构，扩展新公司业务边际：&&&&按照重组方案，新的上市公司将是一家投资控股公司，不再持有证券牌照，从而避免严格的行业净资本监管，在资本运用方面有更多的灵活性，预计未来在投资控股公司平台上将会有开展其他非证券类金融业务。而且随着国企改革的推进，预计新的上市公司将与中央汇金旗下资产形成更紧密的联系，并有可能在政策许可的前提下推进股权激励等刺激性政策，做强旗下资产。&&&&投资建议：&&&&整合之后新公司的证券业务实力将得到极大提升，全新的组织架构将大幅扩张业务边际。整合方案本身也颇具吸引力，按照可比券商的估值水平计算，预计合并之后的“新申万”合理市值超过700&亿（而按照宏源证券8.12&元二级市场价格测算，合并后券商市值为589&亿），重组方案给予二级市场一定空间，上调公司评级至“推荐”。&&&&风险提示：业务整合过程中的摩擦风险。【】【出处】招商证券宏源证券(000562)公司深度报告:合并打造控股集团&双重架构探索新模式&&&&&&&&&&&&申万将通过增发新股吸收合并宏源，存续公司作为控股投资集团尝试多元发展，预计合并后价值5-7&元，对应宏源股票价格10-14&元，建议持股待涨。&&&&合并方案出台：申万作为合并方，发行股票吸收合并宏源证券。宏源证券股东持有的股票全部转换为申万的股票，宏源证券终止上市并注销，新的存续公司将向深交所申请主板上市。宏源证券的异议股东具有8.12&元/股的现金选择权，否则将按停牌前20&日均价并溢价20%的9.96&元/股作为换股对价，每股可换2.049&股的申万股份，申万每股价格为2013&年末净资产4.86&元/股。&&&&双重架构的母子公司模式，探索证券业的自我救赎：此次方案的最大亮点之一，设立母子公司的双重架构，打造以资本市场为依托的国内一流投资控股集团，在证券子公司的基础上，发展保险、银行、信托等综合金融业务，形成母公司综合发展，子公司专注证券业的两条腿走路战略。&&&&财务数据的合并直接成就了证券业新的航母：按2013&年的数据，合并后存续公司收入和利润规模位居业内第三/五位，资本规模位居第五位（考虑2014年有证券公司融资）。考虑国泰君安收购上海证券并积极筹划上市，未来中信、海通、申万、国君等第一梯队的券商竞争将更为激烈，这也将推动证券行业创新发展的加速。&&&&探索混合所有制和员工股权激励的平台：由于申万和宏源都是汇金控股的证券公司，此次公司提出探索混合所有制，未来有望在政策允许的前提下把国资股权比例降低到50%以下，并积极尝试员工股权激励等，可以认为这是国有金融企业尝试所有制改革的先进平台，成为引领行业的标杆。&&&&我们认为新公司上市后的每股合理价格在5-7&元之间，公司流通市值200-300亿之间，对应的换股前宏源证券每股价格为10-14&元，建议复盘后积极买入，原股东可持股等待合并。由于合并后的申万以明确投资控股集团的综合化发展道路，同时合并前两公司的优势业务较为互补，经过一段时间的整合和过度，或许能探索出中国证券业综合发展的新模式，但短期的估值并未给与这种可能性明显的溢价。&&&&风险提示：整合进程不如预期。【】【出处】海通证券宏源证券(000562)公告点评:强强联合&现金选择权提供短期交易性机会&&&&&&&&&&&&&&【事件】宏源证券于7月25日晚公告，申银万国证券将以每股4.86元以换股方式吸收合并宏源证券（每股9.96元），换股比例为2.049。合并完成后，申银万国作为存续公司承继及承接宏源证券的全部资产、负债、业务、资质、人员、合同及其他一切权利与义务，申银万国的股票将申请在深交所上市流通。&&&&【点评】&&&&现金选择权价格和换股价格之间存在20%的交易性机会，但合并后估值略高：根据公司公布的合并方案，申银万国证券将以2.049倍的比例向所有宏源股东发行A股的方式吸收合并宏源证券。申银万国发行价格4.86元，对应公司13PB1.77倍；宏源证券换股9.96元，较停牌前20日均价溢价20%。并且对于宏源股东，提供了8.12元的现金选择权（扣除分红后的宏源停牌前价格），为宏源股价短期提供了安全边际。根据申万的发行价格和总股本，合并后上市公司总市值达772亿元，对应13PB2.2倍，高于上市大券商平均估值（1.5倍）。&&&&母子架构定位综合金融平台：合并后，存续公司将注册于新疆，转为投资控股公司，并在上海注册成立综合性证券子公司从事原申万和宏源的所有证券业务。形成“投资控股公司+证券子公司”的母子公司结构，充分发挥上海和新疆两地的资源优势，并且在母公司层面定位综合金融，将逐步向投资、并购、银行、保险、信托等金融服务衍生。&&&&合并后公司跻身行业前列，业务具备互补性，但1+1是否大于2存在不确定性：申万和宏源合并后，总资产超1000亿、净资产332亿，营业收入和净利润分别为101亿和31亿，均跻身行业前列。从业务结构上来看，双方具有较强的互补性。申万是一家传统型的券商，以经纪业务为主要收入来源，在新三板、研究等业务上具备比较优势；而宏源证券在债券承销、债券投资、资产管理等业务上实力突出。同时，申万的客户以上海及周边的东部地区为主，而宏源的客户以新疆等西部地区为主，营业网点也形成互补。但由于宏源高管层和债券部门管理层变动，申万在研究上优势下降，双方能否取长补短有待进一步观察。&&&&【投资建议】&&&&短期存在交易性投资机会，但交易估值高于上市大券商平均估值，长期表现仍待观察：由于此次交易宏源股东的现金选择权价格为8.12元，换股价格为9.96元。在交易完成前，预计宏源股价下跌可能性不大且短期存在20%的交易性投资机会。此次合并完成后，按照申万4.86元的发行价格和149亿元股本，总市值达772亿，对应13PB2.2倍，高于上市大券商平均估值，因此长期估值仍待观察两家公司的整合和协同情况。预计合并后公司14、15年净利润分别为33.60亿、36.39亿元，对应EPS0.23元、0.24元。给予宏源交易前目标价9.96元，对应宏源14PB2.6倍。&&&&【风险提示】收购交易能否完成及公司整合仍具有不确定性。【】【出处】长城证券宏源证券(000562)强强联手、优势互补&上调至"强烈推荐"&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&投资建议&&&&申银万国与宏源证券的合并是强强联手、优势互补，预计将达到1+1>2的效果，判断合并方式是申银万国通过换股借壳宏源证券在A股上市，宏源证券注销。我们认为申银万国与宏源证券的小股东换股时给予溢价是大概率事件，预计至少会使宏源股价上涨20%，给予公司"强烈推荐"评级。&&&&投资要点&&&&事件背景：昨日（日）宏源证券中午临时停牌，公司当天的两次公告中均未说明原因，但媒体报道其将与申银万国合并，我们对此进行分析。&&&&此次合并为汇金系券商的整合：宏源证券控股股东为建银投资，实际控制人为中央汇金，此外，中央汇金旗下券商还包括中信建投、银河证券（6881.HK，2013年5月在香港上市）、中投证券、申银万国（0218.HK，子公司申银万国（香港）有限公司在香港上市）、中金公司、瑞银证券共六家券商，此次宏源证券与申银万国的合并，是汇金系券商的整合。&&&&合并方式推断为申万借壳上市，宏源注销：合并方式到底是如华泰和联合合并一样保留两个主体，还是只保留一个主体暂时未知，我们判断为申万借壳A股上市，只保留一个主体。判断依据是：1）申万与宏源为同一股东控制下的合并，如保留两个主体，对汇金而言只是左手倒右手，意义不大；2）参考06年"潍柴动力"借壳"湘火炬"在A股上市案例，与申万相似，当时潍柴动力已经在H股上市，通过吸收合并湘火炬实现A股上市，湘火炬注销。我们认为具体操作是：建银投资将其持有的60.02%的宏源证券股权转让给申万，实现申万控股宏源，然后申万发行股份，与宏源的其他股东进行换股，使宏源剩余的39.98%的社会公众股东转变成申万的股东，申万借宏源的壳在A股上市，宏源注销，最终申万实现A+H股两地上市。&&&&申万给予换股溢价是大概率事件，对宏源股价影响正面：由于申万此次合并宏源的目的是为了在A股上市，并实现汇金旗下的券商整合，因此在与宏源的小股东换股时给予溢价是大概率事件。参考潍柴动力与湘火炬的换股，给予了湘火炬小股东25%的溢价，因此我们判断申万换股给予的宏源股票的溢价约为20%左右，将是宏源股价上涨的催化剂。&&&&强强联手、优势互补，合并后变身大型券商：根据2012年行业协会数据：总资产申万第10名，宏源第15名；净资产申万第10名，宏源第13营业收入申万第10名，宏源第11名。合并后，申万宏源总资产790亿元，行业排名第5，净资产314亿元，行业排名第4，营业收入71亿元，行业排名第2，经纪业务市场份额（股基）5.7%，行业排名第3。从业务结构上看，申万和宏源各有优势，其中申万长于经纪和研究，宏源长于投行和资管，两者结合正好实现优势互补。&&&&预计整合效果1+1>2：华泰合并联合矛盾重重，申万和宏源合并是否会重蹈覆辙？我们认为可能性不大：1）申万与宏源属于同一股东控制，股东控制力强；2）华泰与联合整合中，华泰的国企文化与联合的市场化成为整合中较大阻力，而申万与宏源企业文化差距不大，整合阻力小很多；3）受债券核查风暴影响，宏源今年管理层动荡较大，在此情况下被更强大的申万整合对公司利大于弊。&&&&风险提示：重组失败风险。【】【出处】兴业证券宏源证券(3年三季报点评:资管业务表现出色&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&三季度经纪、资管及自营业务收入显著增长2013&年前三个季度宏源证券实现营业收入33.53&亿元，同比增长37.53%，其中代理买卖证券业务收入9.53&亿元，同比增长51.51%；投行承销业务收入2.84&亿元，同比下降39.06%；受托资产管理业务收入2.91&亿元，同比增加429.09%；自营投资收益12.41&亿元，同比上升50.24%。三季度实现营业收入9.24&亿元，同比增长53.19%，其中代理买卖证券、投行承销、资管及自营投资收益同比分别增长105.72%、-54.53%、139.45%和342.28%，受益于业务的快速增长，第三季度归属母公司股东净利润2.97&亿元，同比增长85.25%。&&&&经纪业务：市占率持续提升，佣金率稳定&&&&2013&年前三个季度宏源证券实现代理买卖证券业务收入9.52&亿元，同比增长51.35%。代理股票和基金交易9997.45&亿，市场份额为1.42%，较上年同期提升0.11&个百分点，平均佣金率为0.95‰，与上年同期相比基本持平。第三季度股票和基金交易量为3891.34&亿元，市占率为1.43%，单季度佣金率为0.93‰，相比二季度0.95‰的佣金率水平略有下降。（表2）&&&&自营业务：收益率同比显著改善，环比略有下降&&&&截至2013&年三季度末，宏源证券自营业务规模为105.05&亿元，较二季度末略有下降，年内实现自营投资收益12.41&亿元，前三个季度投资收益率为9.86%，处于较高水平。从第三季度单季度来看，确认投资收益率为1.72%，较上年三季度0.63%的收益率水平有所改善，但环比二季度2.91%的水平有所下降。&&&&投行业务：受IPO&暂停冲击大，同时增发及债券承销项目较上年减少，收入降幅明显2013&年前三个季度宏源证券投行承销业务收入2.84&亿元，同比下降39.06%。年初以来完成增发主承销项目2&个，债券主承销20&个，而去年公司完成3&家IPO&承销，承销费为1.08&亿元，同时完成增发主承销4&家、债券主承销28&家。前三个季度权益及债券承销项目均较上年下降，从而导致承销业务收入下滑加大。2013&年第三季度公司完成7&个债券主承销项目。&&&&资产管理业务：收入快速增长&&&&2013&年前三个季度宏源证券受托管理资产业务收入2.91&亿元，较上年同期大增429.09%。&&&&投资建议：在市场环境同比改善背景下，宏源证券经纪、自营、资管等业务均获得了平稳较快的增长，资管业务增长尤为迅速。假设2013&年、2014&年股基成交量为1850&亿和2000&亿，我们预计公司2013年、2014&年EPS&分别为0.366&元和0.429&元，维持增持评级。&&&&风险提示：资本市场波动【】【出处】证券时报网宏源证券(000562)跌7.81%报8.50元&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&宏源证券(月30日走弱，截至09:33，该股报8.50元，跌7.81%，成交额为7729.33万元。【】【出处】证券时报网宏源证券(月30日跌停&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&宏源证券(月30日走弱，截至14:37，该股跌停，现报8.30元，跌9.98%，成交额为万元。【】【出处】证券时报网宏源证券(000562)涨6.96%报9.99元&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&宏源证券(月9日走强，截至13:02，该股报9.99元，涨6.96%，成交额为万元。【】【出处】长江证券宏源证券(3半年报点评:自有资产收益提升&创新业绩初步兑现&&&&&&&&&&&&报告要点&&&&事件描述&&&&8&月13&日晚公司发布2013&半年报，上半年公司实现营业收入24.29&亿元，同比增长32.37%，实现净利润（归属于上市公司股东）8.35&亿元，同比增长29.67%，每股收益0.21&元。&&&&事件评论&&&&上半年业绩增速稳定，盈利结构调整明显。从2012&年上半年开始，公司盈利的两大来源主要为自营和投行业务，前者营业利润占比维持在50%左右，后者由于IPO&的暂缓2013&年上半年大幅下滑。同时，资产管理、融资融券和另类投资业务的营业利润合计达到20.75%，高于经纪业务的18.3%。&&&&公司优化自营结构配置，增加高收益债和理财产品配置，提升收益率。上半年自营业务实现营收8.96&亿元，增长26%，公司在弱市下仍能维持自有资产的高投资收益率，主要源于自有资产配置的及时调整和优化。其一、公司2012&年以来坚持高债低股的配置策略，增加城投债等高收益品种，合理把握债市的结构性机构；其二、公司在2013&年进一步调整，压缩基金产品的配置，增加信托和理财产品的比例。&&&&两融和定向资管业务的高增长有效提振业绩。融资融券带来手续费收入0.47&亿元，利息净收入1.5&亿元，合计贡献1.97&亿元；定向资管贡献净收入1.87&亿元，远高于去年同期的0.04&亿元。公司的两融余额增加62.3%至42.8%，定向资管规模增长40%至2344&亿元。但其约定购回式证券交易和股权质押式回购等业务与同类券商相比，增速有待提升。&&&&投资策略和建议。公司通过优化自营结构、配置高收益的债券和理财产品等品种，实现了自有资产的高投资收益率，同时快速扩大定向资管规模，加快融资融券业务的推进，诸多因素共同驱动了公司2013&年上半年营收和净利润32%和29.7%的增速。&&&&但公司的营业部数量、客户资金存款等客户资源和投行项目有待进一步提升，托管市值的比较优势也待进一步开发。综上，公司在金融改革和券商创新的环境下，巩固传统业务优势同时，积极开拓创新业务，仍有望实现稳定增长。预计公司&年EPS&分别为0.36&元和0.47&元，对应PE&分别为26&倍和20&倍，给予“谨慎推荐”评级。【】【出处】广发证券宏源证券(3年半年报点评:综合收益增长20%&归于资管等收入增加&&&&&&&&&业绩：综合收益增长20%，归于资管等收入增加&&&&从&13H1&证券行业经营环境来看，尽管行业景气度仍处于低位，但整体而言要稍好于12H1，主要归于13H1&经纪环境好于12H1。13H1&日均股票成交金额1861&亿元，同比增长25%。&&&&从&13H1&公司经营数据来看，宏源证券归属母公司综合收益、净利润分别为8.39&亿元、8.35&亿元，分别同比20%、30%，每股综合收益、净利润分别为0.21&元、0.21&元，13H1&综合收益增长主因归于资管等收入增加。根据对13H1&综合收益变动的归因分析，正面影响较大的是资管、自营收入变动，负面影响较大的是业务及管理费用、投行收入变动。&&&&收入端：资管、自营表现出色，类贷款业务推进态势良好&&&&1）资管：收入高增858%，归于定向资管业务快速扩张。13H1&资管收入2.11&亿元，同比增长858%，主要增量来自于定向资管业务的贡献。&&&&2）自营：收入增长21%，预计债券投资收益贡献较大。13H1&自营收入10.3亿元（含浮盈亏），同比高增21%。13H1&末并表自营资产总额116.7&亿元，其中权益类（不含长期股权投资）、固定收益类、其他资产占比分别为27%、56%、17%，固定收益类占比较高。&&&&3）经纪：收入增长30%，佣金率下滑趋缓，份额继续上升。13H1&经纪收入5.9&亿元，同比增长30%，主要归于13H1&市场日均成交金额1861&亿元同比增长25%的积极影响。除此之外，13H1&股票交易口径佣金率0.085%，同比下滑4.2%；相比2012&年同比下滑11%的幅度已有所趋缓；13H1&折股口径份额1.38%，同比上升6.5%。&&&&4）投行：收入减少31%，归于IPO&暂停等因素影响。13H1&投行收入2.1亿元，同比下滑31%，主因归于IPO&暂停等因素影响。根据证监会资料，公司目前在会待发的IPO&项目有9&家，储备项目充足。&&&&5）类贷款：业务推进态势良好。公司融资融券13H1&余额42.8&亿元，同比高增152%，市场份额1.9%，排名第16，并已获得转融通试点资格。2012年末约定购回式证券交易业务融出资金余额为1.4&亿元。另类投资公司于2012&年3&月成立，注册资本12&亿元，2012&年已贡献净利润0.41&亿元。随着以上诸多类贷款业务的继续推进，公司闲余资金将逐步转化为盈利。&&&&成本端：成本上升幅度较大，归于收入大幅增长&&&&宏源证券&13H1&业务及管理费11.8&亿元，同比增长34%，主要归于收入同比27%的快速增长。&&&&投资建议：给予“谨慎增持”评级&&&&行业层面，我们继续看好“轻资产”转向“总资产”模式下，类贷款业务对闲余资金消化以及未来杠杆提升带来的roe&中枢提升。公司层面，宏源证券13H1&各项业务除投行外均增长势头良好，其中定向资管、债券自营颇具特色，类贷款业务稳步推进，roe&存在继续提升预期。预计宏源证券2013-14&年每股综合收益为0.39、0.45&元，2013&年末BVPS&为3.81&元，对应2013-14&年PE&为25、21&倍，13&年期末PB&为2.5&倍，给予“谨慎增持”评级。&&&&风险提示：债券市场调整对公司业绩影响较大【】【出处】招商证券宏源证券(3年半年报点评:自营资管提升业绩&新业务贡献陆续释放&&&&&&&&中期净利润同比增长29.67%。宏源证券中期营业收入24.3亿元，同比增长32%；归属母公司净利润&8.35亿元，同比增长29.67%，每股收益0.21元，ROE为5.56%。业绩看点：债券承销优势持续，自营投资表现突出，集合资管规模迅猛增长，资管规模和收入排名迅速提升，两融业务量和业绩贡献持续增长，直投、另类投资等新业务业绩陆续释放，业务结构持续优化，看好公司新业务增长潜力。&&&&季度费率下降0.2个BP，市场份额下降1个基点。中期代理买卖业务净收入5.9亿元，同比增长30%，贡献比24%，同期市场交易量提升22%是主要原因。2季度股基费率下降0.2个BP至0.096%。2季度股基市场份额下降1个基点至1.39%。公司继续优化网点布局优化，客户规模保持稳定增长。&&&&受IPO暂停影响，投行业绩不佳，但债券承销优势持续。中期投行业务净收入2.13亿元，同比下降31%，贡献比8.8%。其中增发主承销2家，主承销金额24.42亿元，市占率1.76%，承销收入8280万元。债券主承销13家(含私募债3家)，主承销金额113.5&亿元。债券承销优势继续保持领先优势，预计随着IPO重启，公司投行业务将实现较好回升。&&&&自营实现较好收益，资管业绩同比增长858%。中期投资收益10.24亿元，同比增长32%。公司以债券投资为主，报告期交易性金融资产和可供出售金融资产规模113亿元，其中债券类资产规模63亿元，占比55.5%。中期资管业务净收入2.11亿元，同比增长858%，贡献比8.7%。今年以来成立21只集合产品，当前集合理财规模106亿元，市占率提升至2.76%。公司定向资管业务稳步发展，资管规模和净收入排名实现快速赶超。&&&&两融贡献有效提升，新业务业绩陆续释放。6月底两融余额43亿元，较年初增长64%，市占率1.93%，两融收入1.05亿元，同比增长117%，贡献比提升至4.3%。其中两融利息同比增长213%推动利息收入翻倍增长。报告期公司向证金公司融入资金期末余额19.93亿元，因转融通成本较高，对公司两融收益有一定影响，公司未来可通过发短债和公司债融资补充资金需求。另类投资业务收入9533万元，贡献比3.39%；期货业务收入8572万元，贡献比3.53%。新业务业绩贡献逐渐显现。公司资本实力雄厚，新业务增长强劲，春天的故事在持续演绎，公司进入创新拐点上的新轨道。预计2013-14年EPS为0.34元、0.43元，维持强烈推荐评级。风险因素：股市波动风险，创新业务推进不如预期。【】【出处】中金公司宏源证券(3年中报点评:自营业务助推业绩增长&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&发展趋势&&&&公司今年上半年自营业务实现收入10.2&亿元，同比增长32％。今年上半年中证全债指数上涨2.5%,明显好于同期股市下滑13%的表现，具有固定收益投资传统及优势的宏源证券受益明显，但其未计入损益的自营业务环比减少1.1&亿，浮亏1600&万。&&&&另类投资业务发展较快，上半年实现收入净利润4000&万，与同期融资融券业务